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请支持申万宏源金融工程 新财富水晶球第一名！！！ 作者：申万宏源金融工程部陈杰、朱晓峰、王小川 作为大师系列第三篇，本期将继续探讨“价值投资之父”格雷厄姆的投资思想。格雷厄姆在其著作《聪明的投资者》第七章“积极型投资者的证券组合策略”中提出了适用于“积极型投资者”的六条选股标准，再加入对PE的限制（书中的基础准则）之后，构成了企业主投资法的七大准则。 这七大准则清晰明确，均为可直接量化实现的准则。每条准则具有明确 的量化描述和判断条件，除个别部分需对中国市场调整外，严格按照这七条准则进行选股并回测，不存在需主观判断而不能量化的准则。 一、格雷厄姆企业主投资策略的原始描述： 下图为格雷厄姆企业主投资策略的原始描述 在格雷厄姆原书五条标准基础之上，后世剔除了一些例如1996盈利基准等一些细节要求，从而形成了如下7条更具操作性和普适性的调准，我们称之为格雷厄姆企业主投资策略的通用版本： A．股票的市盈率低于市场平均水平 B．股票的市净率小于1.2 C．企业的流动资产至少是流动负债的1.5倍 D．企业的总借款不超过净流动资产的1.1倍 E．最近五年净利润大于0 F．最近一期现金股利大于0 G．盈利（TTM）大于三年前的盈利 二、格雷厄姆企业主投资策略的中国化改造： 结合中国投资市场的实际情况之后，在研究和回测中对部分原始标准进行调整： B改为：股票的市净率小于2.5 C改为：企业的流动资产至少是流动负债的1.2倍 D改为：企业的总借款不超过净流动资产的1.5倍 E改为：最近五年至少四年净利润大于0 G改为：盈利（TTM）至少为三年前的盈利的80% 三、中国的验证效果： 表1：回测使用的量化指标
1、 收益：2003年至2015年7月，格雷厄姆企业主交易策略在此期间的总收益率867.61%，平均年化收益率23.95 %。策略相对上证指数的年化超额收益率为18.13%。 2、 风险：策略总体sharp率为0.58。策略组合beta值为1.07。策略期间最大回撤74.19%，最大回撤时间196天。 3、 盈亏统计：2938个交易日中获得正收益的1623天，盈利天数占比55.25%。盈利日平均每天盈利1.42%，亏损日平均每天亏损1.59%。盈亏比0.896。 4、持仓统计：历史平均持股个数为49只，最少时持股0只，最多是持股161只。 四、格雷厄姆企业主投资策略总结 格雷厄姆在其著作《聪明的投资者》中对积极型投资者提出的投资建议构成了企业主投资策略，其从三个角度对积极型投资者投资组合进行分析：一是估值合理；二是公司要具备稳定的历史收益表现；三是公司资产有可实现的价值，财务状况稳健。 企业主投资策略中具体包含了7条明确的选股准则，对应上述的三个角度，分别用PB、PE衡量估值的合理程度，用流动比率、总借款/净流动资产比率来衡量公司的财务状况和资产可实现价值，用公司五年盈利表现、三年盈利增长、一年股利派发来衡量公司业绩的稳定性，每一条准则有明确的数量表述，可以直接用于量化分析。 由于企业主投资策略的初始条件较为严苛，结合对中国市场的经验，我们对初始准则进行适当的放松，并以此为选股条件进行研究和回测。从中国A股2003年以后的回测结果来看，格雷厄姆企业主投资策略依然具备较好的投资能力，年化收益率24%，年化超额收益18%，胜率55%。从选股效果上来看，格雷厄姆的思想在中国市场依然有较强的适用性，值得我们沿着企业主投资策略的7条准则所体现的思路作进一步的优化和探索。 需要说明的是，目前我们所测试的企业主策略并不能算成熟的策略，仍有不足。其一、在2007年出现过长达196天，幅度为74%的回撤，其策略整体的盈亏比为0.896；其二、策略相对基准的相对强弱波动较大，在2008年到2010年、2014年后这两个阶段体现出明显的相对优势，而在其他8年间没有体现出稳定的相对优势；其三、策略持股个数波动较大大，其中6期的选股数不足10只，1期选不出股票，而最多的一期选出161只股票，这样的波动易造成交易执行的问题。当股票个数过少时，隐藏的风险和波动性加大。 我们再次提出三个简单的优化建议: 一是吸收企业主投资策略中的投资思维，在原有基础上扩展筛选股的考查纬度、或者调整具体的考核指标，进一步优化考察指标的参数；二是对选股的数量进行调整，能够利用分散化投资带来的分散风险的优势，避免策略效果的巨大波动；三是将格雷厄姆企业主投资策略所选出的股票作为股票池，利用其它方法进一步筛选和判断入市时机。 感谢大家关注申万宏源研究所金融工程部的<Master>大师系列，欢迎大家联系沟通。 |
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