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截至 2015 年4 月27 日，环保行业月度涨幅为14.13%，水务为16.07%，燃气为26.33 %，同期沪深300 上涨18.67%。燃气估值的相对溢价较高，截至4 月24 日，环保PE 为73.17，估值相对溢价为341.31%；水务PE 为52.98，估值相对溢价为219.54%；燃气PE 为47.33，估值相对溢价为185.46%。环保、水务和燃气板块PB 本月均上升，分别为7、5.3 和4.72。电力与公用事业板块在2015 年3 月涨幅为11.42%，在中信一级行业分类中，涨幅排名第25 位。 自来产量同比小幅上升，环比大幅增加 2015 年4 月，自来水产量当月同比上升0.64%，较3 月的-2.36%有加大增幅。4 月，自来水产量大幅增加，由3 月42.33 亿吨上升到4 月47.99 亿吨，环比上升13.37%。 国际天然气价格上升，国内城市天然气价格稳定 3 月，国际天然气价格略有上升，截至3 月31 日，纽约天然气期货价格为2.64美元/百万英热单位，月度环比上升。国内各城市天然气价格保持相对稳定。 投资逻辑及建议 在国家大力推行 PPP 的形势下，国家正在研究出台相关的法律保障项目的安全实施，PPP 模式的合作多样化，从目前的情况看来，小项目逐步向大项目转化情况明显，在获取大订单同时，公司容易从单纯的总包商转化为平台型公司。我们给予5 月的投资策略为： 1)在国企改革背景下，三桶油的混改带来燃气公司的对外扩张预期，燃气企业国企背景居多，存在国企改革的预期，给予“推荐”评级，推荐大通燃气。 2)目前从PPP 项目的情况看来，最普遍的是水处理项目，因为水处理行业已经形成较成熟的盈利模式，因此最有可能出现大订单的领域也是水处理，获取一个地区或者一个片区的大的PPP 项目的公司，极有可能成为平台类公司，通过规划会安排布局城市环保设施，整体上给予水务行业“推荐”评级，推荐碧水源，中电环保，万邦达，博世科，国祯环保，和首创股份。 3)土壤修复行业目前处于方心未艾的阶段，静待行业标准和法律法规完善，关注高能环境和永清环保。 4)关注环保低估值的白马股，推荐桑德环境。(来源：长江证券) 股权关系理顺：非公开发行后，大股东大通集团持股比例由38.68%上升到40.23%，持股比例的提升对于后续发展奠定基础(如果未来有合适的项目，可以通过增发等方式获取，而不需要过于担心股权的稀释。)大通燃气的董事、监事、高级管理人员，中层管理人员、业务骨干，子公司高级管理人员、中层管理人员、业务骨干等员工拟通过设立大通燃气员工持股计划参与本次非公开发行股票的认购，员工持股计划认购不高于1000 万股，高管利益协同。 安全边际充足：A:市值：考虑增发后，目前市值在43.7 亿元，公司在成都核心地段具有9 万平方的物业，估值20 亿元左右，随着上饶和大连瓦房店管网的完备以及本次增发项目的进入，考虑到增长性后，预计公司2016 年-2017 年可以实现净利润在7000-8000 万元左右，市值安全边际高；B:股价：3 年期定增价格为7.2 元/股。 股东背景及支持：大股东为天津大通投资集团，同时控股红日药业，具有充足的资本运作经验，实际控制人李占通是工商联公用事业组组长，在燃气业务方面具有丰富经验。 投资建议：目前具有充足安全边际，后续不排除进行产业链延伸的可能性，带来增长空间。假设增发今年年底做完，明年开始合并报表，我们预计公司2015 年-2017 年EPS 分别为0.09 元、0.19 元和0.21 元，公司市值优势明显，给予“买入-A”投资评级，6 个月目标价20 元。 风险提示：非公开发行过会风险、对外市场扩展速度低于预期等(来源：安信证券) 公布2014 年年报：2014 年实现营业收入34.5 亿元，同比上升10.1%，实现归属于母公司所有者净利润9.4 亿元，同比上升15.3%，实现基本每股收益0.88 元。公司前期披露一季报业绩预告，预计2015 年第一季度实现归属于上市公司股东净利润1884.3 万元-2021.34 万元，同比上升10%-18%。 短期业绩波动不影响投资价值：分业务来看，公司营业利润仍主要来自于污水处理整体解决方案，其占毛利贡献的76%。从增长来看，污水处理整体解决方案毛利同比增加2.6 亿元，市政与给排水工程、净水器业务毛利不佳，同比分别下降6199 万元和1296 万元，对业绩造成一定影响。考虑到公司订单充足，我们认为公司短期业绩波动不影响投资价值。 看好PPP下的投资机遇：计划非公开发行募资78.86 亿元，将有效缓解项目开发带来的资金压力、进一步优化公司资产负债结构，改善财务状况的同时增强后续融资能力，对于后续项目的获取奠定基础。PPP创新政策的大力推广催生污水处理市场战略性机遇，公司雄厚的资本实力也将为进一步跨区域整合市场资源、拓展市场及承接项目奠定基础，加之污水处理PPP 模式先发优势，持续看好公司成长性。 投资建议：暂不考虑本次增发，预计公司2015 年-2017 年EPS 分别为1.25 元、1.81 元和2.59 元，对应PE 为38.1 倍、26.2 倍和18.3倍，维持“买入-A”投资评级，6 个月目标价60 元。 风险提示：市场开拓低预期、项目进展低预期、应收账款风险等(来源：安信证券) 业绩符合预期，环境工程EPC 业务收入保持快速增长，毛利率有一定的下降。公司一季度的收入主要集中在环境工程EPC 业务，增长的主要原因为巢湖DBO 项目收入增加影响，同时公司运营业务以及设备制造业务保持稳定。其中巢湖流域乡镇污水处理厂(含湿地) DBO 及配套管网建设项目在积极推进。其中庐江县拟建乡镇污水处理厂12 个，生态处理设施1 个，设计处理总规模40,100立方米/日；肥东县拟建乡镇污水处理厂3 个，小型污水处理设施5 个，设计处理总规模6,200 立方米/日。合同总金额59,075.47万元。截止2015 年第一季度，确认收入9,319.61 万元，该项目累计确认收入42,847.64 万元，后续继续执行对2015 年的业绩将产生积极的影响。目前公司凭借先进的技术、科学的管理和优质的服务，依托完整的污水处理产业链，在全国建立了稳固的客户基础，公司已在全国五大片区七个省份运营53 座生活污水处理厂，运营经验丰富，未来公司的运营量将进一步增加，对公司目前的经营将产生持续的推动。从毛利率的情况来看，一季度毛利率为25.35%，较去年同期下降4.23 个百分点，下滑的主要原因在于环境EPC 工程业务的毛利率相对于运营业务更低，而一季度工程业务增长较快，占比提升较大，所以一定程度上拉低了毛利率，随着后续EPC 订单的持续推进，毛利率仍将延续下滑的趋势。 销售费用率在提升，管理费用率和财务费用率有所下降。从一季度的费用来看，销售费用实现825 万元，同比增长49.56%，销售费用率为3.16%，同比上升0.29 个百分点。管理费用实现1742万元，同比增长16.29%，管理费用率同比下降1.13 个百分点，费用的控制力度总体较好，财务费用率同比下降2.56 个百分点，主要是利息支出减少所致。 经营性现金流压力较大，继续关注回款状况。一季度公司的经营性现金流量净流出1 亿元，较去年同期净流出1.8 亿元，主要是环保EPC 工程业务增长较快所致。从应收账款的情况看，一季度应收账款为3.04 亿元，较年初变化幅度不大，后续继续关注应收账款的回款情况。 维持 “推荐”评级。我们维持15、16、17 年EPS 分别为0.9 元、1.35 元、1.92 元，公司在中小城镇的污水处理细分领域市场上具备较强的竞争地位，同时有望不断向全国进行项目复制，未来的行业发展空间广阔，目前的市值仍然较小，具备较大的市值弹性，我们看好公司未来长期的发展前景，是值得跟踪的投资标的，继续维持推荐评级。 风险提示：订单进展慢于预期的风险，现金回流不达预期的风险，宏观经济下行的风险(来源：国联证券) |
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