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茅台估值与分析 厦门经济管理学院 【摘要】茅台今天为何异动？茅台曾经跌到104元，也涨到过290元，那么，茅台的合理估值到底是多少？本文不自量力作些分析，供大家拍砖、批判。 茅台是我的第一重仓股，经常拿它和我的铁哥们讨论，哥们建议我画出一个估值图，我为此想了很久，这几天终于有点头绪，码了本文，供朋友们参考。 图一：茅台在尾盘突然有9256手买盘 结果今天尾盘茅台突然异动，在尾盘突然有一个9256手买盘，直接把茅台从-4.14%推到9%！振幅高达13%，朋友问我，其实我也一头雾水，但这两天刚好码了些关于茅台的文字，赶快码完供大家看看。
几点说明： 1、本图有效期：2015-3月至2016年3-4月，即2015年报及Q1'2016季报出来之前，随着年报、季报的出笼，对茅台基本面的变化需要重新评估，届时估值也要重新计算，向上向下都有可能。 2、为什么蓝色区域这么宽？ 因为投资无定式，估值这东西并不准确，随着时局、情绪起伏，各种不同的思考、趋势，都可能导致不同的估值，因此，合理估值相对较宽，从210-328元都有可能，其实蓝色区域的边界是模糊的，划出这么一个区域，方便给大家一个思考的着力点，可参考不可全信，大家也可以就此提出自己见解。 3、为什么估值中心线是274元，很简单，我是按照2015年20倍的PE计算（保守估计2015年EPS=13.7元，事实上，80%的研究员给出14.3元以上估计），估值中心线这个数据别太当真，并没有太大的意义，只是为了给出一个参考值。 一、估值计算 按照2015年20倍的PE来计算估值中心线，妥当吗？ 我的估值理由如下： 1、国际同行的估值对比，在美国上市的帝亚吉欧，2014年利润：16.68亿英磅、合26.11亿美元，其2015年初至今，股价在108-134美元之间波动。 今天股价=116元，总股本62650万股，市值=727亿美元，静态PE=27.84 最低108美元，市值=676.62亿美元，PE=25.91 最高134美元，市值=839.51亿美元，PE=32.15 同样是经营酒类的另两家美国上市公司：布朗霍文集团（NYSE:BF.A）股价$111，PE=37，星座品牌酒业（NYSE:STZ），股价$116，PE=27。 可以看到，帝亚吉欧的估值：25-32倍静态PE并不离谱，当然，因为美国的市场利率比中国低，因此，估值高一点是应当的，按照我的测算，与国外同类相比，茅台的合理PE应当是5%-6%的利率倒数，即17-20倍PE，对应股价228元-274元。而帝亚吉欧多年来没怎么增长，考虑到茅台2016年可能的增长（预计YOY=10-20%，事实上Q1’2015公司收入增速已达15%），24倍的PE也属于合理区域，即328元。 俗话说：不怕不识货、就怕货比货，与国外成熟的资本市场相比，A股90%上市公司估值都过高，扣除银行股后平均市盈率高居全球之首。茅台是少有的与境外相比估值不高的投资标的。 2、历史估值参考，茅台历史上曾经有过40倍PE，最低也有近9倍PE的情况出现，因此，15-24倍静态PE处于合理估值内。 3、除PE外，还有PB、DCF等各种估值方法，估值范围也基本在此区域。 二、估值之外 除了计算之外，投资人更要高瞻远瞩，不拘泥于小处，要跳出估值看大势。 茅台的大势是什么？是企业的竞争力，我们也称之为护城河——忠实的用户、市场占有率、品牌、市场垄断、定价权（抗通胀）、不断增值的库存，这些都是企业竞争力的体现。 1、经过2012年至今的调整，其他高端品牌纷纷式微，茅台飞天53度独占中国白酒市场最高端，800元以上超高端白酒市场，飞天53度没有竞争者。 如果以600元以上作为高端市场，则茅台占据60%的市场份额（以销售金额计算）。
2、定价权（抗通胀） 茅台是国内少有的具有产品定价权的企业，自87年价格改革开始，二十多年来，不断提价，零售价从8元，一路上涨到140元、320元、最高摸到2000元，现在稳定在800元上方，远远跑赢了通胀。 目前实际通胀率约5%左右，随着货币不断贬值，未来出厂价提价是确定的，2016年2月份可能会提价（预测而已、朋友们不可全信）。 3、品牌与财富 2013年，英国著名品牌管理和品牌评估独立顾问公司BrandFinance公布了全球50大最具价值的烈酒品牌榜单，茅台以约23.7亿美元的品牌价值荣膺榜眼；全球最大的综合性品牌资讯公司Interbrand(国际品牌集团)推出的2014最佳中国品牌价值排行榜，茅台以品牌价值321亿元稳居白酒类品牌首位。 当然，洋人的观点只能参考，我的一位有身份朋友给我讲过茅台与五粮液的比较，他说，他在朋友圈看到的是，大家只喝茅台、没喝五粮液。
各类榜单中，茅台的品牌估值在300-400亿且在帐上并未体现，另外茅台的库存在帐面上是按成本记录的，随着时间在增值中，因此，实际财富比帐面上多。比较下，许多服饰、电子等库存是不断贬值的，实际财富比帐面上的要少。 茅台是A股少有的可以先收钱、再发货的企业，Q1’2015年预收款同比增11.7亿、环比增13.2亿，为全年业绩奠定良好基础。 相比之下，黑色家电是要先铺货再收款、在大卖场前像个吊丝，我之前的老东家厦华电子就是这样，不仅铺货、帐期还很长、且大卖场不讲信用到期不结款，让台湾大股东进入后完全看傻了，最后直接拉黑美苏两大卖场霸主，我那时虽然已经离开厦华，但也感同身受：悲哀且愤怒！ 4、沪港通与茅台 GIC Private Limited(新加坡政府主权基金)自2014年第三季度开始，连续三个季度增持茅台，目前已经持有约1590万股，市值近40亿元，除GIC外，奥本海默基金公司、UBSAG(瑞银集团)、TEMASEKFULLERTON ALPHA PTE LTD(淡马锡)等也挤进2015年一季度茅台前十大股东，自沪港通以来，境外投资者蜂拥而至，连续两个季度都在增持，目前持有4596万股，市值近115亿，成为茅台第二大股东。 境外投资人的取舍，可以成为我们的参考。 5、茅台魔咒 全通教育、世纪鼎利、网宿科技、飞天诚信、长春高新、腾信股份、神州泰岳等公司都曾经挑战贵州茅台“股王”的宝座，但其股价超越茅台之后，就会被媒体质疑、进入调整、下跌。 为什么？中国有一句老话：不怕不识货、就怕货比货！ 当他们与茅台站在一起时，媒体不免要拿他们的业绩与茅台相比，这一比，就露馅了，毕竟故事再好听，也抵不过实实在在的、真金白银的业绩。 6、估值与仓位 认同茅台有投资价值的长期投资者，可根据自身情况，在蓝色区域适当建仓，占仓位5%-10%，并设定仓位与股价的关系，在基本面没有变化的前提下，可越跌越买，最高仓位可占3-4成，我更激进一些，我当下茅台的仓位已经占25%。
有朋友说，我能不能等跌到绿色区域再进场？如果可以等跌到绿色区域进场，那就太恭喜你了！可以从鱼头吃到鱼尾。不过，从我的投资经验来看，这有点难，目前茅台约250元，要进入绿色区域，要下跌40-50元，近20%，茅台如果真的如此持续下跌，要嘛是基本面有变化、要嘛是股民的情绪有变化。 1）当基本面有变化时，很明显，需要重新估值了，那时候的绿色区域已经不是绿色区域了。 2）如果是因为股民情绪恐慌抛售，那你能否冷静思考、独立于其他股民？如果可以，那你就达到巴菲特的境界——别人恐慌我贪婪，请接受我的膜拜。不过，要记住，当恐慌出现时，绿色区域也没有底线——市场非理性、下跌一定会跌过头的，即使是巴菲特买入会被套，你是否做好思想准备了？ 林园曾经以他的朋友为例，讲过这样的意思：当茅台持续下跌，大部分人会想，哇草！还好我没买入。我再等等，跌到200元以下我就开始动手，然后，就没有然后了…… 7、茅台不适合炒作 想炒茅台的朋友，千万不要！因为茅台不适合炒作，理由有五： 1）茅台之前涨多了，因此现在滞涨、甚至要跌； 2）茅台盘子较大、股价太高，不能吸引股民、特别是大妈； 3）茅台坚守主业，即没有互联网+、也没有重组，啥概念都没有； 4）外界对茅台预期很高，业绩出来后可能没达到预期； 5）茅台公司管理层很牛，一点也不配合，庄家很火大，没人炒。 顺便报告一下【2015年上半年我的组合表现】 我的组合上涨60.00%，组合基准是沪深300，上涨26.58%，我的组合大胜，先别忙着恭喜，牛市中跑输指数是正常的，我的组合为何大胜，奥秘在于打新收获巨大——虽然我不认可泡沫，但不妨享受泡沫。 投资与投机：打新，纯属投机， 但是，由于打新是相对确定性较高的博弈，除此外的投机我仍然不会加入，那怕它故事讲得再好，比如泡沫已经刺破的神车、以及泡沫仍末完全刺破的神创。 【重要提示】： 本文提供给【长期价值投资者】参考、批评，不构成投资建议。股市有风险、投资须谨慎！投资人自己要承担投资的风险。 同时，别看本人在瞎BB、装得很高大上的样子，其实本人经常判断失误，在投资生涯中，曾经失败N次，包括08年在钢铁股投资失败！12年在白酒投资大失败等。 不排除本文最后被证伪、茅台股价跌破100元的可能。请各位批评指正。 作者邮箱：13606023801@139.com 厦门经济管理学院 培训四处 0592-2914700、13606023801 2015-7-2 |
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