社评：美联储2012年才进入加息周期

社评：美联储2012年才进入加息周期

/来自中华网社区 club.china.com/

http://www. 2010-09-09 00:14:36

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美联储将根据经济情况变化，权衡经济增长与物价稳定，通过非常规手段来加大货币政策的宽松度。　　中评社北京9月9日电（评论员　谭小芬）美联储为应对危机不仅将短期利率下调至近乎于零的水平，而且还推出了大规模资产收购计划来向市场注入更多流动性，降低中长期利率。按照资产收购计划，2009年10月，美联储完成了3000亿美元的长期国债购买任务，2010年1季度结束之前购买总额达1.25万亿美元的住房按揭抵押贷款支持证券和1750亿美元机构债券。这使得美联储的资产负债表迅速膨胀，从危机前的约8600亿美元升扩张至近2.4万亿美元。其中，美联储持有的各类本国债券从危机前的约8000亿美元升至约2万亿美元。同时，债券构成也发生明显变化，危机前美联储持有的债券全部为国债，而目前约三分之二为机构相关债券。

当2010年3月底大规模资产收购计划到期时，美联储当时对经济前景的判断还相对比较乐观，制定货币扩张政策的退出策略、逐步压缩资产负债表是其面临的主要任务。因此，上述计划到期后，美联储并没有将到期收回的机构抵押贷款支持证券（MBS）和机构债券本金进行再投资，而是任其自然收缩。美联储预计，截至2011年底，机构抵押贷款支持证券和机构债券到期规模约为4000亿美元。到2010年8月初，美联储发现经济前景很可能较之前预期更为疲软，不得不暂缓执行退出策略，并声明动用到期收回的机构抵押贷款支持证券及机构债券本金购买国债以保持自身资产规模。同时，美联储还表示当其所持国债到期之后，将会展期。通过以上方式，美联储希望通过压低国债收益率，从而降低以国债收益率为基准的主要信贷品种的利率，包括汽车消费贷款、抵押贷款、市政债券与公司债券等，推动信贷需求，刺激私人消费和投资复苏。

伯南克表示将根据经济情况变化，权衡经济增长与物价稳定，通过非常规手段来加大货币政策的宽松度。特别是在经济前景显着恶化的情况下，未来美联储可能采取如下政策工具。

第一，再度提高资产购买量。扩大中长期国债等资产购买规模，直接向市场注入流动性，可以有效降低长期资产溢价,降低私人信贷市场成本，减少国债发行对于信贷市场的挤出效应，有助于稳定经济和促进复苏。不过，美联储目前持有的1.25万亿MBS的期限绝大部分为10年以上，因此利用短期内到期回笼的资金继续实现量化宽松政策的空间不多。而且这种做法并非是继续扩大资产负债表，而是抵制债券到期可能导致的被动紧缩。

而新增量化措施也存在四个方面的缺陷：一是该政策在市场缺乏流动性和期限升水很高时效率最高，在目前金融环境下难以定量评估资产购买对信贷条件的改善程度，并增加了校准和传递政策信号的困难；二是额外的资产购买可能降低公众对未来美联储适时回收流动性的可信性，并增加通涨预期；三是美联储目前已持有占市场总额20%的MBS，若进一步扩大资产购买也对市场不利；四是目前各种长期借款利率已经接近历史低点，即使美联储进一步放松货币政策，长期利率进一步下降的空间也十分有限；五是进一步的量化宽松带来的也许不是实体经济的稳定增长，而是更大的资产泡沫和不确定性。

第二，调低存款准备金利率，鼓励商业银行放贷。目前商业银行在美联储的超额准备金大约1.2万亿美元，超额准备金利率为25个基点，可以降至10个基点甚至是0，这将促使银行向私营部门放贷、参与短期货币市场交易，进一步压低短期利率，促进信贷和货币扩张。但是，目前联邦基金利率仅为15-20个基点，该政策对进一步压低短期利率空间有限，对于长期利率影响更为有限。银行放贷主要衡量风险和回报，降低超额准备金利率只能从政策面上降低银行超额准备金的回报，至于银行是否因此而扩张信贷则很难掌控。同时，存款准备金利率的下调，降低了对参与者和做市商的吸引力，或使联邦基金利率市场的流动性降低，不利于该市场的长期稳定。

第三，提高通货膨胀容忍度，将中期通涨目标定在高于价格稳定水平之上。该政策可以改变市场预期，在长期的通货紧缩使公众对央行控制价格稳定能力信心不足时比较有效。不过，提高通涨预期成本较高，不稳定的预期影响企业、个人签订长期契约的动力，也会损害美元价值稳定和美联储反通涨声誉。同时，通涨风险引发资产价格的风险溢价上行，引发商品和外汇市场波动。

第四，将目前极低的利率水平维持更长时间，使市场增加对金融信贷环境放松预期。到2010年8月，联邦基金利率维持在历史最低点的0－0.25%区间已持续19个月。这种做法更多地是一种信号，对经济的边际效果不大。而且，由于缺少明晰的框架，政策传递的可信性和有效性可能不足。

美国联邦基金利率从2008年12月开始就一直维持在0-0.25%区间，鉴于高失业率和低通胀水平，美联储加息周期的启动会晚于人们的预期。如果利率提高太早，这将难以逆转，然而，如果紧缩政策开始太晚，美联可以通过快速提高利率赶上。尽管少数美联储官员认为，异常低的利率水平可能导致通货膨胀或过度的杠杠水平和投机活动，但是短期利率和金融不平衡之间的关系是非常不确定的。比如，日本已经维持低利率水平达15年之久，但是没有这些问题。此外，联邦基金利率较过去不再那么重要，因为美联储已经购买抵押债券和国债，以压低长期利率。由于美联储持有大约2万亿美元抵押贷款支持债券和国债，美联储在2012年之前无需提高利率。

根据历史经验，美国通常会在经济衰退结束约两年半至三年之后开始加息。所以，如果市场认为经济衰退在2009年年中结束，那么两年半期限还有很长时间，直至2012年。从最近的两次危机之后美联储加息的经验来看，美联储在失业率增加的情况下一般不会启动加息，1994年和2004年美国加息周期都是在失业率明显下行，季度经济同比增长超过3%的背景下启动的。

目前美国经济复苏相对微弱，就业市场持续疲软，很难认为美国失业率近期能够见顶并下行。

我们认为，美国经济距离全面复苏仍有相当一段距离，未来几年中通胀将维持在低水平，2010年美国进入加息周期的可能性很小。只有就业人数持续增长、消费支出稳步回升，美联储才有可能加息，这一时点预计出现在2011年晚期到2012年上半年。