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华鲁恒升(行情 股吧 买卖点)：业绩增长源于产能释放和成本降低 公司年报显示，2013年公司共实现营业收入84.7亿元，同比增长20.94%，归属于母公司净利润4.9亿元，同比增8.41%，每股收益0.513元，符合我们之前的预期。 下半年，尿素价格大幅下滑，但由于技改增加了30万吨产能，下半年尿素销量增加，但毛利率从上半年的25.49%下滑至17.36%，下半年尿素毛利比上半年略有增加。11月，国内甲醇市场价格跃至4200元/吨，推动下游产品如醋酸、DMF等产品售价，公司醋酸产能下半年从35万吨提升至50万吨，氨醇生产能力增加至220万吨，甲醇外购量下降，相关产品毛利水平回升。报表分业务显示，下半年醋酸毛利率上升最为明显，从上半年的亏损提升至下半年的13.61%，全年贡献毛利1.47亿元。下半年20万吨丁辛醇项目投产，全年销量9.24万吨，新增贡献营业收入7.24亿元，毛利贡献55.39百万元。此外其它业务(主要包括己二酸中间产品环己酮、硝酸、三聚氰胺、液氨等)营业收入增长50.21%至12.58亿元，毛利同比增长84.88%至81.72百万元，我们认为主要是因为环己酮的售价较高、盈利水平较好). 2014年公司继续启动规划项目，10万吨/年醇酮装臵节能改造、60万吨/年硝酸、10万吨/年三聚氰胺陆续建成投产，公司一体化优势将更加明显。 盈利预测与估值：鉴于近期尿素价格下降较多，国内经济运行状况不佳导致化工(行情 专区)品整体需求低迷、价格持续下滑，我们调整了公司主要产品的价格预测和毛利率预测，下调2015年每股收益至0.59元，并引入2015年每股收益0.67元。3月27日收盘价5.99元，相对2014年业绩估值仅为10倍，PS仅0.62倍，公司估值便宜但股价影响因子即产品价格难有起色，我们暂下调公司评级至“谨慎推荐”。 风险提示：煤炭价格上涨，产品价格持续下跌(东北证券(行情 股吧 买卖点)) 盈利稳定，符合预期：公司 2013 年实现营收 5869.4 亿元，YOY 增长 10%，净利润 2626.5 亿元，YOY 增长 10%，净利润与营收增速相当，信用成本稳定，符合预期；单季度来看，公司 4Q 实现净利润 571 亿元，YOY 增 8%，环比降 15%主要源于年末发放奖金致管理费用上行，单季成本收入环比季节性提升 8.5 个百分点至 36%，全年来看公司成本收入比略下行 0.5 个百分点至 28%。 息差相对平稳：从收入端来看，公司 2013 年末生息规模同比增 7.78%，季度环比增 1%；全年息差约为 2.57%，同比略降 0.09 个百分点，下降幅度小于股份制银行(行情 专区)，且环比来看单季度息差仍小幅上行 0.06 个百分点至2.53%，我们认为工行具备相对优秀的管理能力以及较强的资金议价能力，在面对利率市场化的冲击时有较强的抗风险能力，我们预计 2014 年息差或将略降 0.07 个百分点至 2.5%左右。 资产质量总体良好，核销力度减弱：公司 2013 年末不良率环比 3Q 上升了 3 个 BP 达 0.94%，主要由于不良贷款余额导致，4Q 提升了约 63 亿元至 937 亿元， 受此影响 4Q 拨备覆盖率环比下降约 10 个百分点至257.19%。我们估算公司 4Q 在不良核销上力度有所减弱，4Q 约为 36 亿元(用拨备计提减拨备余额变化近似估算)，规模较 3Q 的 74 亿大幅减少。此外，2013 年末公司资本充足率及核心一级资本充足率分别为 13.12%、10.57%，满足监管要求。 盈利预测与投资建议：预计 2014/2015 年公司净利润分别为 2843 亿元、3047 亿元，YOY 分别增长 8%、7%，折合 EPS 分别为 0.81 元、0.86 元，目前股价对应 2014/2015 年 PE 分别为 4.2X/3.9X，14 年 PB0.85X，港股PB 也仅为 0.92X 左右，估值偏低，我们继续看好公司稳健的盈利能力，且公司分红具有较大吸引力，维持 A/H 股买入的投资建议。 风险提示：宏观经济超预期下行；利率市场化提速。(群益证券) (责任编辑：DF070) |
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