伞形信托：藏在伞下的杠杆奇侠

 　　
　　上周五，证监会宣布，禁止券商向资金量50万以下的客户提供融资服务，这对于广大想要融资炒股的散户来说，意味着难度大了起来，但市场的融资渠道还包括伞形信托、P2P配资等等，精明的投资者可衡量自己的资金量及风险承受能力另辟蹊径。

　　信托业协会的数据显示，截至2014年三季度末，投向股票市场的信托规模为4301.4亿元，相比二季度末的3406.9亿元增加了894.5亿元资金。这意味着，在第三季度平均每个月有近300亿元的新资金通过信托进入A股市场。而根据格上理财的统计数据，在11月、12月两个月间，共成立176.45亿元的证券投资集合信托，相比去年同期的78.92亿元翻了一番。实质上，这部分证券投资集合信托只是信托投向股市实际规模很小的一部分。

　　目前资金通过信托进入股市的渠道有三种：分别是“阳光私募”模式、单一账户的结构化信托模式、伞形信托模式。相比前两种模式，伞形信托才是近期资金涌入A股的最大通道。据格上理财统计，目前伞形信托市场存量规模不低于1500亿元，受到部分投资者特别是超大户的青睐。

　　伞形结构化信托是由证券公司、信托公司、银行等金融机构共同合作，为证券二级市场的投资者提供投、融资服务的结构化证券投资产品。具体来说，就是银行理财资金借道信托产品，通过配资、融资等方式，增加杠杆后投资于股市。一个信托通道下设立很多小的交易子单元，通常一个母账户可以拆分为20个左右的虚拟账户，按照约定的分成比例，由银行发行理财产品认购信托计划优先级受益权，其他潜在客户认购劣后受益权。此后根据证券投资信托的投资表现，剔除各项支出后，由劣后级投资者获取剩余收益。

　　目前市场上伞形信托的优先级与劣后级金额的比例分别为1:1、1:1.5、1:2、1:2.5以及1:3的，实际上是指投资者以2倍、2.5倍、3倍、3.5倍和4倍的杠杆进行股票交易。

　　究竟伞形信托具备什么样的优势和特点，备受资金方和信托公司的“宠爱”呢？主要有以下四点：

　　高效的成立速度

　　按传统融资融券相关规定，单一账户模式的产品成立需要开立证券账户，开立时间大概需要一周左右，相较而言，由于伞形信托下面的各子信托无需重新开户，所以成立时间一般仅为一到两天。

　　丰富的证券子账户

　　在伞形信托的一个信托母账号下，通过分组交易系统设置若干个独立的子信托，每个子信托便是一个小型结构化信托。信托公司通过其信息技术和风控平台，对每个子信托进行管理和监控。虽然信托母账户真实存在，但并不参与实际操作。每个子信托实行单独投资操作和清算。也就是说，伞形信托只需要一张股东卡就可以服务多个客户，客户在其子交易单元操作即可，这样就避免了信托开户的难题。

　　灵活的投资范围

　　相比单一账户模式，由于伞形信托中所有子信托共用一个证券账户，所以可规避对单只股票的仓位限制。银监会规定，结构化信托持有单个股票不能超过信托资产净值的20%，但对伞形信托而言，只要整个大账户没有超过限制即可，即对伞形信托中子账户仓位限制条件更小。而相比于融资融券，伞形信托股票投资标的不仅包括主板、中小板和创业板，还可以延续到ST板块，还可买卖封闭式基金、债券，因而伞形信托投资范围更为广泛灵活。

　　较高的杠杆配资

　　目前伞形信托的杠杆率最高可达3:1，而融资融券的杠杆率多为1:1，前者远高于后者。同时，在伞形信托中，劣后级一般由实际的投资者担任，而优先级则来自于银行理财资金，其配资成本在8.1~8.2%之间，低于融资融券8.6%的行业标准。这就意味着，通过伞形信托，“劣后”可以控制最多三倍的低成本银行资金用于A股投资。

　　举个例子：假设一名投资者于2013年6月1日参与伞形结构化融资业务，客户出资1000万元，按照1:3的杠杆融资3000万元，账户期初总资产4000万元，融资期限12个月，融资成本8.5%。经过一年的二级市场成功操作，截至2014年6月30日，假设客户盈利20%，账面资产总额即为4800万元。扣除融资成本255万元，在偿还3000万元融资本金后，客户实际剩余资产为1545万元，实际收益率高达54.5%。

　　诚然，伞形信托具有的“助涨性”能吸引大量资金入市，但其“助跌性”亦引起了部分资金的警惕。伞形信托的风险有三，一是其高杠杆性对股市的大幅震荡具有推波助澜的作用。高杠杆融资后，信托公司会通过设立警戒线和止损线来保证优先级银行理财资金的安全。但一旦发生风险，投资者将随时面临追加保证金和强行平仓的风险，市场的一点波动也将对个人账户产生更大的影响，市场下跌时，高杠杆客户基于对风险的把控也更容易卖票，而大量的卖票后形成更大抛压，从而进一步加速市场下跌，如此形成的恶性循环必然加剧股市的动荡；二是一旦发生爆仓，一损俱损。伞形信托成立后，如果在劣后级持股集中度较高的情况下，一旦发生跌停卖不出去的现象时，劣后级首当其冲承担风险，优先级理财资金同时受到威胁，尽管信托公司不担负责任，但也要承担向劣后级讨要优先级资金的责任。且对于信托公司而言，伞形信托的费用并不高，若出现以上情况，便是麻烦事不断、得不偿失；三是“游资”倾向明显。在劣后级投资者中，不少客户的想法是“赚一把钱就跑”，“游资”倾向较为明显，正因如此，有不少伞形信托的计划存续期仅为半年。

　　基于以上原因，部分银行亦察觉到伞形信托中隐含的风险，开始收紧对伞形信托的配资业务。 (作者系格上理财研究员)

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