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第五章 离岸资本市场 第二次世界大战结束后,国际金融市场上出现了一种新型市场——欧洲美元市场.欧洲美元市场的出现是有着多方面原因的.东西方冷战,美国国内的金融管制措施,美国持续的巨额国际收支逆差等都促进了欧洲美元市场的发展.此后,其他西方国家的货币也成为这一市场上的交易对象,欧洲美元市场逐渐发展成为欧洲货币市场(Euro—currency Market).所谓欧洲货币是指在货币发行国境外流通的本国货币,欧洲货币市场则指在货币发行国境外进行的该国货币存储与贷放的市场.由于欧洲货币市场不受任何国家国内金融法规的制约,借贷活动活跃,国此获得了迅速发展.目前,欧洲货币市场己成为国际金融市场的核心.最初的欧洲货币市场是银行间进行同业拆借的短期资金市场,此后随着资金来源范围的扩展,中长期资金借贷业务也逐渐发展起来,这类业务主要是针对非银行客户的,主要有银团贷款,欧洲债券,欧洲债票及其他中长期证券等.本章主要介绍中长期资金市场,为了避免歧义,将中长期贷款市场和欧洲证券市场合称为离岸资本市场(Off—shore CapitaI Markets),而不称作欧洲资本市场. 第一节 国际李良团贷款在欧洲货币市场上进行的惜贷活动一般金额较大,期限较长,一家银行很难单独提供,银团贷款便应运而生了.银团贷款(Consortium Loan),也称辛迪加贷款(Syndicated Loan).广义的银团贷款是指由两家或两家以上的金融机构通过一个共同的借贷文件向某一借款人提供的信贷;而本节所说的国际银团贷款则是指由惜款人所在国以外的一家或多家金融机构经理和承销,邀请世界各地的金融机构参与,向借款人提供其所在国货币以外的其他货币计值的信贷.银团贷款对借贷双方都有好处,对借款人来说,由于多家银行参与,因而可以筹措到一家银行所无法提供的数额大,期限长的资金;而对贷款人来说,银行可以分散贷款风险,减少同业之间的竞争,而且可以在获取手续费收入的同时保持自己的贷款能力,为未来获得更有利的贷款条件提供机会. 一,国际银团贷款的形成与发展 二战结束后,欧洲大陆急需大量资金进行重建,美国为此实施了马歇尔计划,先后向欧洲大陆注入了约130亿美元资金:同时,美国的企业为了规避欧洲国家的贸易限制,纷纷在欧洲大陆进行直接投资.这两方面成为欧洲美元市场形成时期的主要资金来源.此后,五六十年代发生的苏伊士运何危机,冷战的开始都为欧洲美元市场提供了大量资金来源. 1958年,欧洲各国取消了外汇管制,实现了货币的自由兑换,欧洲美元市场发展的主要障碍被取消了.在资金的运用方面,英国的商人银行走在了前面,他们将吸收的美元存款提供给贸易商,为其对外贸易提供短期融资.由于伦敦的金融业人才密集,具有高超的专业技能;同时欧洲美元市场是一个批发市场,可以实现规模经济效益;加上欧洲美元市场没有法规管制,使得欧洲美元市场成为一个高效率的借贷市场.正是由于具备了稳定的资金来源,广阔的资金运用空间和高效率的中介服务,使得欧洲美元市场得以迅速发展壮大.到了60年代初,美元的资金来源不断增加,远远超过了贸易融资对美元的需求,美元开始过剩.这就要求金融业通过金融创新来解决这一问题,1963年,英国商人银行S.G.华宝银行作为牵头经理,为意大利的Autostrade发行了15年期, 1500万美元的欧洲美元债券,为欧洲货币市场的发展提供了新的动力,此后欧洲马克,欧洲瑞士法郎,欧洲法郎.欧洲荷兰盾等债券先后发行,欧洲债券市场迅速发展.到1968年,欧洲货币市场己逐渐成熟,短期存,贷市场已经相当发达,欧洲债券市场也保持旺盛的发展势头.欧洲银行开始设想利用吸收的3—6个月期存款进行5—7年期的中期贷款,以适应客户的需求. 1969年9月,制造商汉诺威有限公司(MHL)的建立标志着国际银团贷款市场开始形成.MHL创立的目标就是使国际银团贷款成为一项持续的业务.初期的银团贷款没有明确的辛迪加策略,时间表,承销水平,资产留存目标水平等内容,其形式基本上类似于现在的私募贷款(也称俱乐部贷款).如1968年6月由伦敦和南美银行(BOLSA)牵头,8家银行参与的向匈牙利铝业公司提供1500万美元的银团贷款即为典型的早期国际银团贷款.到1972年,银团贷款已经开始采用了一些目前通用的做法,如组织经理集团,制订承销和留存限额,费用分配计划及时间表等.最初采用的私募方式已不能适应一些客户的巨额资金需求,逐渐被承销和辛迪加方式所取代.为了适应这一发展趋势,主要的市场参与者开始将欧洲债券市场上的一些术语和技术嫁接到欧洲银团贷款业务中,如委任书(mandate),牵头经理费(praecipium),筹资说明书(prospectus)等仍保留了其原有含义,而代理行,承销承诺等则具有了新的含义.国际银团贷款从形成以来,其发展几经反复. 70年代是国际银团贷款发展的高峰,国际商业银行对发展中国家的债权曾以年均28%的速度增长.但80年代初发生的发展中国家债务危机给国际银团贷款带来很大冲击;直到80年代未,这种情况才有了转机,国际银团贷款又开始回升,一些新的发行方式开始出现,促进了国际银团贷款的发展. 二,国际银团贷款概述 (一)国际银团贷款的种类 国际银团贷款可以分为直接银团贷款和间接银团贷款两种方式. 1.直接银团贷款.直接银团贷款是指由各个贷款银行与借款人直接签订贷款协议,或通过代理银行代表他们同借款人签订贷款协议.它们按贷款协议规定的统一的条件贷款给借款人.在直接银团贷款中,每个贷款银行所承担的贷款义务是分别的(several)而非连带的,它们的贷款义务仅限于其承诺的部分,对其他银行的贷款义务不承担任何责任.如果某一家银行不能履行其贷款义务,借款人只能向该银行追究违约的责任,但不能要求其他贷款银行对此负责.直接银团贷款中,牵头经理代表借款人向其他各贷款银行提供信息备忘录,以促进银团的成立.在组织银团过程中,牵头经理是作为借款人的有限制代(limited agency ),二者之间的合同关系是根据委任书的规定确立的,一旦银团组成,牵头银行与借款人的代理关系即告终止,牵头银行与其他贷款银行在银团中处于同等地位,与借款人的关系也是一般的债权人与 债务人的关系.在组织银团过程中,牵头经理是借款人的代理:但在贷款协议的谈判中,牵头经理与其他贷款银行一样,仅仅代表自己的利益,而不是任何人的代理,牵头经理只需考虑自己的得失,而不必考虑所有贷款银行的得失.贷款银行不能因其损失而向牵头经理提出损害赔偿,而只能按贷款协议向借款入求偿.牵头经理对其他贷款银行也要承担义务,即牵头经理有义务向贷款银行如实介绍借款人的情况.根据许多国家的法律,牵头经理对信息备忘录中所载的事项应承担"适当注意(Duecare)"的义务,如果没有尽到这一义务,在其散发的信息备忘录中出现了不正确的说明或其他遗漏,致使收到信息备忘录的贷款银行因此而作出错误决定遭受了损失,则牵头经理应对此负责.银团组成后,一般情况下牵头经理又成为银团的代理行.贷款银行并不直接将款项划给借款人,而是通过代理行统一划给借款人;借款人偿还贷款本金和利息也是通过代理行进行.有时候代理行不是由牵头经理担任,这时牵头经理在银团中的地位即与其他贷款银行完全相同. 2.间接银团贷款.也称参与式银团贷款,即由牵头经理向借款人提供贷款,然后在不通知借款人的情况下将参加贷款权(participation in the1oan)出售给其他愿意提供贷款的银行,这些银行即称为参加贷款银行,他们按各自承担的参加贷款的数额向借款人提供贷款.牵头经理负责整个贷款的管理工作.间接银团贷款对各方参与者都有好处.对牵头经理而言,银团贷款的期限较长,在这期间银团的成员可能会有变动,如果采用直接银团贷款,这种变动就涉及贷款银行和借款人之间的重新协商;而如果采用间接银团贷款,则只须由贷款银行出让参加贷款权即可达到目的,一般不须通知惜款人;其次,银团贷款的金额较大,通过出售参与贷款权,既可以减少牵头经理的帐面资产,扩大其未来的贷款能力,又可以保持牵头经理与借款人的独家交往,避兔其他贷款银行争夺客户的竞争;再次,如果银团贷款有物权担保,则由牵头经理一家独立持有和行使该项担保物权比较简单.从参与贷款银行角度看,一些银行因受法律的限制不能参加直接银团贷款,通过参加间接银团贷款,可以规避这类法律限制;另外,有些小型银行不能直接提供巨额贷款,可以通过购买参加贷款权的方式提供少量贷款,为未未进入银团贷款市场打下基础.对借款人来说,与牵头经理一家银行进行交往,可以缩短时间,节约交易费用.当然,间接银团贷款对参加贷款银行也存在不利之处,首先,参加贷款银行与借款人之间没有债权债务关系,对借款人没有直接请求权;借款人违约时,参加贷款银行也无法对借款人行使抵销权;其次,在借款人与牵头经理问签订的贷款协议中,对参加贷款银行的补偿及其他保护性条款可能没有明确规定;再次,如果牵头经理出售参加贷款权被看作是由参加贷款银行向牵头经理提供贷款;而牵头经理对借款人的债权是此项贷款的担保,则参加贷款银行必须将此项担保权益按贷款协议所适用法律加以"完善",才能用以对抗第三人.间接银团贷款中牵头经理转让参加贷款权的方式主要有更新(或替代),代理,让与,转包贷款等几种. (1)更新(或替代).即由牵头经理,借款人和参加贷款银行三方达成协议.根据这项协议,借款人同意由参加贷款银行承担牵头经理的一部分贷款义务,同时解除牵头经理的相应部分义务.这种做法大陆法称为合同更新(Novation),英美法称为合同替代(Substitution).通过更新或替代,实际上使借款人与参加贷款银行之间确立了新的贷款协议.采用这种做法的好处是牵头经理可以解除其与借款人订立的贷款协议中承担的一部分贷款义务,这是采用其他转让方式所不能做到的.但合同的更新与替代必须征得借款人的同意,这与出售参加贷款权的目的,即毋须通知借款人即可转让参加贷款权这一点不相符合;因而这种转让参加贷款权的方法在间接银团贷款中不常见. (2)非公开代理(Undisclosed Agency).即在贷款协议签定之前,牵头经理已经邀请到愿意作为参与银行参加银团贷款的银行,牵头经理也愿意这些银行作为参与银行参加银团.在这种情况下,由牵头经理作为银团其他贷款银行的代理人同借款人签订借贷合同,但不披露其代理人身份,所以在借款人看来他是同本人交易,而不是同代理人打交道.但是如果借款人发现非公开的代理关系时,可以选择向牵头经理要求给予贷款,也可以向参加贷款银行要求提供贷款,即牵头经理与参加贷款银行负有连带责任.非公开代理的一个特点是银团成员必须在签署贷款协议前授权牵头经理为代理人.如果在贷款协议签订后再寻找参加贷款银行,就不能确立代理关系,而只是在牵头经理和贷款人之间存在合同关系. (3)让与(Assignment).即牵头经理将其与借款人订立的借贷协议中的一部分贷款义务连同其收益一道让与其他贷款银行,使其他贷款银行因此而成为参加贷款银行,牵头银行可以因此而立即获得用于贷款的款项.通过让与取得参与贷款权的银行可以取得对借款人的直接请求权.但这种让与必须得到借款人的同意,而借款人一般也不会同意这种做法,因此许多贷款协议都对让与参加贷款权加以限制. (4)转包贷款(Su-Loan).即由参加贷款银行把贷款借给牵头银行,牵头银行再将款项转贷给借款方,并同意在借款人还本付息的条件下,按时偿还参加贷款银行的贷款.这实际上是牵头经理以借款方式出售参加贷款权,参加贷款银行不能取得对借款人的直接请求权.借款人直接从牵头经理取得贷款,直接向牵头经理还本付息,而没有义务向参加贷款银行还本付息.由于这种方式对借款人的权利没有什么影响,因而贷款协议一般很少对此加以限制.此外,与一般的银团贷款相对应,还有一种俱乐部贷款(C1ub Loan),也称为私募贷款.即如果借款人不会授与某一银行无限制委任书,或者授与无限制委任书会阻碍经理集团的组织和银团贷款的成功,在这种情况下,由3家到20—30家银行在交易开始时同意接受并持有该项贷款资产,而不再通过组织银团来转让其贷款承诺.这一策略通常称为接受持有策(takeandholdstrategy),在国际银团贷款形成初期比较盛行. (二)国际银团贷款的当事人按照在银团中地位的不同,银团中的成员主要有牵头经理(LeadManager),经理行(manager),共同经理(comanager)和参加贷款银行(participant)四大类,此外还有代理行,法律顾问等.下面分别加以介绍: 1.牵头经理(Lead Manager).也称委任书持有者(mandateholder)或受委任银行(mandaied bank),他在银团贷款的组织过程中居于中心地位.在交易开始时,各银行向借款人提供自己的报盘(offer),在报盘中提供有关贷款的主要条件.借款人确定中标银行后,即向其发出委任书(mandateletter),委任其出面组织银团.牵头经理对借款人和银团的其他贷款银行都负有义务.对借款人而言,委任书确定了牵头经理与借款人之间的合同关系.牵头经理有义务根据委任书的规定为借款人物色其他贷款银行,组成银团向借款人贷款;协助借款人编制向潜在贷款人散发的信息备忘录;协助律师草拟贷款协议及有关法律文件;安排贷款协议项下的首期贷款.对银团中的其他贷款银行,牵头经理有义务向其介绍借款人的真实情况.如果牵头经理在信息备忘录中对重要事实作了不正确的说明,则应对贷款银行由此而遭受的损失负责.此外,牵头经理还应负责银团组织过程中的对外宣传报道;安排贷款协议的签字仪式及签字后的广告宣传.如果借款人向牵头经理签发有限制的委任书,要求让其关系银行也作为牵头经理,则牵头经理不是一个而是几个,从而组成牵头经理集团,牵头经理的职能也在几个牵头经理间分配.有时考虑到贷款金额较大,为了促进一些大银行的参与,牵头经理也会邀请几家银行作为联合牵头经理(jointlead manager),组成牵头经理集团.这时的目的主要是使这些大银行能承销较大份额贷款,他们一般不分担牵头经理的其他工作. 2.经理行(managers).经理行的地位次于牵头经理,一般在银团中负责承销贷款的一定份额,而不承担其他义务.经理行一般为数家甚至十几家.牵头经理(或牵头经理集团)与经理行共同组成经理集团(managementgroup).经理集团的共同特点是他们都负有承销(underwriting)责任,因而比银团中的其他成员承担更大的风险. 3.共同经理(Co- manager).在银团贷款中,共同经理的职位多是荣誉性的.设立这一职位的目的主要是吸引一部分银行参与较大金额的贷款,而没有其他的责任和义务.因此他们与一般的参加贷款银行的区别仅在于贷款额的多少.只要某一银行参与贷款的金额超过某一限额,即可获得共同经理的职位,而且享有较高的参与费费率. 4.参加贷款银行(Participant).参加贷款银行没有承销义务,他们在一般辛迪加(genera1 syndication)阶段参与银团贷款,因此都是采用接受并持有(take and hold)策略,不再转让所参与的贷款.参加贷款银行所承担的贷款额多少不等,但经理集团在邀请函中多规定一个最低参与金额,以避免参与金额过小而带来过多的日常管理费用支出.参加贷款银行在宣传上的地位很低,而且手续费的收入也最少,只有参与费一项.银行之所以愿意以参加贷款银行的身份加入银团贷款,有的是因为其自身规模较小,无力单独向大的惜款人提供贷款,通过这种方式可以增加贷款机会;有的则是为了适时调整自己的资产结构,使资产负债结构保持在最佳状态,同时也可以保持自己在国际银团贷款市场的地位.二十世纪八十年代以来,国际银团贷款协议出现了多数贷款权银行这一概念.所谓多数贷款权银行是指拥有贷款总金额50%或60%以上的一家或几家银行.多数贷款权银行目前有取代代理银行地位的趋势.根据某些国际银团贷款协议的规定,多数贷款权银行有权决定借款人是否违约,是否应宣告贷款加速到期,是否放弃贷款人的某些权利等,有的甚至规定其可以和借款人与代理银行一道修改贷款协议的某些条款. 5.代理行(Agent).银团一般都在银团中指定一名成员作为代理行.代理行一般由牵头经理担任,有时也可以指定其他银行担任.代理行与银行成员之间是委托代理关系,因此代理行是银团的代理人而不是借款人的代理人.根据代理法的有关规定,代理人必须以适当的注意和技能,勤勉地履行其代理义务,不得在履行职责过程中谋求个人私利.具体到银团贷款中,代理行应当履行以下职责: (1)充当贷款银行发放贷款和借款人偿还贷款的中间人.在银团贷款中,银团成员把贷款款项交给代理行,由代理行汇总交给借款人;而借款人偿还贷款本息时,也是先交给代理行,再由代理行按各银行的贷款份额进行分配.如果惜款人未经过代理行直接把贷款还给某家贷款银行,则该银行也只能留下它按贷款比例应得到的份额,而将超出部分退给代理行,由代理行按比例分配给其他贷款银行.这就是所谓的银团成员应享受平等待遇原则.由于代理行是银团的代理人,所以如果代理行在收到银团成员贷款款项后,在将这笔贷款付给借款人之前丧失清偿力,或将这笔款项挪作他用,银团仍须承担提供贷款的义务;而借款人向代理行还本付息之后,即使代理行未把这笔款项交还银团,借款人亦可解除偿还贷款义务.为了防止出现上述情况,银团成员一般都在贷款协议中规定代理行须为与贷款有关的一切收支设立一个独立帐户. (2)证实贷款所要求的先决条件已经具备.银团贷款协议中一般规定,只有当代理行认为贷款所要求的先决条件已经具备时,贷款才生效.如果代理行在审查这些先决条件时有疏忽,出具了不适当的证明书,则应对此承担责任. (3)应付违约事件.代理行有"违约通知"的义务,即在发生违约事件时,应及时告知贷款银行.如果代理行未把足以影响贷款的实质违约事件通知贷款银行,使贷款银行因而遭到损失,则代理行应负责任;相反,如果代理行轻率地认为借款人已发生违约事件并通知了银团成员,后来事实证明借款人并未违约,则代理行也要对借款人由此而遭受的损失负责.可见,代理行的责任是很重的.为此代理行常在代理条款中规定免责事项.但对于这类规定是否有效,各国法律的规定是不一样的.此外,有的贷款协议中还授权代理行对借款人的财务状况进行监督.但有时代理行的这种义务会与它所承担的对借款人的保密义务发生矛盾.这时代理行可以要求借款人自行披露,或让银团成员自己进行调查.如果这一矛盾实在无法解决,则代理行只能辞职.代理的一个基本原则是代理行的义务和利益不能发生冲突.代理行应在贷款协议生效前向银团说明其是否存在利益和义务的冲突.否则在此后的贷款执行过程中由这种冲突引起的法律后果对代理行很不利. 6.法律顾问(Counsel).银团的法律顾问是由牵头经理邀请,其主要任务是参与起草贷款协议及有关的法律文件,如担保协议等,并保证这些文件是有效,完善,对当事人具有法律约束力的.法律顾问一般就有关文件的法律问题出具律师意见书.从理论上讲,法律顾问应当代表整个银团行事,但多数贷款银行认为法律顾问只代表牵头经理或代理银行.法律顾问一般只接受代理行的指示,律师意见书也只交给代理行,专门供其使用.除了银团的法律顾问外,借款人也聘有当地律师作为法律顾问,对借款人的情况及与贷款协议有关的法律问题出具律师意见书. (三)国际银团贷款中的利息和费用 国际银团贷款的利息和费用主要有利率,附加利率,管理费,代理费,杂费,承担费等. 1.利率.国际银团贷款的一个特点是借短贷长,即贷款银行利用吸收的3个月或6个月存款进行滚动(rollover)贷放.因而短期利率就是贷款银行的融资成本,也成为其提供银团贷款的基本利率.目前国际金融市场上普遍采用的利率有LIBOR(伦敦同业银行拆放利率),SIBOR(新加坡同业银行拆放利率),HIBOR(香港同业银行拆放利率)等,此外美国国内优惠放款利率(Prime rate)也日益被广泛采用.利率的确定一般要选择参照银行(reference bank),参照银行一般为 银团成员,同时也是同业市场上的代表性银行.牵头经理选出参照银行的候选人之后,需要得到借款人的认可.由于借款人有权删除他认为不合适的候选人,因此牵头经理在推荐候选人时一般考虑到他们参与银团贷款金额的大小.下面以LIBOR的计算来说明国际银团贷款中利率是如何确定的.一般每个营业日上午11:00是同业市场交易最活跃的时间,代理行也在这一时刻要求参照银行提供其同业拆放利率,该利率应是对两个营业日内进行交割的款项而言,其金额等于各参照银行参与银团贷款的金额.代理行一般要得到5家参照银行的同业拆放利率,然后求出这5个利率的算术平均数,最后再将求得的平均数进到最近的1/16%点,即求得LIBOR.下面将以图表举例说明. 2.附加利率(spread/margin).利率反映贷款银行的融资成本,而附加利率则基本上代表贷款银行的利润.对借款人来说,附加利率是一个最重要的因素,它反映了金融市场对借款人地位及风险的评价.附加利率一般随贷款期限的延长而提高.如某项贷款第1—4年附加利率为5/8%;第5年之后则为3/4%.这反映了随着期限的延长,银行的信贷风险增大,因而要求有相应的补偿. 参照银行期限报价(%) 13个月15.25 23个月15.00 33个月15.25 43个月15.25 53个月15.00 算术平均值15.15 进位15.1875 LIBOR15.1875 3.管理费(management fee).管理费由借款人付给牵头经理,一般为贷款总额的0.5—2.5%.贷款协议中一般规定应在贷款协议签订后一定时间内支付,有时也规定在第一次提款时支付;更多的则是根据每次提用贷款额分次支付.管理费虽然付给牵头经理,但它是对整个银团管理和参与此次贷款的酬金.银团成员根据其承担的不同义务而获得相应的费用收入.管理费又可以细分为牵头经理费(praecipium),承销费(underwriting fee),参与费(participation fee)和分摊部分(pool).牵头经理费又称好处费,是牵头经理(或牵头经理集团)因其在发起组织和缔结银团贷款过程中所投入的人力和技术而得到的报酬,一般为贷款总额的0.01—1%.承销费是向在银团贷款中负有承销义务的成员支付的费用.这类成员实际就是经理集团(包括牵头经理和经理行);参与费则是向所有参与银团贷款的银行支付的费用.参与费依成员的不同地位和参与金额大小不同而不同。 |
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