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内容来源：招商证券行业报告《学习友邦好榜样 - 从友邦保险成功经验看中资寿险公司的转型与投资价值》
友邦保险在香港上市已经整整5年。回顾这五年，友邦在各方均取得骄人的业绩。在总资产方面，公司资产从2010年初的906亿美元增长至2015年初的1669亿美元，年复合增速12.9%；从业务规模上来说，公司ANP和NBV五年来年复合增速分别为14.5%和27.6%;从业务质量上来看，公司的新业务利润率从2009年的29%增加至2014年的49.9%；从渠道上来说，公司的代理人渠道量和质保持了高速发展，活跃代理人数增长超过65%（2010-2014），百万圆桌会员数增长了158%（2009-2014）；公司银保、直销、团险等其他渠道亦保持了规模和价值稳健提升的良好发展态势。总括而言，友邦保险这五年来硕果累累。由于业绩上的突出表现，友邦保险的股价也稳步上升，公司股价从上市之初的21.9港币逐步上升至目前的46港币左右，五年来回报超过110%，年复合回报率达到了15.8%。其估值水平也由相对中国人寿的折让40%左右回升至溢价60%左右。优质大蓝筹特征明显。 1、股价表现一枝独秀，估值由折价转向溢价 2010年上市之初，友邦保险股价并未有太好表现，上市之后曾一度跌至19港元左右，主要原因是市场对其增长潜能的担忧。与此同时，在经历了07-08牛熊转换和09年初A股小阳春后，在新业务总体增速高的背景下，中资寿险公司的估值水平依然保持了2.5x内含价值水平，远远高于友邦保险当时的估值水平。进入2011年，由于策略得当，友邦保险的NBV增长开始持续超越市场预期，即便在港股市场疲弱的情况下，其股价和估值亦稳步上升。而此时，由于金融脱媒和利率市场化的影响，中资寿险公司增长疲弱。在投资端股债双杀、NBV增长乏力的背景下，中资寿险公司股价和估值水平大幅下滑。AIA相对中资寿险公司的估值逐渐由折价转换为溢价，且持续至今。从2010年上市以来，公司股价上升约110%，年复合回报率为15.8%，而同期中资寿险公司平均回报为-0.77%。 2、业绩表现优秀，新业务快速增长 AIA股价表现优异的背后是其业务的超预期表现。公司业务表现优秀可以概括为总量稳健增长,业务品质（新业务边际）显著提升,量价齐升促进新业务价值超预期增长。从2009年到2014年五年间，公司标准保费增长97%，由于公司持续的结构调整，公司平均的新业务利润率由2009年29%的上升至2014年的49.9%，推动总体新业务价值增长238%（远远超过了ANP同期增长）。公司在与资本市场沟通方面也做足了工作，从2011年开始，公司开始持续公布其季度业务数据，为资本市场预期提供了良好的指引。
在区域市场方面，上市五年来，AIA在其主要区域市场均取得了骄人的业绩。主要市场如香港、新加坡、泰国、马来西亚和中国大陆等业务量价齐升，新业务价值均取得了可观的增长。经过几年的发展，AIA的增长越来越依赖“中国因素”，中国大陆和中国香港对其新业务价值增长已超过70%，而且我们预计未来将继续增加。 1、主要区域市场量价齐升，中国大陆市场表现最为亮眼 至2010年上市以来，AIA一直致力产品结构改善来提升利润率，这一策略也在各个区域市场上收到了良好的效果： § 主要区域市场边际改善显著。 过往五年，AIA在亚洲市场持续推动产品结构调整，增加保障产品的比例，其主要市场的新业务利润率改善明显。总体来看，其新业务利润率由2009年的29%左右大幅提升至2014年的49.9%。各主要市场表现不一，但业务质量均取得了较明显的改善。其中中国市场改善最为明显，主推保障型较高的期缴产品使得友邦中国的新业务边际由2009年的26%上升至2014年的83%。其他主要是市场方面，泰国和马来西亚的新业务边际5年来几乎翻番；香港和新加坡即便新业务边际基数本身较高，虽然改善幅度较其他市场较小，但是依然有不错的增长。 § ANP的增长也稳健。 在规模增长上，整体而言，AIA保持了稳健的增长，五年来其ANP增长97%，年均复合增长14.5%。不同市场的ANP增长不同，总体而言，在新业务边际提升较小的新加坡，规模增长成为主要的推动力；而在边际改善显著地中国、泰国等市场，其规模增长相对慢一些，公司主要依靠边际增长来推动NBV增长。 2、提升保障比例是成功的最关键的因素 友邦保险边际快速稳健提升的原因是其在主要亚太市场持续不懈的产品转型策略（通过增加保障产品比例和重定价利润率较低的产品）。我们以边际提升最快的中国市场为例，虽然2010-2014年中国保险行业进入调整期，但友邦中国依靠其高素质的代理人团队和坚决的回归保障的策略取得了量价齐升的良好发展势头。2010年公司推出了“全佑一生”五合一保障产品，受到市场欢迎；2011年公司升级了“全佑一生”以提升该产品的件均保费规模，同时公司亦推出一款单位连接式产品附加以较高的保障规模，受到市场欢迎；2012年公司致力于客户分层，为不同客户提供不同保障水平的产品，同时亦推出了退休储蓄类产品；2013年延续了前两年的产品策略并逐步加大保障比例；2014年公司又推出了针对青年家庭的长期保障和教育需求类产品。由于公司坚持保障为本，提升保障产品的比例，友邦中国的新业务边际也大幅提升，遥遥领先中国市场上的寿险公司。公司在泰国、马来西亚、香港和新加坡等地也同样采取了提升保障、医疗和养老等产品的比例的策略，使得新业务边际都有不错的提升。
§ NBV增长大幅超越。 友邦中国2010-2014年NBV增长了279.4%,远远超过了其他上市中资寿险公司同期表现（按照较一致的精算假设来看，这几年中资寿险公司NBV增长的排名为中国太平（51.8%）、中国太保（43%）、中国平安（30.5%）、中国人寿（17.2%）和新华保险（3.6%））。 § 增长质量更优。 这段期间内，友邦保险的NBV增长的驱动因素中，新业务边际的提升是最重要的。友邦中国的新业务边际从2010年的33%上升至2014年底的83%，增长了151%，而同期的ANP仅仅增长50%，新业务边际的上升为NBV增长的主要推动力。 § 提升业务质量的中资寿险公司亦取得相对同业更优的业绩。 虽然在NBV增长的指标上，中资寿险公司中中国太平的增幅最大，但是增长质量最优的是中国太保，其次为新华保险。中国太保至2010年开始实践“聚焦期缴、聚焦保障”的战略以来，其代理人产能得到了显著提升，同时由于其银保渠道业务收缩，其新业务边际由2010年的29.6%上升至2014年的45.9%，其新业务增长完全由边际提升贡献。虽然这几年新华保险的NBV增长最差，但是其增长质量却很优秀，其增量完全由边际推动贡献（新业务边际由2010年的18.8%上升至2014年的32.3%）。相比较而言，虽然中国太平这几年取得了最大的新业务价值增长，但是其增长的质量确实在这几家中资寿险公司中最差的（其增长完全靠量推动），其新业务边际由2010年的30.7%下滑至2014年的23.7%（2010年的边际经过了精算假设的调整，将长期投资收益率假设由4.5%上调至5.5%，以求与2014年数据一致）。
3、中国因素愈发重要 在AIA的发展中，中国因素愈发重要。2010年至2014年，中国大陆和香港对AIA的标准保费的增量贡献已经由2010年的54.4%上升至2014年的64.9%。在新业务增长方面，香港和中国大陆对公司新业务价值的增长贡献由2010年的19.7%上升至2014年的68.4%，我们预计这一比例将继续提升（未来随着美元走强将使得AIA东南亚市场的新业务增长进一步放缓，相较而言，在中国大陆居民资产配置全球化和保值需求增强的背景下，AIA中国大陆和中国香港的新业务价值有望继续保持强劲增长，中国对公司整体新业务价值增长贡献持续提升）。
除了产品创新，抓住了亚太市场的养老和保障需求外，友邦保险的成功也很大程度上依赖渠道规模和质量上的提升。在代理人渠道方面，友邦保险在提升代理人队伍规模的同时，重视提升整体队伍的质量，其活跃代理人数和MDRT会员数大幅提升，因此渠道单位产能和整体利润率也快速提升；在其他渠道，友邦保险亦重视合作伙伴的素质和产品的质量，渠道的新业务价值和新业务利润率都得到了大幅提升。总体来看，渠道质量的提升为公司长期良性发展提供了保障。 1、代理人渠道：在合理规模增长的情况下提升素质，良性发展 代理人渠道是友邦保险最重要的分销渠道，对其新业务价值的贡献超过了70%。2009年至2014年，其代理人渠道取得了优异的成绩： § 总量稳健增长。 2009年至2014年，友邦保险代理人渠道的标准保费（ANP）由13.1亿美元增长至23.3亿美元，年均复合增长9.5%，低于其公司整体的ANP的复合增速。 § 得益于边际提升，代理人渠道价值增长远好于规模增长。 受益于边际提升，友邦保险2009-14年NBV复合增速达到了19.5%，远远好于同期ANP的增长。其代理人渠道的新业务边际也由2009年的26.7%上升至2014年的60.8%。
重视代理人素质胜过规模是友邦保险转型成功的关键。友邦保险在维持合理代理人队伍增长的情况下，努力提升代理人活动率和培训，使得活跃代理人数和百万圆桌会员数大幅提升。百万圆桌会员的增长和占代理人整体队伍比例的提升显著的提高了代理人队伍的整体素质。代理人整体素质的提升有利于代理人销售复杂的高边际的保障性产品，使得代理人收入增长更快，进一步的促进了代理人的成长。这样便形成了良性的循环。 § 优秀的代理人招聘和培训机制。 由于代理人队伍是公司最重要的销售平台，公司的首要任务是确保其代理人队伍高质量的增长。公司的招聘程序在“最优秀的代理”策略下演进，通过公司与策略性伙伴LIMRA(美国寿险行销调研协会)共同开发的特征分析工具以及专职的招聘团队，进行深入的筛选，着眼于有意全职发展保险事业的较年轻的高学历的代理人。公司亦加强培训，以提升代理人技能和活跃度。公司给予代理人不同的职业培训，如针对代理主管的GAMA培训，且三分之一的代理主管都能修完GAMA的培训课程。对代理人素质的进一步提升，友邦拥有AIA premier Academy提供不同的课程，如：百万圆桌之路，Excecutive DevelopmentProgramme等帮助成熟的代理人向更高等级进发。 § 百万圆桌会员数和活跃代理人数大幅增长。 基于优异的选拔培训机制和良好的团队氛围，友邦保险的活跃代理人数（月均销售一件寿险产品的代理人）和百万圆桌会员数快速增长。特别是其象征这代理人行业内皇冠的MDRT会员数5年来增长156%，达到3355人，占整体代理人队伍的比例由2009年的0.4%左右上升至2014年的1%（估算数）。按照MDRT会员数排名，友邦保险由2009年的全球第5位上升至2014年的第2位,目前已经上升到全球第一名。 § 香港代理人队伍是发展的范例，中国因素贡献显著。 友邦保险的香港代理人队伍的发展可以看做公司代理人队伍的典范。公司香港代理人队伍大概12000多人，占公司整体代理人数约4%左右。但是公司香港市场的百万圆桌会员数达到了1764人，占到了公司全部MDRT数的一半以上，而且每年都保持了较高速度的增长。2014年，公司香港队伍的MDRT会员数占香港整体代理人队伍的14%左右，远远高于全公司的1%左右水平。与香港代理人队伍发展类似的是，从2012年开始，友邦中国的活跃代理人数和百万圆桌会员数也开始大幅增长。中国大陆市场和香港市场精英代理人数量的快速增长从一个侧面验证了中国居民旺盛的保险需求(据估算友邦香港新单保费中超过六成来自大陆居民)。近几年来，大量中国大陆优质的毕业生加入到香港或者大陆友邦代理人团队中。特别是在香港毕业的大陆留学生，由于教育背景优秀和国内社会资源较为丰富，往往加入团队1-2年就能晋升为MDRT会员。这些现象足说明友邦良性发展中中国因素的重要性。
与友邦保险类似，部分中资寿险公司在2011-2014年市场调整的时期，也采取了提升代理人素质的有力措施。在这些公司中，以太保和新华取得的进步较大。太保至2010年开始实施聚焦保障和聚焦期缴的策略以来，其按照ANP计算的代理人产能提升了近40%（估算数字），新华保险为应对行业调整，采取了维持规模稳定的情况下，提升代理人活动率和绩优代理人数目的策略，近几年代理人渠道的人均NBV增长近30%（估算数）；而中国太平由于在行业低谷期采用了大幅增员的措施，其代理人数目得到了较快的提升，虽然代理人人均的ANP较2011年基本持平，但是我们估计其代理人人均NBV贡献大幅下降（按照可比精算假设计算）。 2、其他渠道：友邦规模和质量并重 除开代理人渠道的优异表现外,友邦保险的伙伴渠道(包括银行保险、独立理财顾问、直销渠道等)这几年也取得了优异的成绩。2009-2014年，友邦非代理人渠道的ANP和NBV分别增长了140%和288%,年均复合增速分别为19.5%和31%，超过了代理人渠道的增速。更难能可贵的是，其非代理人渠道的新业务边际由2009年的24.6%上升至2014年的40.2%。友邦保险在合作伙伴渠道取得优异成绩的背后原因在与公司重视合作伙伴的质量，并且也一直在合作伙伴渠道推行产品的转型，为股东创造可持续的价值。 § 银行保险渠道。 友邦保险通过集团总部与国际知名银行或者区域市场的领先银行签订协作关系，公司通过持续在该渠道销售保障型，使得该渠道的边际持续改善（公司在2009年银行保险的新业务边际为18%，2010年提升至22%）。 § 其他伙伴渠道。 公司的其他伙伴渠道包括直销、独立财务顾问和团险等。由于公司始终把握亚太保障的需求，改善产品组合。其他伙伴渠道的新业务边际也得到了大幅提升（2010年直销渠道新业务边际34%，团险及其他的新业务边际达到38%）
相比于友邦保险合作伙伴渠道的优异表现,中资寿险公司在银行保险渠道的表现相对逊色,但是在电销和网销等渠道,中资保险公司在加快布局,未来有望在这一渠道实现突破。目前来看,平安和太保在直销渠道表现优异,人寿和新华在银保渠道表现相对逊色。 § 银行保险渠道。 至2011年开始不允许保险公司驻点银行渠道进行销售开始,中资保险公司的银保渠道受到了较大冲击。主要公司如中国人寿、新华保险和中国太保等银保渠道量价齐跌。太保2010年开始调整策略，逐渐降低银保渠道的影响，取得了较好的效果。新华将银保渠道也定位为获取规模和客户的作用。在银行保险渠道的表现，我们认为平安最优、太保进步最大，新华和中国人寿较弱。 § 直销渠道。 目前中资保险公司的电话销售做得最优秀的是中国平安。网销平台各大公司都在努力投入，预期未来将贡献不错的保费收入和新业务价值。从过往可获得数据来看，团险和直销渠道业务质量和对NBV贡献最优的是中国太保。依据其2013年年报披露的数据，中国太保直销渠道对NBV贡献超过5%，更可贵的是其直销渠道的新业务边际达到40.4%，赶上了友邦的水平，远远好于其他中资保险公司。
友邦保险是亚太区域的寿险公司，因此其资产配置也较中资寿险公司更为分散。友邦保险的历史投资收益率基本上反映了亚太区域内各国保险公司能取得的投资收益率状况。我们比较友邦保险的资产配置，发现友邦保险在权益投资的配置上远远高于中资保险公司，且在信用债的配置上，友邦保险低信用等级的债券配置的比例更高；在投资收益率方面，友邦保险的净投资收益率与中资保险公司相当，去除特别年份，友邦保险的总投资收益率与中资保险公司基本相当。我们从友邦保险的案例中可以看出，在利率下行大周期的情况下，中资保险公司应该加大权益投资的比例，参与到资本市场之中，以获取合理投资收益；同时，我们认为债券或信托市场“钢兑”被打破，有利于信用利差修复，对保险公司是好事。 1、友邦保险的权益投资配置比例显著高于中资保险公司 友邦保险的资产配置结构与中资保险公司相比，友邦保险权益类投资占比更高。友邦保险一直保持了20%左右的比例，而中资保险公司（以平安为例）一直维持在10%左右（07年大牛市较高，达到了20%以上）。目前中资保险公司权益投资占比呈现上升趋势，而且未来随着利率进一步下行，我们预计中资寿险公司将逐步提升权益资产配置比例。
2、友邦保险的低级别信用债配置较多 在固定收益类投资配置中，友邦保险配置主要以债券为主，而且其低信用等级的债券的配置比例较高，与全球主流保险公司类似友邦保险的利差来源主要是期限利差和信用利差。而中资保险公司固定类收益产品的配置主要以债券和非标为主，由于缺乏信用利差，中资保险公司的债券配置基本上都是高级别债券。其信用利差的获得主要依靠不太透明的非标类产品获得，这也使得市场对其投资存有疑虑，给予了相应的估值折让。中长期来看，随着中国债券市场的逐步完善，未来中资保险公司的固定收益类投资将更多的依赖信用利差，资产配置将更加透明。
3、友邦保险的投资收益率较中资保险公司并无优势 我们研究比较了友邦保险的投资收益率。如果按照集团来看，公司净投资收益率要较中资寿险公司略低（2007年至2014年AIA集团简单平均的净投资收益率为4.23%，而中资寿险公司净投资收益率同期平均收益率在4.3%左右；总投资收益率方面，07年至2014年，友邦保险的总投资收益率简单平均为4.28%，较中资寿险公司同期的平均水平低了近72个基点，主要是2008年公司权益类投资损失惨重，当年投资收益率为-10.8%，拖累了期间平均水平。在友邦保险的区域市场之间，香港、新加坡和韩国三个成熟市场净投资收益率相对其他市场较低，2007年至2014年简单平均分别为3.82%、3.47%和3.92%，但是这一数值比日本保险业净投资收益率高出许多（日本保险业净投资收益率为2.22%）；泰国和马来西亚等市场净投资收益率较高，2007年至2014年简单平均分别为4.6%和4.2%。 从友邦保险分区域市场可以看出，由于低利率，成熟市场的净投资收益率一般低于新兴市场。在利率较低的中国香港，新加坡和韩国，友邦保险亦实现较不错的净投资收益率。因此，我们认为只要中国经济不重蹈日本的覆辙，未来随着中国债券市场的完善，固定收益类投资产品的期限利差和信用利差逐渐修复，中资保险公司亦能取得不错的净投资收益率。如果中资保险公司能取得3.5%左右的净投资收益率，未来其总投资收益率就有可能达到5%左右（考虑20%的权益资产配置和年化7.5%的权益投资回报率）。
在不同的市场之间，精算假设的比较是困难的，因为不同的市场面临的宏观和微观条件均不同，使得精算假设的类比失去意义。我们选取友邦中国，尝试着比较其与中资寿险公司的精算假设的差异带来的影响。由于友邦中国公布的精算假设并不细致，我们无法将其与完全中资寿险公司完全比较，我们只能选择可参照的因素进行大致比较，以期得到一些有用的结论。 在计算有效价值和新业务价值时，折现率和投资收益率非常关键，因此我们一般先比较各公司的投资收益率和折现率的水平。在投资收益率方面，友邦保险长期投资假设为3.74%的十年期的国债收益率+9.45%的股市回报率，由于公司未给出详细的资产配置假设，我们无法比较长期投资收益率的假设水平（如果公司假设80%的固定收益类投资配置+20%的权益类投资的配置，友邦中国的长期投资收益率假设应该在5%左右，略低于目前主要中资寿险公司的长期投资收益率假设）。在折现率假设方面，友邦保险假设中国业务的折现率为9.75%，低于中资寿险公司普遍的11%-11.5%的假设，如果我们将中资寿险公司折现率假设调整到9.75%，新华、太平、平安、太保和国寿的新业务利润率分别上升28.9%、26.9%、17.7%、16%和14.3%；整体而言，中资寿险公司的新业务边际依然较友邦保险有较大差距，从这点上来看，中资寿险新业务边际提升还有很大空间。 在其他假设方面，友邦保险的费用率中资假设与平安和新华相当，低于太保。由于友邦中国未公布发病率、保单红利支付比例等假设，因此无法比较。
我们认为良好的公司治理是友邦保险保持强大竞争力的关键因素之一。友邦保险在管理层激励，员工薪酬与激励的设计上都远远好于中资公司。友邦保险的合理的薪酬机制的设定有助于其员工将自身发展与公司结合在一起，发挥主人翁精神。相比较之下，中资保险公司的激励机制尚存不足，未来有较大的改善空间。 1、友邦保险激励机制合理 友邦保险对管理层和员工的激励机制完善，公司对员工和管理层实行长短期激励结合的方式采用基本薪酬福利+长期限售股和认股权的方式来激励员工为股东创造价值。在考核指标上，新业务价值成为最为重要的指标，在短期业绩考核中占据了60%的权重，这也使得公司一致致力于高价值产品的销售，且取得了良好的效果。 § 核心管理层持股。 友邦保险核心管理层均持有公司股份，这十分有利于管理层做战略决策时与股东保持一致。以其首席执行官Mark为例，其2014年1527万美元的总体薪酬中，工资、花红和股份奖励计划分别占比13%、28%和59%； § 员工激励长短结合。 友邦保险至上市以来便设计好了合理的薪酬激励计划。该计划包括基本薪金、短期奖励、长期奖励和福利。公司短期奖励计划没有上限，而长期奖励计划中受限股份和购股权的数目在上市之初便已经设立。上市五年来，管理层、员工以及代理人一共购买了9300多万股限售股份和4200多万股购股权，而且也获得了良好的回报。 § 考核指标价值最重要。 在友邦保险的奖励计划中，为股东创造价值是最为重要的，这与部分中资保险公司规模和价值并重是有区别的。公司短期指标考评中新业务价值增长权重为60%，额外内含价值增长占比10%，税前运营利润占比30%；公司长期增长目标中除开集团所规定的指标外，还更侧重员工的长期发展与忠诚。总体来看，良好的激励措施也使得集团整体以价值创造为核心，取得优秀的业绩增长。
2、借国企改革之东风，未来中资寿险公司激励机制将显著改善 目前中资寿险公司的公司治理与AIA相比要落后很多。在中资寿险公司中，有管理层和员工持股的有中国平安和中国太平，而国寿、太保和新华均为国企，基本上没有股权激励。中国太平虽然有少量管理层持股，但是近年来股权激励方案也基本停滞。总体来看，除开民营的中国平安外，余下四家国资控股的中资寿险公司激励机制存在着很大的改善空间。在今年初，太保大股东上海国资委对太保A股变相减持（拟以所持中国太保部分A股股票为标的发行可交换公司债券，拟发行期限不超过5年，拟募集资金规模不超过35亿元，在8月获得了上海市国资委和证监会的批准），以及新华保险传出汇金出售其持有新华股权等所有制的改革，为中资保险公司所有制改革拉开序幕。虽然后期混改并未向之前预期的那么顺利，但是我们认为在国企改革的大趋势下，中资保险公司的所有制改革也将稳步推进，未来中资保险公司的激励机制将大幅改善。
相对于友邦保险公司稳健增长，中资寿险公司的内含价值的增长更快，ROEV回报高。如果我们在不讨论精算假设的差异的状况下，这暗含着中资保险公司的成长速度较友邦保险快。2011-2014年，中资寿险公司如国寿、平安寿、太保寿和新华，寿险业务的内含价值复合增速分别为15.8%、22.3%、19.9%和22.3%，远高于友邦保险的10.9%；如果我们看2014年各寿险公司内含价值增长的来源，来自较稳定的新业务价值的贡献和内含价值的预期回报的贡献中，友邦、太保寿险和平安寿险贡献分别为12.1%、14.9%和15.7%，新华和国寿的比例分别为14.9%和13.3%；在波动性较大的投资影响方面，友邦和太保寿投资影响对EV的贡献分别为1.9%和4.9%；平安寿、国寿和新华贡献分别为8.1%、8.6%和13.6%；综合比较而言，友邦和太保的内含价值增长波动性较低。新华的内含价值增长弹性最大。
总结比较友邦保险近五年来所取得的成绩，我们认为友邦保险在价值创造、投资分散以及公司治理和机制方面值得中资寿险公司学习。从港股投资者对AIA的态度来看，在发展战略上与友邦相似的公司（未来从业绩表现上也会与友邦相似）将会受到港股市场投资者的青睐。另外，在宏观上可能面临较长周期的低利率环境下，寿险公司需要提升承保质量来应对低利率的挑战，因此，我们偏好中国太保和新华保险的业务发展模式，按照顺序推荐中国太保、新华保险、中国平安和友邦保险： § 业务发展经验：价值最重要。 友邦保险过往几年的业务发展始终围绕着价值创造，无论是在代理人渠道、银行渠道、团险渠道或是直销和其他渠道，公司始终围绕着提升保障比例来提升产品边际，进而提升新业务价值的增长。纵观中资寿险公司，近几年来，在这方面做得最出色的是中国太保，至2010年实施以来，公司降低了银保渠道的影响，努力提升个险渠道贡献，其边际稳步提升；新华保险也做得不错，近两年来个险渠道边际持续提升，而且公司未来将持续转型，提升价值率。平安整体产品组合和价值率保持平稳，人寿有所提升；五家中资寿险公司中，最差的要属太平保险，近三年大幅扩张使得其产品组合严重恶化，实际新业务边际较三年前大幅下降。 § 投资经验:从友邦区域市场数据看，无需过分担忧低利率时代的到来。 从AIA集团和区域市场的投资经验来看，未来中国债券市场的完善和中国保险公司投资渠道通畅很重要。我们认为，未来中国小范围内的信用风险爆发有利于修复信用利差，对中资保险公司并不是坏事。同时中资保险公司需要进一步分散投资，增加海外资产配置。从友邦保险区域市场的净投资收益率状况来看，香港、新加坡和韩国等区域市场的净投资收益率在3.5%-3.9%左右，因此从这点来看，如果参照这些区域市场的净投资收益率，未来中国保险公司的总投资收益率也有望维持在5%左右的优秀水平。我们认为目前市场对长期投资收益率的下行属于过分担忧了。 § 精算假设简单比较：折现率调整后，边际提升显著。 虽然精算假设不完全可比，但是我们通过对折现率调整之后的新业务边际比较发现，在折现率调整到9.75%的情况下，中资保险公司的新业务边际也较友邦中国有较大的差距，这表明中资寿险如果学习AIA提升保障和期缴比例的话，未来业务品质有非常大的提升空间。而中资保险公司内部比较来看，太保由于投资收益率假设最为谨慎，相对而言，其内含价值最为夯实。 § 公司治理方面：国有寿险公司未来提升潜能大。 在公司治理方面，中资寿险公司中平安领先于其他，但是较AIA还是有一定差距。而对于其他国有保险公司而言，未来所有制改革的进一步推进有可能刺激其股价上行。 § 业绩弹性（ROEV）：中资保险公司较友邦有优势。AIA的ROEV要低于中资寿险公司，因而在不考虑精算假设差异的情况下，长期来看，中资寿险公司增长潜能会更大。比较中资寿险公司EV增长的来源，在较稳定的内含价值预期回报和新业务价值增长方面，中资寿险公司的增量较友邦保险高，同样投资收益变化对中资寿险公司的内含价值增长影响比例也更大，这解释了友邦保险内含价值增速为何更为稳定。在中资寿险公司的内部比较中，太保由于权益类投资配置比例相对较小，其内含价值的增长受到资本市场波动影响也较同业小。 内容来源“圈子那些人那些事儿” |
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