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虽然沃伦·巴菲特（Warren Buffett）有改换标准的嫌疑，但这并不意味着他不再是赢家。 除了回顾并购交易、预测经济前景和发表投资感言等惯例，巴菲特在今年的致股东信中还暗藏了一点别的东西。数十年以来，巴菲特一直将伯克希尔哈撒韦公司（Berkshire Hathaway）的业绩与标普500指数进行比较。这种比较是他衡量和展示成功的重要方式之一。但是过去五年里，伯克希尔哈撒韦的业绩只能算中等水平，这影响到了巴菲特的展示公司业绩的方式。2013年是巴菲特自1965年掌舵以来，在以五年为周期的业绩统计条件下，第一次跑输标普指数。在业绩没达标的事情发生后，巴菲特表示，公司的业绩应该以七年为周期进行衡量，那样的话伯克希尔仍然是跑赢股市的。这种调整对巴菲特来说不可谓不重大，他一直公开宣称诚实报告业绩的重要性，并且经常指责那些业绩不好时就放弃尺度的公司。 衡量价值 一些投资者往往通过营收或利润来衡量一家公司的业绩，但是巴菲特却是以每股账面价值来评价伯克希尔哈撒韦公司的。账面价值是指一家公司的总资产价值，减去无形资产和负债后的价值。巴菲特将账面价值用作企业内在价值的“低估替代标准”。将它与公司市值进行比较，是辨别一只股票价格低估还是高估的一种方法——这是巴菲特价值投资理念的核心所在。 伯克希尔哈撒韦公司的目标是，每股内在/账目价值的增长率，要超过标普500指数的涨幅。标普指数是以在纽约证交所（NYSE）或纳斯达克交易所（NASDAQ）上市的500家大公司的市值为基础编制的股价指数。它被认为是最能代表美国股市晴雨的指数之一。将标普指数作为追踪业绩的基准是相当少见的。通过将伯克希尔哈撒韦公司与标普500指数进行比较，巴菲特的目标是跑赢市场。如果某段时间未能实现目标，巴菲特就会说：“我们什么都没有为我们的投资者做到，他们自己通过持有指数基金，都可以实现相同或更好的回报。” 改变标准 伯克希尔的每股账面价值在2008年至2013年增长了91%，而标普指数涨幅达到128%。巴菲特没有承认公司业绩跑输大盘，而是更改了衡量标准。“在2007年到2013年的这个股市周期内，我们的表现要好过标普指数。”他写道，“预计在未来的所有周期内，我们都将继续保持这样的水准。如果不能跑赢指数，我们就不配获得报酬。因为大家都可以通过指数基金获得与标普指数一致的回报。”巴菲特之前从未这样做过，因为他没有必要。伯克希尔哈撒韦公司在过去49年中有39年跑赢标普指数，并且在此之前，五年周期的业绩目标从未落空。此外，该公司在过去五年中有四年表现不及普通的股票共同基金机构投资者。业绩惨淡引发了这是否标志着巴菲特将丢掉“奥马哈先知”光环的狂热预言。 阿尔法投资家 巴菲特被誉为20世纪最伟大的投资家。他也是全球最富有的人之一，其创建的伯克希尔哈撒韦公司股票价格高达惊人的20万美元。他对外宣称自己的成功秘诀是价值投资。他所投资的股票，实际价格都是低于公司内在价值而又具有长期的升值潜力。伯克希尔哈撒韦公司在美国运通（American Express）、美国政府雇员保险公司（Geico）、埃克森美孚（Exxon）、宝洁（Proctor and Gamble）、鲜果生活（Fruit of Loom）以及可口可乐（Coca Cola）等知名企业都拥有股份。其投资组合的目的是实现长期升值，并抵御市场波动的影响。这种投资策略也的确成功了。统计学家萨利尔·梅塔（Salil Mehta）在《纽约时报》（New York Times）发表的一份报告中表示，巴菲特跑赢股市的辉煌业绩记录几乎无人能出其右。但是在过去五年里，其神乎其神的成功之道——阿尔法（alpha），却一直未能发挥作用。梅塔认为，运气因素导致巴菲特近一段时期跑输大盘的可能性只有3%。这也引发了人们关于巴菲特“长期表现出色与近期表现平庸”之关系的有趣讨论。 面对他过去曾创下的辉煌纪录，我们是应该认定他近几年的表现失常？还是说他的那一套确实已经开始流于平庸了？ 衡量标准 沃伦·巴菲特所谓的运气不佳对于大多数投资者来说仍算得上是好运气。伯克希尔公司2013年的净资增益达到342亿美元，全年盈利也达到了创纪录的194.8亿美元。不过巴菲特用的衡量标准不一样。用标准普尔来比较伯克希尔业绩的话，意味着他们在“逆境里”反倒表现更出色。巴菲特在2011年致股东的信中写道：“我们经常一再强调说，几乎可以肯定，在股市表现糟糕的年份，我们公司的账面价值增长会跑赢标普500指数，但同样几乎可以肯定，在股市表现强劲的年份，我们会落后于指数。真正的考验是我们的长期表现如何。”2008年对于伯克希尔和标普指数来说都是毁灭性的一年。2009年，标普战胜了伯克希尔公司，而这种趋势一直延续到现在（除了2011年）。2013年，标普500指数上涨32.4％，是自1997年以来的最高涨幅。而伯克希尔公司则相反，2013年的美股账面价值只上涨了18.2％，达到134,973 美元。当然按照大多数标准来说，这一表现仍然不俗。 过去，现在和未来 以此来否定巴菲特作为一名优秀投资家的地位是荒谬的。其他因素也在起作用。巴菲特2009年时就曾说过：“一个很大的负面因素是，随着公司规模的扩大，我们的业绩优势会大幅减少，这一令人不快的趋势势必会持续下去。有些投资可能需要几年，甚至数十年，才能得到回报。”几年前他也警告过，持续上涨的标普指数会影响伯克希尔公司的业绩记录。2011年时他曾经说过：“从2007年到2011年，我们一直跑赢标普500指数（五年周期），如果标普500指数连续五年的涨幅都超过我们的话，那么我们的连胜纪录几乎肯定会戛然而止。”和所有人一样，巴菲特也出现过几次失误。伯克希尔公司投资给IBM的109亿美元已经拖了后腿，他给未来能源控股公司（Energy Future Holdings）投资的20亿美元也是个巨大失误，而他对住房市场复苏的判断更是“大错特错”。 这也不是伯克希尔公司第一次跑输给股市大盘。巴菲特在1999年就曾说过：“这是我担任这一职务以来最差的绝对表现，相比标准普尔指数的话，也是任期内最差的成绩。”之后到了21世纪初，股市跌入谷底，而伯克希尔哈撒韦反而表现出强悍的韧劲。 先抛开历史的风风雨雨，伯克希尔公司从未在很长时间里连续跑输大盘，事情可能会有转机。“在经营层面，几乎可以说，我们去年做的所有事情结果都很好，在某些方面，可以说非常好。”巴菲特在2013年致股东的信中写道。 他列举了一些有关伯克希尔公司能够再次击败标普指数的原因。首先是因为收购了内华达州能源公司（NV Energy）和亨氏食品公司（H.J. Heinz），这些公司“将在今后的100年里保持繁荣昌盛”。特别是收购亨氏的这笔交易，它所创造的合作模式堪称伯克希尔公司未来并购交易的典范。巴菲特还提到，伯克希尔公司的“五驾马车”，即五大非保险公司，过去一年的总利润也创下了新高，还拿到了很多附加的好处。他也谨慎指出，“伯克希尔的内在价值远远超过其账面价值。不仅如此，内在价值和账面价值的差距最近几年也变得越来越明显。” 关于投资的一些思考 巴菲特在今年致股东的信中，总结了一些商业智慧和我们津津乐道的箴言。其中一条是：如果经验不足，就不要“打全垒”。他说，一般的投资者，用不着对具体某家公司的方方面面了解得太细，然后以此来预测这些企业未来的盈利能力。 “非专业人士最好不要妄想能够挑选出优绩股——他和他的‘参谋们’都做不到——而是应该拥有一个业绩前景不错的跨行业公司组合。比如低成本的标普500指数基金就可以实现这个目标。”真有趣，这可是一名自己本身就是靠击败标普指数致富的投资者给出的建议。然后巴菲特用实际行动证明了他的箴言。他透露自己计划将妻子财产的10%投入到短期政府债券中，另外90%则投到低成本的标普500指数基金中。他写道：“我相信这个策略的长远回报将会胜过大多数花大价钱聘用投资经理的投资者——不论是养老基金、机构或者是个人。”在这种情况下，和他自己的投资手法一样，巴菲特呼吁把关注的重点放在长期的结果上，而不是眼光盯在明星股和涨涨跌跌上。说到底这都回归到内在价值上。如此说来，意思就是说不论市场怎么做或者人们怎么说，只管潜心选择资产的价值和潜力？ 同样，伯克希尔哈撒韦公司的问题也是一样。是的，该公司第一次没能达到它的五年目标，而且，巴菲特也确实更改了规则。但就像任何证券均有涨有跌一样，最大的错误恐怕是过早地沽空售出。
译 梅子心 校 李其奇 |
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