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漫谈散户投资债券论
投资实际是个心态调节过程 如果你投资一段时间后 不能控制自己的情绪 老是犹豫 后悔 发誓 全仓进 赌一把这样的心态 那么就算你赚了钱 投资也是失败的. 第1 步：确立投资目标 投资债券前先弄清楚自己为什么选择债券作投资。这将会对你拣选作投资的债券类别及准备承受的风险水平起决定性的作用。应问问自己： 我可以预留多少资金作投入债券之用我，会持有债券多久？ 将来，需要多少流动资金周转？ 第2 步：判断债券特征 有关债券的行业特点、到期日、利率、偿还方式，以及能否在到期日前获偿还等各方面的特征。 第3 步：评估个别债券是否具投资价值考虑债券的信用风险 ：投资债券前紧记向你的中介人查询有关债券的最新信用评级。在评订一只债券的评级时，信用评级机构会考虑发债机构的其他债务、财政状况（例如发债机构的收入和盈利的增长速度），以及其他从事同类型业务公司的表现。信用评级机构的作用在于提醒投资者个别投资工具的风险水平。每间信用评级机构都有自设的一套信用评级级别。举例：穆迪的评级级别由Aaa 至C，而标准普尔的评级级别则由AAA 至D。根据上述的级别，市场一般把债券划分两类，分别是「投资级别」(investment grade) ( 穆迪:Aaa 至Baa3， 标准普尔: 由AAA 至BBB-) 及「非投资级别」 (non investment grade) ( 穆迪:Ba1或以下，标准普尔:BB+ 或以下)。我们在比较债券时，应采用同一评级标准。 债券的利息率受信用风险影响。一般而言，一只债券的信用风险愈高，它的「信用差额」(credit spread) 便愈大，利息率便随之而上升。「信用差额」是指投资者就持有一只债券所需承受的风险而期望获得的额外风险溢价(risk premium)。由于属非投资级别的债券附带较高的风险，所提供的利息率也相应较高，所以，在市场上它们亦被称为高息债券(high yield bonds) 或垃圾债券(junk bonds)。 比较债券利息率 : 单单考虑债券的价格和票面息率并不够，应以利息率（yield）比较不同债券的整体回报率。如果债券的发债条款及信用评级相近，利息率愈高，便愈值得投资。在选定某一定的债券后，我们便应该再以价格和票面息率作仔细比较，就选择个别债券作出最后定案。债券的利息率受我们认购或买入债券时的价格所影响，最终同样有可能较票面息率为高或低。 考虑上述基本因素之后，应重点考虑债券的信用风险因素，由于国内外评级符号存在的根本性差异，国外成熟、高收益债券市场的统计数据难以照搬应用到国内市场。国内市场违约数据的缺乏，也使得高收益债的风险识别难度显著增加。 通过对截至2012 年8 月底73 期294家中小企业集合票据发行主体进行了研究，发现其对私募债投资的重要借鉴意义。2008 年至2012 年8 月，共有43 例评级调整情况，其中下调29 例，上调14 例，呈现出下调多于上调，但若将评级保持不变的数量计算在内，总体而言，评级下调的比例大约在10% 以内。 下调的具体原因，除了行业周期性下行、竞争加剧等外部因素外，还存在产品更新换代、自身经营不善、财务报表不规范等结构性因素。在我们所关注的样本中，共出现了14 次评级上调的情况，其中，有7 个发债主体经历了股票上市的过程。 我们认为，选择企业债投资标的，应注意以下几点： 首先，从行业层面看，（1）避免投资于那些主营业务集中于处于衰退期的行业、转型期较长且前景不明朗的企业；（2）谨慎投资具有较强的周期性或是易受政策因素影响的行业；（3）审慎投资于行业门槛较低、竞争激烈的企业。 其次，从个体层面看：（1）回避财务制度不健全或财务信息有瑕疵的发债主体；（2）留意公司的资本结构和实际债务杠杆；（3）重点关注那些在各自细分行业内处于领先地位或是那些正处于股票上市进程中的企业；（4）审慎考量担保方实力，注重主体违约后的回收率。 再次，由于高收益债券的发债主体信用质量较差，公司治理也不规范，如何通过制定完善的投资者保护机制，通过订立强制性的契约和条款（如要求发债主体遵守严格的偿债比率、执行保守的投资策略，以及禁止资产划转和过多的关联交易等行为），增强投资者利益保障，将是监管机构、承销商和投资者必须审慎考虑的问题。 最后，由于国内债券市场尚未出现过真正违约事件，各方均缺乏实务处置经验。一旦高收益债券出现违约事件，不论是债务重组或者是破产清偿，都需要监管机构制定详细的法规和操作流程，使得债券违约后债权人权益能到应有的保障。 机构看空做多 低评级债“想说放手不容易”
本报记者 张勤峰 尽管多数机构众口一词地不断提示低评级债的风险，但整个上半年，此类债券依然是收益率下行最为明显的品种。低评级债的收益优势让机构难以割舍，而“零违约”现状与资金面相对宽松，更刺激着机构增加杠杆、放大收益的“胃口”。市场人士表示，在经济增长疲软、资金成本抬高背景下，低评级债投资热情也不会很快降温。不过，信用事件冲击的累积效应可能逐渐显现，且规范市场交易、限制表外信用扩张使得低评级债需求扩容可能放缓，未来利差下行空间有限，品种间分化或将加剧，投资者应该加大个券遴选。 担忧加重 负面因素有增无减 如果说2011年四季度以来的这波牛市，成就了债券产品在居民财富管理中的地位，那么期间低评级信用债的表现则颠覆了普通投资者对于债券投资低收益的传统认知。在这波行情中，低评级债是最大的赢家。但随着信用利差收窄和绝对收益水平下滑，自去年底以来，市场上警示低评级债风险的观点明显增多。 去年底今年初，市场对于低评级债的担忧主要集中在三点上：其一，信用利差和绝对估值偏低。在2011年四季度后债券牛市行情中，虽然利率产品先知先觉，但信用债后来居上，尤其是部分收益率较高的中低评级债券收益率不断下行，导致信用利差持续收窄，相对估值优势逐渐减弱。其二，信用债供给压力较显著。2009年过后，企业信用债市场进入跨越式发展阶段，债券新增供给年年上台阶，在直接融资需求上升、发行门槛下降和债券品种创新的推动下，去年底时市场普遍预期2013年信用债市场将继续保持快速扩容势头。其三，信用风险事件增多，“零违约”被打破似乎渐行渐近。2012年海龙、新中基和赛维短融等偿付风波，将原本被市场遗忘的信用违约风险重新摆上台面，特别是年底超日债事件的爆发，更加剧市场对未来兑付风险的担忧。 如今这些不利因素大多没有改善，反而在不断加重。估值方面，今年一直到4、5月份，信用债收益率依然处于下行通道，银行间信用债相继创出本轮牛市新低，而相当数量的交易所高收益企业债、公司债收益率更是降至历史低位。同期，基准债券利率总体盘整，信用债信用利差进一步收窄。供给方面，5月后审批政策限制城投债供给、6月流动性风波则导致大量债券发行推迟，短期内供给势头有所放缓，但从同比角度看，整个上半年债券发行规模依然远高于去年同期，且资金面逐渐恢复平稳后，债券供应节奏正重新加快。信用风险方面，市场的担忧有增无减。目前经济增长动能偏弱，且货币政策中性偏紧，信用风险的累积速度大幅上升。据海通证券(600837,股吧)报告统计，今年上半年共有30只债券评级下调，比以往年份总和还多。信用利差收窄与信用风险上升的趋势有违常理，进而引起市场广泛的关注。 除此以外，低评级债市场还有新的风险因素出现。中金公司的报告指出，一方面，相关部门整肃债市交易、限制影子银行过快扩张的举措，将降低债券市场流动性，抑制影子银行对高收益债的需求扩张；另一方面，在央行打击金融套利、防范金融风险背景下，货币市场流动性偏宽松状态难续，高收益债的杠杆放大盈利模式压力加大。 资金成本抬高 机构无奈做多高息债 应该说，今年以来，可以明显感受到机构对于低评级债券的担忧在加重，提示风险的观点不断见诸于机构研究报告，然而具体到市场投资交易层面，又是另外一回事。整个上半年，低评级依然是收益率下行最为明显的债券品种。即便是二季度“两波三折”，4月债市交易整肃与6月流动性风波两次导致高收益债遭遇大举抛售，但事件平息后，低评级债又迅速揭竿而起，成为反弹中的领军者。 机构“看空做多”的原因何在？国金证券(600109,股吧)分析师给出了两点理由：一是上升后的短期融资利率较高，只有中低评级债券能够有效覆盖资金成本。7月以来，货币市场利率有所回落，但绝对水平仍高，市场预计未来货币市场利率中枢将比前五月水平有所抬升。目前7天回购利率在3.6%左右，利率产品持有期收益很难弥补资金成本。其二，虽然信用风险逐步累积是共识，但究竟何时会发生却无从知晓，对一个事先没法判断的风险，大多数人的选择可能是忽略不计，况且真的发生信用事件，所有评级都会遭受很大冲击。 渤海银行蔡年华认为，这一现象与低评级债需求主体的风险偏好特征也有关系。投资高收益债的一般是券商资管、农信社之类的对收益水平要求很高的机构，自身风险偏好较高。与此同时，上半年经济复苏疲软，债市系统性风险不大，且资金面较为宽松，刺激机构增加杠杆。 除此以外，低评级债行情高烧不退亦得益于需求端的扩容。海通证券报告指出，一方面，利率市场化唤醒了长期躺在银行的存款，居民理财意识提升，风险偏好也在上升，理财产品持续高增长，为高收益率债带来大量的场外需求；另一方面，“非标产品”投资受限，高收益标的减少相应增加高收益债券产品的需求。 综合来看，当前支撑信用债“击鼓传花”行情的主要有两点因素：一是由于政策及利率市场化因素，资金成本中枢在抬高，为保证盈利目标，高收益债是为数不多的投资标的；二是国内债券“零违约”现状导致市场风险意识不足，投资行为扭曲。需求扩容虽然是中长期趋势，但由于近期一系列政策因素影响，在短期内存在一定不确定性。 市场人士认为，在经济增长疲软、资金成本抬高背景下，即便低评级债相对估值优势已不再明显，投资热情也不会很快降温。未来仍可能是波段交易、杠杆投资的主要品种。不过，部分行业信用状况在持续恶化，信用事件冲击的累积效应可能逐渐显现，且规范市场交易、限制表外信用夸张使得高收益债需求扩容可能放缓，未来低评级债收益率难有太大下行空间，且部分行业、不同评级间品种分化可能加剧，投资者应该加大对个券的遴选。 低评级信用债收益率重新接近本轮牛市低位 |
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