科陆电子（002121.SZ）

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澄泓研究·新视界工作室团队：简放、散人gjjn538、大徐子、明日花开、后来居上_dioyan、杨长雍、股市里的随风草

【导读】

这是一家立志要做世界级能源服务商的公司，一家正在一步一个脚印建立能源互联网全产业链的平台型公司。在行业向好、政策给力的东风下，有良好的高速增长的业绩，也有美妙的宏大发展愿景，涉足的领域即将迎来大发展，值得关注与期待的好公司——科陆电子(002121)。

【公司基本情况 】

深圳市科陆电子科技股份有限公司（股票代码：002121）是国家级高新技术企业，致力于为智能电网和新能源应用、节能减排提供整体技术与产品解决方案。企业成立于1996年，于2007年3月在深圳证交所挂牌上市。

公司的核心业务产品覆盖智能发电、智能储能、智能配用电、能源服务等各个环节，从电力能源的发电、输电、配电到用电，都能够提供完整的解决方案。产品涵盖AMI（含智能电表）、 ADO（含电力自动化产品）、储能系统（含微电网设备、商业用储能、电网级储能及电池生产）、智慧能源平台（含售电云平台、充电云平台、工业物联网、新能源发电并网设备）。

随着能源互联网时代的来临，目前公司处于全面布局，蓄势待发的状态。发展路线图是以原有智能电网，智能用电产品为基石，积极进军光伏电站作为跳板，以储能充电技术为核心竞争力，寻求在新能源汽车生态圈和储能微电网领域突破，最终成为世界级的能源服务商。

【公司的核心竞争力——七种武器】

1、长生剑——智能电网，智能用电产品

主要为电力自动化产品和电工仪表，这是公司一直以来的主营业务和稳定利润来源。

电网已确定是未来几年国家的重点投资领域，所以可以确定该业务未来3~5年还会继续稳健增长。在14年的年报中，该项业务依然占了近8成的营收，而在接下来几年里，其他新能源业务的强劲增长将使这个传统业务占公司整体业务的比例逐步降低，甚至不再是主营业务。

2、霸王枪——光伏电站

这是公司最近两年来重金投入的一个领域，是未来创造现金流的主要力量。公司2015年上半年新能源业务收入2.35亿元，同比增长4倍，主要就是前期收购的电站产生电费收入。

公司基于现有技术以及紧跟国家政策和行业趋势，已经在光伏发电项目上积累了丰富的运营经验。继前期收购、自建的220MW光伏电站顺利并网后，公司全资子公司科陆能源公司又先后在江西、河北及宁夏获得了总计200MW光伏电站备案文件。至2015年6月，科陆能源公司与特变电工新疆新能源股份有限公司、新疆新特光伏能源科技有限公司签署股权转让协议涉及并网光伏发电项目60MW。上述电站建成后，科陆能源公司运营的光伏电站总计将为约480MW。之后的2015年10月，公司投资建设位于河北省张家口市宣化县中核150WMp奥运迎宾光伏廊道项目，占60%股权。

截至目前统计的光伏电站权益已超过500MW，如果顺利，有望在2016年内全部并网，未来亦不排除继续投入的可能。

3、孔雀翎—新能源汽车充电桩充电站

这是公司未来具有极大爆发空间的业务。

名震天下的暗器“孔雀翎”是个由纯金铸成、闪闪发光的圆筒，上面有两道枢纽，按下枢纽，筒里的暗器飞射而出，美丽得就像孔雀开屏一样，辉煌灿烂。这两道枢纽就是国办发〔2015〕73号《国务院办公厅关于加快电动汽车充电基础设施建设的指导意见》及其配套文件：由国家发改委、国家能源局、工信部和住建部在系统内部联合印发的《电动汽车充电基础设施发展指南（2015~2020）》。预计3月底前，地方将发布充电基础设施规划，详细的政策补贴也即将出台。在新能源汽车先行爆发的前提下，充电桩充电站的跟进水到渠成。

经测算,到 2020 年全国电动汽车保有量将超过500 万辆,其中电动公交车超过20万辆,电动出租车超过30万辆,电动环卫、物流等专用车超过20万辆,电动公务与私人乘用车超过 430 万辆。

对应的发展目标是：到 2020 年,新增集中式充换电站超过1.2万座,分散式充电桩超过480万个,以满足全国 500 万辆电动汽车充电需求。优先建设公交、出租及环卫与物流等公共服务领域充电基础设施,新增超过3850座公交车充换电站、2500 座出租车充换电站、2450座环卫物流等专用车充电站。

公司的竞争力在于：

1）领先的充电技术与储能技术。作为最早参与充电站市场开发，并拥有自主核心技术的国家级重点高新技术企业，科陆电子凭借其深厚的应用经验和自主技术研发实力，推出了多系列高品质、高性能的充电设施领域产品，并通过多年的行业应用和市场开拓逐渐拥有了较强的品牌影响力。

2）已有南昌，扬州，深圳的汽车充电站运营经验。

3）与政府，电网有良好的关系及合作基础。

4、碧玉刀——储能和微电网

这是公司另一个具备一定先发优势的领域。

公司2015年推出了很多储能新品，有面向北美，欧洲，澳洲的户用储能POWERBOX，竞争对手直指特斯拉的POWERWALL，也有电网级储能系统，还有面向电动汽车的移动充电宝。这展示了公司的技术实力和市场开拓力度。至于未来的销售情况需要等待市场反馈和消化。

微电网是指由分布式电源、储能装置、能量转换装置、相关负荷和监控、保护装置汇集而成的小型发配电系统。开发和延伸微电网能够促进分布式电源与可再生能源的大规模接入，实现对多种能源形式的高可靠供给，是实现主动式配电网的一种有效方式，是传统电网向智能电网的过渡。

在国内这是个相对较新的概念，但是全球来说，微电网发展十分迅速，规划、在建以及投入运行的微电网示范工程超过400个，辐射到北美、欧洲、东亚、非洲、拉美等地区。北美市场份额最大，亚洲市场的增幅最大，而亚洲市场的增长主要来自中国市场。2015年7月22日，国家能源局发布关于推进新能源微电网示范项目建设的指导意见，指出新能源微电网代表了未来能源发展趋势。市场尚处于起步阶段，想象空间也非常之大。

对微电网来说，最重要的技术是储能技术。科陆是“中国化学与物理电源行业协会储能应用分会”唯一理事长单位，这么多年在电气仪表，电力自动化领域的深耕发展，使他们积累了微电网的相关技术，有能力提供可行的产品和解决方案。已经发生的实例有：2014年8月，科陆电子正式中标华为“喀麦隆总统府并离网实验局二期项目”，该项目位于非洲西部喀麦隆总统庄园，项目规模为40kW/384kWH，包括高效灯系统、智能监控调度管理等，是一套以科陆电子自主研发的光储一体电站产品为核心的具备世界先进水平的光伏微电网系统。科陆电子承担项目的工勘、设计、供货、工程督导、系统调试、项目交付等关键工作，是向客户提供的交钥匙工程。之后2015年4月公告，公司与华为拟在太阳能光伏发电领域、微电网领域建立长期合作伙伴关系，双方签署了《合作备忘录》，合作期限三年。

5、离别钩——售电

从国发2002年5号文，到中发2015年9号文，电力体制改革历经十三载，售电一直是一个非常引人注目的问题。发改委在15年的年底前公布了《关于推进售电侧改革的实施意见》。售电显然是碰触到原有既得利益集团的一块大蛋糕，售电的真正向市场放开将彻底颠覆电力行业甚至能源行业。所以对高层来说，释放改革红利的决心何时能胜过对现状的偏安，将决定售电放开的实质进度和尺度。科陆目前已做了充分的布局。先是与深圳国电，比亚迪合股“深电能售电”。然后是独资成立“科陆售电”，以及参股“湖北鄂电能售电”和“内蒙古蒙电浩源售电”。机会留给有准备的人，科陆早已严阵以待。

6、多情环——金融服务平台

截止目前，根据公告，公司已经发起成立和拟发起的规模较大金融服务平台有5个：

1）参股鹏鼎创盈金融信息服务股份有限公司

公司出资2000万元，占股比例均为13.33%，经营范围包括互联网金融、电子商务、信息咨询、网上拍卖等。

2）独资设立深圳市科陆小额贷款有限公司

注册资本为30,000万元，公司以自有资金出资，占科陆小额贷注册资本的100%，科陆小额贷为公司全资子公司。市场定位为中小企业的贷款需求运营商和高新技术企业的融资顾问，重点支持深圳市新能源、新材料、新一代信息技术产业等中小微企业，具有广阔的市场前景。基于公司所处行业特点，为进一步实施公司战略，在现有业务基础上，科陆小额贷作为建设能源金融服务平台的重要一步，以满足产业链上下游企业的融资需求，在丰富公司利润来源的同时，进一步为公司现有及未来的客户提供更丰富的金融服务。

3）拟参股广东客商银行

为拓宽多元化发展渠道，提高公司盈利能力，提升综合竞争力，积极响应、贯彻国家相关政策，公司以自有资金人民币不超过2亿元入股，股份占比不超过10%。

4）拟与与长园集团股份有限公司、深圳道怡投资管理合伙企业(有限合伙)共同投资设立海豚富易网络科技（深圳）有限公司。公司以自有资金出资5,400万元（人民币，下同），占目标公司60%的股权。本次对外投资将有利于促进公司在互联网金融领域的布局。

5）拟与乐视网(300104)、欧菲光(002456)、世茂股份(600823)等8家公司合资成立新沃财险

出资11000万元，占股比11%。在国家大力推进金融改革、金融行业创新，在国务院发布《关于加快发展现代保险服务业的若干意见》的大背景下，保险业迎来了新一轮的发展良机，保险业正处于快速发展的阶段。公司以发起设立的方式涉足保险业务，将进一步完善公司在金融权方面的布局，有利于推动金融资本与实业资本的融合发展，盘活公司可用资源，同时也为公司的产业转型和升级提供有力保障，符合公司发展规划。

公司在金融的布局上具备战略眼光，走在时代的脚步上，可以靠投资获益，亦可借助平台进行商业模式的创新，为业务的快速发展加上强力的良性杠杆。

7、拳头—管理层的信心

根据最新的非公开发行股票预案，定增金额307722.80万元，扣除发行费用后用于智慧能源储能、微网、主动配电网产业化项目、新能源汽车及充电网络建设与运营项目、智慧能源系统平台项目、220MW地面光伏发电项目。发行价格21.34元。董事长饶陆华作为大股东认购40.5%，另有两位高管分别认购9.57%和9.15%，彰显了公司管理层非凡的信心。证监会已于2016年2月2日发出受理该行政许可申请的通知。

【财务分析】

1、主营收入及产品分析

从上表可知：

1）科陆电子2013年以前是以电力自动化产品和电工仪表为主营业务，此两块业务在2014年处于稳定增长态势，但2015年同比下降较多。通过对比2015年中报和2014年中报子公司营收业绩可知，电气制造类子公司营收业绩下降较快。但此两块业务2015年中报占公司营收比仍达69.48%，目前仍是公司主营业务之一。

2）公司节能项目收益在2013年取得暴发增长后，2014年及2015年已处于同比加速下滑状态。节能项目收益版块业务占公司营收比从2013年逐年降低，对公司整体营收影响不大。

3）公司新能源业务在2014年、2015年取得暴发增长，是公司整体业绩保持较快增长的主要原因。而公司新能源业务暴发增长的主要原因是：公司并购了润峰格尔木电力公司及格尔木特变电工新能源公司。公司新能源业务占公司营收比从2013年的2.82%提升到2015年年中的25.34%，说明此块业务已成为公司重要业务版块，未来公司的发展将主要取决于新能源业务的发展。

2、公司盈利能力分析：

通过上表可知：

1）公司净资产收益率（扣除/加权）、净利率、毛利率呈逐年上升趋势，表明公司赢利能力逐年提升。

2）销售期间费用率也呈逐年上升趋势，这其中主要原因是公司管理费用率增加较快。通过查询公司历年财务报告可知，公司管理费增加的主要原因公司研发费用逐年上升，公司研发费用从2012年的8,879万增长到2014年的1.45亿，研发费用占营收比从2012年的6.32%增长到2014年的7.4%。公司逐年增加的研发投入将为公司的发展提供有力支持。

【行业与竞争分析】

公司打造全产业链平台，因此行业属性较多。主要分为三大子行业：

1、传统产品：电力自动化产品和电工仪表。科陆电子凭借稳定的质量和口碑，良好的业务关系，稳定处于行业前列。

2、光伏电站运营

1）按照国家规划，到2020年国内光伏电站装机规模为150GW，2015年底我国光伏累计装机超过43GW，也就是说未来5年内光伏发电行业的年复合增长率高达28.39%。

2）由于国家对光伏产业的扶持，尤其是对光伏电站上网电价和补贴长期支持，使得光伏电站这个行业具备获得长期现金流和盈利的能力。

3）光伏电站的建设和运营受益于上游及中游行业规模的扩大和组件成本的降低，在总体造价成本降低及组件整体质量提高的双重条件下，作为光伏产业最下游的一端，光伏电站资产收益率显著提高。

4）虽然国家近期发出建议稿指出，建议光伏电站进行竞价上网。此次征求意见的主要原因，一是部分地方政府随意分配指标，加上一些公司使用低质组件盲目的以获取补贴为目的；二是电站整体造价降低，而上网电价和补贴的制定标准是在之前较高的造价成本之上确定的。如果该意见稿最终实行，会对光伏电站的整体收益产生一定程度影响，但会利好具备资金优势和组件制造规模化的企业。

3、充电桩与充电站。行业处于起步阶段，做充电桩与充电站的公司很多。科陆电子有一定的先发优势，也做了充分的布局，但是暂时没有在后续爆发力上展现出亮点。等补贴政策落地，将很快看出业绩是否跟上。

【SWOT分析】

1、优势：浸淫电力行业多年，有深厚的技术积累与市场积累。在光伏电站运营、储能、充电站等领域有丰富经验和一定的先发优势，公司管理层战略眼光独到，决策果断。

2、劣势：公司的体量不大，资金实力与抗风险能力有所缺乏。

3、机遇：能源互联网概念，电网的继续投入、电改、光伏补贴、新能源汽车产业，这些东风都给了公司足够的机会可以大展宏图。机遇足够，也做了布局，就看公司能否在这两年真正把果实摘下，做大做强。

4、挑战：在2015年加大投资并购的情况下，公司的资金吃紧，财务成本上升。2016年1月开始，股市整体估值进一步降低，注册制的正式到来势必会继续低估值之旅。公司的融资环境并没有那么乐观。如何有效化解资金问题，度过难关，是摆在管理层面前的一道课题。

【风险分析】

造成股价脆弱的风险因素主要有三点：

1、光伏电价下调，补贴降低，是一个趋势，光伏电站的利润可能受到侵蚀。

2、新能源汽车产业圈竞争激烈，如果没有及时的获得市场优势，有可能丧失充电站领先的地位。

3、30亿的定增暂时未获通过，在资本市场短期遇冷的大环境下，目前存在一定的不确定性，如果不能按计划募资，公司的资金会面临压力，财务成本会显著增加。

【估值分析】

公司的业绩预测主要有四大块：智能电表等传统业务+光伏电站+外延并购+储能产品充电站金融等多重业务。模糊的利润比较好计算，精确的利润很难。

传统业务基本维持，500MW的电站陆续并网之后，一年可以带来大约2亿的净利，2015年外延并购的4家公司都有业绩承诺，具体如下表（数据皆来自公告），仅仅这4家并购的公司已为科陆锁定2016年利润1.429亿，而2017年是1.973亿。

储能产品属于较新产品，具体盈利能力暂无法预测，充电站则由于补贴未落地，商业模式不确定等因素也无法预测。但行业向好，公司又具备先发优势，业绩的爆发是完全值得期待的，最迟2017年一定会有可观的业绩兑现。

综上所述，各大券商对科陆电子16年的平均预测4.7亿元净利，17年的平均预测6.3亿元净利是基本可靠的，对应目前股价和股本，PE分别为21/16，公司业绩增长的确定性非常高，属于长线价值未被市场发现的金矿。

【投资建议】

公司作为能源互联网的平台型公司，做了充分的布局，具备高速成长的素质，是一个很好的远期标的，但同时也要看到，公司塑造的美好愿景离真正达成还任重道远，期间会有很多不确定性，卓越不凡和泯然众人尚未有定论。我们可以看到，公司大股东有很明确的市值管理愿望，和强烈的进取心，加上行业的美好前景与风口，值得树立起长期投资与公司共同成长的信念。

具体操作可以趁股价低估之际，逢低入场，然后视公司的具体发展情况，当确定性出现时可以进行果断加仓，如果行业出现恶化，则及时减仓避险。

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