胡立峰：根据杠杆特征挑选分级基金■金牛评委特约专栏 □银河证券 胡立峰[微博] 杠杆型基金已成为目前基金创新的重要阵地，除较为成熟的股债模式分级基金外，多空分级基金、杠杆ETF等产品成了各大基金公司创新的新方向。 由于多空分级基金产品方案目前仍未公布，按照分级基金的设计理念，我们认为多空分级产品在设计上，一类份额对应空头收益(记为A类份额)，另一类份额承担剩余损益(记为B类份额)。空头份额可设计成挂钩反向指数的收益，比如半年以内空头份额收益与沪深300(2299.458,-4.02,-0.17%)指数的反向收益一致，如果沪深300指数在半年内上涨了10%，则空头份额在半年内的亏损为10%，而B类份额承担剩余的损益，本例情况下B类份额受益，将获得空头份额转移的相当于空头净值10%的损益。多空分级模式下，在A类份额约定与指数的反向收益挂钩后，B类份额的损益由母基金份额和A类份额的损益共同决定，向A类份额支付跟踪指数的反向收益会加大B类份额的正向杠杆。在A类份额的杠杆设计上，除A类份额设计成-1倍的标的指数杠杆以外，还可设计成更高的杠杆，比如-1.5倍、-2倍的杠杆等等，或者较低的杠杆比如-0.5倍。在母基金的设计上，除设计成股票型指数基金以外，还可设计成债券型指数基金，在此种情况下，如果不考虑债券收益影响的话，B类份额收益结构将刚好为A类份额跟踪指数的正向收益，A、B类份额互为正反向杠杆。 杠杆ETF通过运用股指期货、互换合约等杠杆投资工具，实现在设定时间段内投资组合收益达到跟踪指数的杠杆倍数。杠杆倍数可正可负，正向杠杆如1倍、2倍、3倍等，负向杠杆如-1倍、-2倍、-3倍等，除整数倍的杠杆外，杠杆还可设计为小数，如1.5倍杠杆，-1.5倍杠杆等等。杠杆的时间跨度通常为1日，也就是在一个交易日内实现投资组合的收益率达到标的指数的杠杆倍数，如某一交易日标的指数的收益率为1%，杠杆倍数为2倍，则投资组合的收益率为2%，如杠杆倍数为-1倍，则投资组合的收益率为-1%。杠杆ETF的杠杆属性与我们传统意义上对杠杆的理解有一定的差异，杠杆ETF的杠杆只有在设定的时间跨度上才表现出确定的杠杆属性，也就是在设定的时间跨度内杠杆ETF的收益率达到标的指数收益率的杠杆倍数，对于超过设定时间跨度的区间，杠杆属性则不再服从确定的杠杆倍数。 我们讨论以下三种杠杆型产品的具体杠杆特征： 股债模式的分级基金。可以说股债模式的分级基金是目前运作最为成熟的杠杆型基金产品，其通过向低风险份额融资获得杠杆，杠杆份额需要向低风险份额支付适当的融资成本。在不考虑融资成本的情况下，高风险份额的净值杠杆由低风险份额和高风险份额的净值配比决定。从杠杆的时间跨度看，股债模式分级基金的杠杆份额的时间跨度为一个折算周期，在这个折算周期内，高风险份额的收益率和母基金份额的收益率会表现出确定的杠杆，而这个确定的杠杆由折算期间开始时的高、低风险份额的净值和配比关系决定。 多空分级基金。在一个折算周期内，空头份额跟踪指数的反向收益，多头份额获得正向杠杆。多空分级产品包含两类份额，两类份额均具有杠杆的特征，其中空头份额为负向杠杆，多头份额为正向杠杆。空头份额的杠杆由约定条款决定，多头份额的杠杆由母基金份额和空头份额共同决定。在基金的运作过程中，母基金净值会出现涨跌，带动空头份额和多头份额的净值会出现不同程度的涨跌，从而影响多头份额的杠杆大小。空头份额方面，空头收益率约定跟踪标的指数的反向收益率，时间跨度为一个折算周期，在一个折算周期内，空头实现约定收益率，而在一个折算周期内的某个具体时间段内，空头的净值收益率并不一定按初始的设定杠杆跟踪标的指数。 杠杆ETF。与分级基金的杠杆实现不同，杠杆ETF通过投资互换或期货等杠杆型产品，实现收益的放大。与分级基金杠杆的最大差异在于杠杆作用的时间跨度的差异，通常分级型产品的杠杆实现区间为一个折算周期。投资人从折算周期开始时持有杠杆份额到下一个折算点，可保证实现对约定标的指数的杠杆倍数收益(股债模式的分级产品的杠杆倍数要考虑对低风险份额的收益支付)。而在杠杆ETF的设计中，通常要求的是杠杆ETF 每天的收益率为标的指数收益率的杠杆倍数，杠杆的时间跨度为一天，对于超过一天的时间跨度，则没有杠杆的具体要求。 三种不同的杠杆型产品设计上差异较大，杠杆的形成原因不同，杠杆的时间跨度不同。在投资决策过程中，只有能够清楚理解产品的属性，了解收益分配方式，认识风险收益特征，才可能做出合理的投资决定。 |
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