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投资杂感之六——“规模效应”和无形资产 如上文所述，“边际效应递减”是就普遍和长期来看的，是经济学家们看到的。而“边际效应递增”则是阶段性的和个别的，是投资家们梦想和乐于见到的。一个阶段性“边际效应递增”的公司，当然是好股票必然的特征之一。 “边际效应递增”其实就是“规模效应”：当一个企业经营规模增加的时候，其效益是“加速增长”的。几乎所有的企业都经历过这样的阶段（股票的最“飙”的阶段往往也是这个时期）。但是，经过这个阶段后，很多企业的命运便不再相同：有些企业可以经过“休息”后再重演这样的规模效应，或者进入较为稳固的收益阶段；而大多数经历过这样阶段的企业则开始走“下坡路”——不仅是收益增长速度减缓，而是收益绝对额减少，再后来就面临着衰落、乃至破产或被并购。 为什么结局会不同？这就要涉及到“规模效应”的本质了。“规模效应”表现为：随营业收入的增加，固定成本比例越来越小，因此新增的营业收入可带来更多的利润。这里的前提显然有两个：一是营业收入能持续增加，二是固定成本要稳定。营业收入的持续增加要求公司业务具有持续吸引客户需求的能力（牢靠的客户关系），而固定成本的稳定则要求公司的固定成本“几乎不”随供应能力提高而提高。但这对绝大多数公司来说几乎是不可能的。这只有发生在那些主要以边际成本低的业务中——如软件生产、特殊药品和消费品、互联网的信息供应等一些业务。但同时满足这两个条件的公司太少了。绝大多数的公司往往受规模增加后效益超速增加的短期诱惑，陷入优先扩大规模的经营策略陷阱——结果是，规模上去后发现，要么客户关系并不牢靠，产品不畅销了；要么固定成本也随之上升，这种高固定成本就使得其业务的风险性极大地增加，于是、衰落的命运不期而至。 牢靠的客户关系、低边际成本的业务属性，实际上正是我们一直在研究的企业无形资产的核心表观要素。所以，规模效应的本质是其实不是别的，而是企业无形资产价值的自然释放形式。那些没有无形资产积累的企业，规模越大，某期的效益越好，其后的风险就越大。以前我曾说过，2007年股市形成的顶，很可能是很多大型企业长期的大顶——以后就算哪天股市冲破了6124，这些公司股价也不会再回来了。 找到优质公司，不是看其规模、某时期的效益，而是发现其有效的无形资产。 |
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