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来源：进门财经 作者：饶刚 李晶  我先把新三板和优先股的一些基础的问题跟大家聊一聊，然后我们的请李晶总来跟我们分享新三板第一例优先股发行的台前幕后和心得，最后给大家留点时间，看看大家对李总关于优先股有什么问题可以提问。 今天讨论的话题是新三板的优先股，在A股的上市公司发优先股不是我们讨论的范围，那是A股上的大咖们讨论的，我们讨论的是在新三板发行优先股。 自从去年新三板优先股的政策出来以后，应该前前后后有不少家公布了方案，但是到目前为止只有中视文化这一家优先股发行成功。这是第一例，我们有了从政策公布到实施的全过程，我们有了第一个案例。 ▌ 一、什么是“优先股”？ 2013年国务院出了一个关于开展优先股试点的指导意见，这是国发2013年的46号文。他在这里面解释什么叫优先股，优先股是依照公司法在一般规定的普通种类股份之外，另行规定的其他股份种类股份，其股份持有人优先于普通股股东分配公司股利和剩余财产，但是参与公司决策管理受到限制。 我们说到我们发行的股份一般都是普通股，之外的叫优先股，优先股的两个特点，第一个他比普通股有优先受偿权，优先分配利润或者优先分配剩余资产。不像普通股的股东，普通股的股东是有参与公司的决策管理的权利，你可以参股东会可以投票、可以提案，但是优先股的权利是受到限制的，权利和义务是对称的。 因为我也是做企业财务出身，也做过很多公司的财务总监，从我们企业融资的角度讲，我们通常分两个维度，一头是股，一头是债。债就是你借钱要还的，一种是有息债务，你借了钱按照约定的时间和利息还本付息。另一种是股，资本金，我的股东把钱投进来，他除了我公司破产清算，他是没有要求我公司还他钱的权利，当然他可以转让股份或者说他可以在市场上买卖他的股份或者是股票。但是他是没有权利要求我们公司来把他的股本金还给他，除非我们公司破产清算或者是减资。 通常情况下债是到时候要还本付息的，有付息债务，还有无息债务，比如应付账款其实是占用供应商钱的，那是无息债务。优先股可以认为是一个混合型的资本工具，这也是我在读李晶总优先股发行报告的时候我学的，优先股是一个筐，他可以设计成债性的也可以设计成股性的，也可以在债性和股性之间进行转换，所以他又有债务工具的特点，又有权益工具的特点，取决于你这个条款怎么设计，所以他是一个混合型的资本工具。 任何的资本工具都是根据市场需求设计出来的，没有市场需求就不会有这些工具的产生。我们经常说之前有垃圾债、次级债，有美国的次贷危机，为什么有那个？就是因为有人对这样的资本工具需求不同，不管是融资方还是资金方，都对这样的一个形式有需求，所以华尔街设计了这样一种工具供投资者或者是融资人选择。 我们也是一样的。我们除了债务工具、股份工具选择之外，债务工具比如借钱比如应付账款，股份工具我们增资扩股引入投资者，除此之外我们有了优先股这个政策之后我们多了新的一种工具，对于企业来说我们多了一种融资的工具，对于投资人来说多了一种投资的工具。 ▌ 二、我们发优先股，他会在哪里呢？ 这是企业的资产负债表（BS），左边是资产，有流动资产、固定资产、无形资产还有其他资产，这一边是你资金的运用。比如你筹了钱以后投到了生产环节形成流动资产，比如现金、存货、应收账款。投入到固定的生产设施就是固定资产，比如说投入到土地上和无形资产上面形成无形资产，还有其他的资产，都是融来钱以后运用的在经营生产上面的一种资产形式的表现。 钱从哪来，两个途径，第一个是负债，第二是所有者权益。负债有息负债、无息负债。有息负债是比如银行借款要付利息的，无息负债有应收账款占用供应商的。按照期间我们可以分为流动负债是短期的，长期负债是长期的长于一年。这些都是我们企业问债权人借的钱，通常情况下是债性的融资。所有者权益主要是股本以及附属资本，比如资本公积，盈余公积，未分配利润，这些都是我们公司的股东投入到公司里的钱形成的权益。 我们现在发优先股，他会在哪里呢？从企业端来看，如果是债性的列入到负债，看期限是长期还是短期。如果是权益型的他是一个次级资本，我们把他放到所有者权益里面资本的其他项目上。所以，我们要用资本工具的时候，首先要明白我们做这件事情对我们的资产负债表到底是一个什么样的影响。 ▌ 三、什么样的公司适合发优先股？ 这个是安信证券的研究。 第一类是银行类金融机构，发行优先股补充资本。我们国家是有资本管制的，比如一个银行类的金融机构主要是靠放贷获得收益的公司，他放贷的总额跟他资本金挂钩的，比如你有1亿的资本，我给你4倍的系数，那么你就只能放4个亿的款。你能够算得出来放4个亿的款有多少利息，每年能够做多少生意，资本金不扩大就没法扩大生意。可是如果说现有股东如果不愿意稀释权益的时候怎么办呢？发一点优先股，补充一下资本，使资产负债率能够下降，能多融钱多做生意，同时又不稀释原有股东的权利。 第二是资金需求量比较大现金流稳定的公司。比如有些公司现在想降低一下资产负债率，补充一下长期资金，这也是一个权益性的，如果是债性的优先股是会提高资产负债率。 第三创业初期成长期的公司，目前的股票估值比较低，现在发普通股的稀释过于厉害，所以这个时候不太愿意发普通股，而是选择优先股。 第四，优先股还可以做并购重组的支付工具。并购重组的时候，买一个公司或者资产，可以用现金作为对价也可以用股票作为对价买，以前没有优先股工具的时候，股票对价只有普通股，有优先股工具的时候可以选择发优先股给人家，作为支付对价。 什么样的公司适合发优先股？可以总结下来：一个是类金融的，扩大权益资本的。第二个是大蓝筹，钱比较多，现金流比较多，可是股份又不愿意稀释。第三个是估值认为现在比较低，现在稀释股本不合算，可以选择优先股。第四可以作为并购重组的工具，当然还有一些其他的理由，我们回头请李总帮我们分析。 ▌ 四、新三板优先股发行的法规？ 新三板发优先股有这些法规，一共有5个。前面2个是大帽子，第1个是国务院的《国务院关于开展优先股试点的指导意见》国发〔2013〕46号，第2个是证监会的《优先股试点管理办法》证监会令第97号，规范了上市公司和非上市公众公司优先股。第3个是非上市公众公司信息披露内容与格式准则第7号》定向发行优先股说明书 和发行情况报告书，第4个《非上市公众公司信息披露内容与格式准则第 8号》定向发行优先股申请文件，第5个《全国中小企业股份转让系统优先股业务指引（试行）》。第1个是国务院的，2、3、4都是证监会文件，第5个是股转公司的业务指引。大家要在新三板上发优先股，首先要学习这些法规。 ▌ 五、优先股和普通股主要有什么不同？ 第一、优先股发行对象跟普通股不太一样的。在新三板上优先股只能向合格投资者发，有一个合格投资者规定，跟新三板的合格投资者差不多，文字上少许有些差别。但是在普通股发行的时候包括股东，董监高核心人员再加符合投资者适当性管理规定的投资者，在优先股没有前两类的。 1、原来的股东如果不是适当性投资者，不是合格的投资者是不能作为优先股发行对象。2、董监高核心人员，如果你要想认购优先股的话，你必须是合格投资者。发行普通股的时候，现有的股东，在册股东，开股东会登记的那一天，股权登记日那一天，在册的股东都有权利参与你的定增的，而优先股不可以。 第二是优先股表决权受限。我们都知道普通股的股东在公众公司里行使权利，按照公司法和非上市公众公司管理办法的规定，我们主要的权利是参加股东会，并对议案进行投票，到一定的数量以后也可以提案，你主要的权利是参加股东会和对股东会议案表决。 优先股实际上是没有表决权的，只有跟自己有关的事情，比如说公司减资合并分立，一次减少注册资本超过10%，公司合并分立解散、变更形式和章程变更其他的形式，以及跟优先股有关的事情他才有权利出席股东会，并且跟普通股东是分类表决，各表决各的，我们要表决两次。比如一个议案普通股股东出席多少，谁同意、谁不同意，多少比例。优先股股东多少，出席会议多少，同意不同意。 在某一种情况下优先股股东是有恢复表决权的。就是你不分他钱，连续三个年度或者两个会计年度未按约定付他股息，本来优先股的最重要的权利就是他优先获得这个股息，你两年不付钱优先股就恢复表决，按照普通股共同享有表决权的。一般在发行方案里面会有规定，恢复表决的时候，优先股股东的表决权怎么样折算成普通股东。优先股有优先获得股息的权利，但是通常情况下是没有表决权的，只在特定的情况下有分类的表决权，如果你不付人家钱人家就恢复表决权，一旦你把股息如约付给人家了，他的表决权又取消了。 ▌ 六、新三板优先股方案设计的核心要素 我们做一个优先股的发行方案很长，我研究了李总的发行方案以后基本上得出这样一个结论：优先股基本上总结成一句话，里面有9个要素，你把这段话说完基本上知道这个优先股是什么类型，把这9个因素都说清楚了，优先股的设计方案也就设计好了。 假定优先股是这样的：1、优先股是分阶段调整股息率的；2、可累计的；3、非参与；4、不设回售及设有条件赎回条款；5、不可转换的优先股；6、本次发行的优先股无担保；7、无评级；8、属于权益性工具；9没有限售期。如果把这几个要素包括进去你的优先股方案也就设计好了。 第一个问题，是债还是股的问题。刚刚我们花了很大的时间去解释这个问题，我们在企业里面做首先要考虑这个问题，是债还是股，是列在资产负债表里面什么地方，对于发行后的资产负债表有什么样的影响，第一个你要明确考虑这个问题，你要明白到底是列在哪里的，你是增加你资产负债率还是减少你资产负债率的。类金融公司他要做的是扩张权益资本，这个时候一定要做成权益型工具，做成债务工具没有任何意义。 怎样区分债还是股？有三个会计准则，22号、37号，以及《金融负债与权益工具的区分及相关的会计处理规定》。这是很专业的，如果大家搞财务的有兴趣可以研究一下，如果你不是财务人员，如果你是非财务出身的董秘怎么办呢？听会计师的，要求你的会计师按照你的方案出一个专项意见。出专项意见的是你的会计师的合伙人，因为出专业意见他要进内核的，判断你这个到底是金融负债工具还是权益工具。 大体来说你可以这么判断：如果这个工具是你的发行对象，就是投资者有权利把他要回去的或者让你支付一个对价把他拿回去的，通常情况下是负债。如果他没有权利或者是反过头来你没有义务，他没有权利，你没有义务在某一个时间点或者是某一个条件下把他的东西赎回来，不管是用现金还是其他的权益工具或者是对价的方式赎回来，通常情况下是权利工具。如果人家有权利要求你赎回来，通常情况下是债务工具。当然具体判断学这三个会计准则，如果你不会也没有关系，问你的会计师，让他出专项意见。 第二，股息率分为是不是固定股息的。新三板一般报的方案是6—8%年息，一般来说要有固定的也有分阶段调整的，但是他有一个强制性的要求，优先股的票面股息率不得高于公司最近两个年度的年均的加权平均净资产收益率。如果你的净资产收益率是10%就不可以超过10%。 第三，可否累计？你今年没付人家钱，这个钱是不是滚到下年一起付可不可以，如果可以就是累计的。 第四，参加优先股与非参加优先股。我分完了优先拿到的股息以后，回头能不能和普通股的股东一样参与其他的分红分配，如果你可以参与就叫可参加，如果不可以参加就叫不可以参加。 第五，回售及赎回条款。回售是指发行对象就是你的投资者在约定条件下，要求公司购回他的权利，赎回是公司行使权利，公司可以要求我的优先股的股东把他的股买回来。 第六，可否转换和不可转换。有些优先股就是给你一个固定息，除非我赎回或者是回售之外，是不能转换成普通股，也不能转换其他形式的债券，也不可以转换其他的权益工具形式，称不可以转换。如果将来我这个优先股可以转换成普通股，这是可转的，或者可以转成企业其他的工具或者其他的债务方式，通常情况下可转换。不可转换，通常什么情况下都不能转换。 第七，担保、评级和限售。发行优先股是否安排担保，这个事情是取决于发行的情况，发行很好不用担保，如果发行得不好或者对方有要求，特别是指定的投资人有要求，比如我们优先股的工具有的时候是定制工具，定制工具就跟对方能够买什么东西就很有关系。比如，以前发中小企业债，中小企业债一般来说要2A的评级，因为一般来说他的配资对象是以银行的理财池式产品。理财池产品要出池要投资，一般来说是要投资要有2A以上的标准化的证券产品。所以你没有这个担保，通常情况下卖不出去。 评级也是一样，是否安排了市场第三方的评级机构对本优先股出具了评级报告，有时候你的投资人可能他在他的投资人的章程里面约定了，我只能投有2A以上的或者是3A以上的，你不把他包装一下，可能他就没法做你的投资。限售是指本次优先股的安排限售期，取决于你跟投资者的协商，我发行登记完了是不是能够马上卖还是要限制一段时间。 刚才这些要素我们总结一下，如果是一个权益工具或者是一个优先股，我们说他是分阶段调整股息率的，他的股息率是固定的，但是分阶段调整。可累计就是说我可以滚到下一年或者再下一年付。非参与，我分了优先股股息以后就不能再参与普通股的分红。不设回售，就是投资者没有权利要求买回来，但是有权利说我在某种条件下要求投资者把我的优先股还给我，我把钱还给你。不可转换，就是不能转换成普通股。本次发行优先股是无担保的，没有评级的，债性还是股性属于权益性工具，是属于股型的，放在所有者权益项下的，没有限售期，上市以后就可以流通。 目前新三板上已经公告的优先股案例有这一些，这是我从新三板智库研究报告上引用的，4月16号统计有11家公告了，排在最早公告的叫鑫庄农贷，苏州的公司，做这个节目之前我跟鑫庄农贷董秘王总通了一个电话，他们是最早做了准备，第一个公告，也老早准备报进去，他们是准备补充权益资本的，增大放贷的规模。现在最大的问题是去年年底证监会叫停了所有类金融的挂牌和发行，这个就停在这里，不知道什么时候能够开，所以他没有进展。李晶总的中视文化后来居上，成为新三板优先股第一人。 ▌ 七、案例：新三板首个优先股企业 李晶：饶总已经把优先股大概的前因后果、来世今生以及里面一些要点已经阐述得非常详尽了。我在这里对于一些具体操作的点跟大家做一个分享。 首先大家可以先看一下我们公司的一个介绍：公司代码430508，2014年1月挂牌，是海南省首家新三板挂牌企业，也是海南省内的文化产业的领军企业。 中视文化发行优先股原因是什么？其实是说在股转还没有正式发布优先股指引的时候，我们已经有过这样的一个考虑。主要原因是跟我们的交易对手方有比较大的关系，我们交易对手方是海南省联合股权投资基金管理有限公司，实际上是一个国资下面的一个企业，他是代海南省财政厅管理海南省文化产业发展专项基金使用和监督管理。正因为交易对手的这种特殊性，最后我们在考虑到几种通常企业所采取的融资方式之后，我们当时就判断说，可能优先股更符合我们这次交易的方案设计。 具体的时间上，在股转发布的具体指引之后，我们就开始地积极跟对方沟通，跟交易对手沟通，去年11月23号的时候董事会做了发行预案，然后接下来按照流程股东大会通过，募集资金到账验资，然后我们在1月份的时候向股转递交了申请材料，股专业进行了受理。这期间经过多次的反馈和解析说明，我们在3月份的时候拿到了优先股的证券简称及代码通知书。 大概又经过一个月的时间，因为跟中登北京公司处理一些初始登记方面的事宜，因为这个系统对于中登来讲也是一个新的，中登在上线这个系统也是经过了一些测试，毕竟没有操作过。因为我们登记的优先股他当中有一个条款是说，有一个不可转五年的限售期，假设其他的兄弟公司发行的是可转让的优先股，因为其他的11家公司里面他其实是可转让没有限售期的，到时候上来以后怎么转让，其实也是对股转跟中登来讲也是一个比较新颖的点，这毕竟在三板上面也算是一个创新工具。 我们这次方案的特点在这里面都有一些介绍，我们是可累计、有限售、有担保、无评级、非参与、不可转换、可回熟、可赎回。饶总在前面介绍得非常详细，每一个细节对应的条款和内容，在前面也有过详细的介绍，这里就不多做阐述了。如果大家有问题我们可以把这个时间留到我们的互动环节。 我在这里再跟大家分享一下，优先股作为企业可以选择的一种工具，从中视文化我们这次优先股交易的一个方案来看，实际上他的特殊点在哪里。 第一，我们因为交易对手方是一家国资的企业，国资在当时一开始的时候他提出来说，因为是托管海南省财政厅的产业发展专项资金，大家也都知道国有资产是有保值增值的要求，他提出来说能否做一个保本的结构，因为普通股很难满足他这一点。但是对方又要求，实际上这是2013年国务院出台了一个意见之后，各地各项的发展基金他都转为相应的股权投资这样的一种方式，之前他这种更多的是以补贴的形式出现，直接进入企业的非经常性损益里面。相对来讲他可能更分散一些，相对于这种方式他更分散一些，起到的作用可能不太大。所以在2013年国务院出台了这个意见之后，各地的产业专项发展资金、扶持资金转为以股权投资的方式，来对遴选出的比较优质的企业进行集中投放，用为提高资金使用的一个效率，同时减少寻租现象的发生。 正是因为国资有保值增值的要求，然后他又要求是股权投资这样的一种形式，而且实际上他是有一个回收期的，在专项资金到期以后他还要回收。这样的一些前提条件下，中视文化最后是决定说可能用优先股的方式可以满足到大家的一些需要，这样的情况下我们针对这个交易设计了一些条款。其中包括像可回售，也是给国资这样的一个权利。实际上来讲，我也是发觉包括上市公司也好，包括三板其他挂牌的兄弟公司也好，很少有选择可回售的，本身可能也是从公司的角度出发，但是从我们的角度来看，因为我们跟国资的对手方还是一种合作的关系，所以我们在这里特别加了一个可回售的条款。 我也注意到有一些公司其中包括齐鲁银行的预案里他是可以转换的，对于我们来讲，因为我们也是跟对方有一个沟通，可能根据各个公司具体的情况来做相应的一些选择。 大家对于交易的背景有所了解之后，回到我们的主体是在三板挂牌公司里面，什么样的公司他可能更适合于运用这种融资工具，这个可能是在选择优先股或者是发行普通股，或者是直接发债，然后这几样之间做选择的一个最大的因素。 因为我也看到有一些其他的公司，像勇辉生态833087，他认购公告里面他的认购对手方也是国资专项发展的一个资金，其实在我们发出公告之后，也有很多兄弟公司的董秘打电话来咨询做一些交流。也遇到了很多跟中视文化、跟勇辉生态他要有股权的方式投入到公司里面来，要符合他在一定期限内保值增值的要求，采取这样的方式可能相对来说比较符合整个的框架。 第二，就是我们的这些商行和研究机构，他本身有一个资本充足率的要求。从这一块来讲先天性的他们也是比较适合选择这样的一种方式，然后来完成他们的融资计划。 在这里我也是希望说，在各位挂牌公司也好，或者是各个市场主体在参与优先股这样的融资方式的时候，要考虑到他的一些特殊性，然后有针对性地根据自身的情况来参与到这样的一种运作方式中间来。 前面介绍了一下这个发行的一些背景，跟当时出发的一些考虑，接下来再讲一讲我们在实际的操作中遇到的一些问题。股转因为对第一单也是相当谨慎的，大家从刚才的时间里面其实也可以看到还是拖得比较久的，我们公司在这方面再融资这方面有一些经验，所以材料相对来说准备比较齐备和充分的。但是股转债审核的时候他提出了很多的反馈意见，除去一般问题的反馈清单之外，他专门要求公司的一些具体的问题是这样。 在这块我也是希望大家对股转的反馈要认真对待，因为他确实是问得非常细的。有一些在我们认为其实是一个商业条款，比方说在履约能力这一块。因为我们这次的优先股偿还有一个担保的条款，实际上这其实是一个偏商业的条款，但是股转债这方面他用了很多的时间精力要求我们，甚至要求我们的中介机构主办券商跟律师对此发表相关的意见，也就是说其实在股转债这方面他其实还是非常审慎的。 从我自己操作的方面来讲，其实还有几点在这里也跟大家分享一下，还是一个遗留，第一带有优先股的挂牌公司如果IPO他会是什么样的状况，因为没有这样的先例，我也就是就这样的一个问题请教了几位保代。目前来讲得到的反馈是说，假如带有优先股然后进入IPO进入申请，可能还是根据正常的程序跟流程进行申报，暂时可能也不做特殊的处理。 当时做这个方案的时候考虑比较多：优先股有一个设定的5年的期限，我们做的是一个有限售期的，如果没有限售期的话直接可以在市场上转让，这一块将来在IPO的时候可能会产生一些附带的问题或者怎样，实际上我跟保代、跟多家券商的保代之间还是有一些沟通的，毕竟是一个新兴的事物。但是我想这些问题可能在后续的一些操作中，也会随着案例的增多，也会随着我们监管部门对公司发行优先股，然后这一块越来越了解，可能会有一个相应的解决问题之道。 还有一个是转换的问题：除了齐鲁银行之外大家都没有设定可转换的条款，这个条款实际上我分享的感受就是说，希望各位挂牌公司从发行主体来看，对这一点可能要做一个审慎的判断。可能有些公司可能觉得优先股的股息率相对来讲还是比较低，所有这些可能要在综合的一个企业的背景情况下出发，然后去做一个综合的考量。 饶钢：谢谢李总精彩的分享，我也问过几家三板公司的董秘在设计这个方案的时候，有这么几种情况，第一种情况就是类金融公司是一种，扩张股本的。另外一种是认为现在三板的市场比较低迷，现在发普通股估值不高比较不合算，又需要钱，关键还是需要钱，所以发优先股。通常定的是一个权益性工具，因为如果你定债工具的话，实际上跟债务融资差不多。 定了权益性工具以后，现在利率我问了两家都是定在6%到8%左右。反过头我又去问了一些市场的参与者，就是让他们看一看说，如果是这样的利率情况下，他们有没有兴趣参加？我得到的消息还是比较负面。 所以说我也跟业界的一些大佬聊了这个事情，我就觉得谁会是新三板优先股的投资者，这个还是需要一个市场的形成的过程。当然现在市场上的这些股份的投资机构我们现在一般说的投资者都是投股权的或者是投股票的，我问了几个人，在他们看来6—8%是一个很低收益的品种，他们没有什么兴趣，这是第一点。 第二，整个市场上的玩股和玩债的不是一拨人。我们在发优先股的时候，我们原来潜在的那些普通股的发行对象通常不是一个池子，这又给我们的优先股发行带来一个挑战。尽管是一个很好的创新工具，怎么用好还是需要大家各显神通。 今天非常感谢大家的时间，也非常感谢李总，我们今天的“董秘来了”第11期优先股就到这里，大家晚安！ 本文整理自凌志软件董秘饶钢和中视文化董秘李晶，更多干货尽在进门财经app分享。 |
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