海通荀玉根：从美股台股看杠杆牛喜悲后续监管应从限制场外融资方面加强监管，避免卷土重来 ①美国1929年股灾后市场进入3年熊市，风险源于保证金交易泛滥和大规模银行资金入市，股灾后信用紧缩冲击实体基本面。②台湾1990年泡沫破灭前，新银行法修改导致场外地下钱庄陆续倒闭，场外融资真正进入大规模去杠杆，市场1990年迎来超80%的大跌。③本轮A股“杠杆风险”已释放，1.8万亿场外配资相对于银行信贷体量较小，信用风险可控，未来需加强场外配资监管，警惕台湾1988年再杠杆历史重演。 从历史角度观察这轮股市“去杠杆”风险的影响。A股今年以来急涨急跌的市场表现已经具备“杠杆市”的基本特征，6月以来的市场调整是A股第一次经历的“杠杆风险”。我们重点回顾了美国1929、台湾1990两次历史上大规模的“杠杆牛”，并且分析了包括台湾1988年市场调整之后的市场表现以及杠杆变化，从历史对比的角度来衡量这一轮市场调整的影响幅度，以及后续“杠杆”的变化方向。 1929是美国杠杆最疯狂时期。美国1929年股灾后市场进入3年熊市，风险一方面来源于杠杆率过高，保证金交易泛滥；另一方面源于大规模的银行资金入市。1920-1929年银行的证券经纪人贷款数量从15亿增长至170亿，证券贷款占银行信贷总量的38%，短期拆借利率被推升至12%的高位。由于大量银行信贷进入股市，导致股市泡沫破灭后，银行坏账大量产生，从1930-1932年陆续出现了三轮银行倒闭潮，银行数量从1929年24504家下降至1932年底的17802家，银行倒闭引发的信用紧缩冲击了基本面，经济陷入衰退，指数直到1954年后才再次恢复1929年的高点。 台湾1990年股灾风险同样源于其规模巨大的场外融资。台湾1990年泡沫破灭后的巨幅调整，与其规模巨大的地下钱庄和场外融资有很大关系。据统计其地下钱庄规模曾高达3000亿新台币，约占其当时银行贷款总额4.38万亿的6.8%，场外配资高峰期1989年地下钱庄提供给投资人的利息曾高达月息4%。到1989年后期，由于新银行法的修改，场外地下钱庄陆续倒闭，场外融资真正进入大规模去杠杆阶段，市场在1990年迎来超80%的大幅调整。
A股杠杆风险可控，股灾已过。6月这轮A股 “杠杆风险”释放，银行配资的结构化产品大约8000亿左右，场外配资规模约1.8万亿元，相对于目前整体的银行信贷规模，杠杆引发的信用风险仍然可控，股市“去杠杆”对经济基本面的冲击幅度远小于美国1929以及台湾1990，市场风险可控。 加强场外配资监管，警惕台湾1988重演。6月以来的A股调整，更加类似于台湾1988年，属于市场加杠杆过程中的杠杆风险释放。台湾1988年9月突然宣布征收资本利得税，之后市场大幅调整超过44%，但当时的市场调整并未消灭台湾场外融资的杠杆主体，大量的地下钱庄、地下投资公司、场外保证金交易在1988年股灾之后很快卷土重来，最终市场在1989年1-6月再次从4980点迅速上涨至9846点。在这轮A股杠杆引发的股灾过后，后续的监管应该更多从限制银行资金入市、限制场外融资方面加强监管，警惕台湾1988年情况的重演，避免场外融资的卷土重来。  本文来源：海通证券 |
|
|
