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证券研究报告 导语 本报告对2017年1月日至2017年3月1日证监会披露的的38份首发申请文件的反馈意见做出梳理，归纳企业在申报IPO之前的重点筹备环节，将审核要点对应到筹备过程中。企业在IPO筹备中应及时关注监管重点，在确定保荐券商、会计师事务所和律师事务所等关键中介机构时对其在企业运行规范、财务与会计问题、信息披露等相关问题的业务能力重点关注，做出最为符合企业实际情况的选择。 对新三板企业来说，股权关系清晰、挂牌期间与上市申报材料之间所披露的信息不一致以及会计核算标准不一致等是反馈意见中特别提及的问题。该情况能够通过申报前期与中介机构充分沟通、对相关问题进行规范得到解决，从而使企业的IPO进程更加顺利。 反馈意见要求保荐机构就不同问题与分别与会计师事务所、律师事务所对发行人信息进行核查确认，并发表明确意见。本篇报告就证监会在反馈意见中对不同中介机构的核查职责范围进行分类归纳，为企业提前与中介机构的沟通提供借鉴，对监管重点做好筹划准备工作。 根据《中国证监会发行监管部首次公开发行股票审核工作流程》（以下简称《工作流程》），首次公开发行股票的审核工作流程分为受理、反馈会、见面会、初审会、发审会、封卷、核准发行等主要环节，分别由不同处室负责，相互配合、相互制约。企业在提交IPO申报材料后，证监会按照该审核流程层层把关。 《工作流程》规定，发行监管部在正式受理后即按程序安排预先披露，企业进入IPO排队环节。反馈会主要讨论初步审核中关注的主要问题，确定需要发行人补充披露以及中介机构进一步核查说明的问题，并将反馈意见反馈到保荐人机构，企业对相关问题进行补充和答复。见面会和与披露更新完成后安排初审会。初审会讨论决定提交发审会审核的，发行监管部在初审会结束后出具初审报告，并书面告知保荐机构需要进一步说明的事项以及做好上发审会的准备工作。发审委制度是发行审核中的专家决策机制，发审会聆询结束后由委员投票表决。 IPO审核过程中，反馈意见及其答复构成审核中的重要一环，它反应了证监会认为企业存在瑕疵或不符合申报条件的各种问题，对信息披露提出更为详细具体的要求。企业对反馈意见的回复中也能针对自身存在的问题重点关注，及时作出回复，为顺利通过发审会的打好基础。 一般地，反馈意见从规范性问题、信息披露问题、财务会计资料相关问题和其他问题四个方面要求保荐机构作出回复，重点关注申报企业在经营规范、财务会计和信息披露三大方面的信息核查与确认，申报材料的编撰符合规范，内容是否翔实符合质量要求。 2. 新三板挂牌条件与A股上市条件的主要差异 截至2017年3月1日，据证监会2017年2月24日最新更新IPO正常审核的企业共656家，其中新三板企业占13.1%。与一般非上市公司相比，虽然新三板企业在挂牌前已经过一定整改，但新三板是主要是为中小微成长型的企业提供的资本市场平台，因此新三板的挂牌相关标准与主板、中小板和创业板的IPO相关标准存在着一定的差异。下文通过对上市条件与挂牌条件的对比，为拟IPO的新三板企业提供参考。 全国股转系统出具的《全国中小企业股份转让系统业务规则（试行）》和《全国中小企业股份转让系统股票挂牌条件适用基本标准指引（试行）》对新三板的挂牌条件做了具体规定。对比《首次公开发行股票并上市管理办法》的监管要求分类依据，将这些差异点归纳为以下方面： 新三板企业需对照不同上市板块要求以及自身的发展规划，及时调整公司的治理和经营目标，做好上市的充分准备。 3. 企业应提前与中介机构就关键问题进行沟通，做好IPO筹备工作 2017年以来截至2017年3月1日，已披露的38例申报文件反馈意见的企业已有8例已过会，2例未过会，24家企业已预披露更新；其中16家拟申请创业板上市，中小板10家，主板12家。 拟IPO的企业需要在财务表现满足上市要求和健全和完善公司治理的基础上聘请专业的中介机构，做好IPO筹备工作。中介机构在企业IPO申请中扮演着重要的角色，承担着对拟IPO企业申报信息调查和核查确认的责任。 此次披露反馈意见的38家企业在IPO申报过程中所聘请的中介机构包括23家保荐券商、20家会计师事务所、22家律师事务所，其中有1例联合保荐。保荐机构需联合发行人、会计师事务所和律师事务所对反馈意见的反馈内容逐条回复，针对证监会关于发行人的规范性问题、与财务会计相关的问题、信息披露问题和其他问题作出回复。 反馈意见要求保荐机构就不同问题与分别与会计师事务所、律师事务所对发行人信息进行核查确认，并发表明确意见。下文就证监会对不同中介机构的核查职责范围进行分类归纳，为企业提前与中介机构的沟通提供借鉴，对监管重点做好筹划准备工作。 3.1 IPO申报前期中介机构应为企业做好信息核查和披露确认工作 3.1.1 保荐机构负责企业IPO的整体规划 保荐机构是企业在IPO进程中的重要中介机构，是企业与证监会沟通的重要协调者。根据《证券发行上市保荐业务管理办法》（以下简称《办法》）第六条，同次发行的证券，其发行保荐和上市保荐应当由同一保荐机构承担，即保荐机构职责自公司重组改制方案设计开始延续至股票发行。 根据《办法》相关规定，在首次公开发行股票并上市中应当聘请具有保荐机构资格的证券公司履行保荐职责。规定保荐机构在企业申请IPO的具体职责的职责包括对企业的上市辅导、尽职调查、准备相关申报文件以及与证监会的沟通等，主要条款如下： 第二十五条 保荐机构在推荐发行人首次公开发行股票并上市前，应当对发行人进行辅导，对发行人的董事、监事和高级管理人员、持有5%以上股份的股东和实际控制人（或者其法定代表人）进行系统的法规知识、证券市场知识培训，使其全面掌握发行上市、规范运作等方面的有关法律法规和规则，知悉信息披露和履行承诺等方面的责任和义务，树立进入证券市场的诚信意识、自律意识和法制意识。 第二十九条 对发行人申请文件、证券发行募集文件中有证券服务机构及其签字人员出具专业意见的内容，保荐机构应当结合尽职调查过程中获得的信息对其进行审慎核查，对发行人提供的资料和披露的内容进行独立判断。 第三十条 对发行人申请文件、证券发行募集文件中无证券服务机构及其签字人员专业意见支持的内容，保荐机构应当获得充分的尽职调查证据，在对各种证据进行综合分析的基础上对发行人提供的资料和披露的内容进行独立判断，并有充分理由确信所作的判断与发行人申请文件、证券发行募集文件的内容不存在实质性差异。 第三十一条 保荐机构推荐发行人发行证券，应当向中国证监会提交发行保荐书、保荐代表人专项授权书以及中国证监会要求的其他与保荐业务有关的文件。 第三十二条 保荐机构推荐发行人证券上市，应当向证券交易所提交上市保荐书以及证券交易所要求的其他与保荐业务有关的文件，并报中国证监会备案。 第三十四条 保荐机构提交发行保荐书后，应当配合中国证监会的审核，并承担下列工作： （一）组织发行人及证券服务机构对中国证监会的意见进行答复； （二）按照中国证监会的要求对涉及本次证券发行上市的特定事项进行尽职调查或者核查； （三）指定保荐代表人与中国证监会职能部门进行专业沟通，保荐代表人在发行审核委员会会议上接受委员质询； （四）中国证监会规定的其他工作。 第三十六条 首次公开发行股票并在主板上市的，持续督导的期间为证券上市当年剩余时间及其后2个完整会计年度。 根据以上规定，保荐机构在企业IPO过程中除了做好上市辅导、尽职调查和信息核查工作外，还是整个进程中的主要协调者。一方面，会计师、律师和证监会在其所提供信息的基础上开展工作，另一方面，上述各方的信息确认和出具具有法律效应的核查意见也是保荐机构开展工作的基础。 3.1.2 会计师事务所重点为企业的财务会计规范和内控制度规范做好筹备工作 申请首发上市的企业在财务指标的核算、会计规则和记录必须符合上市要求。会计师事务所应对财务信息一致性的问题充分关注，并对发行人的会计处理业务和财务报表编制出具审计意见，并进一步完善拟IPO企业质量控制制度，加强内部管理。 申报IPO的企业须按照《关于进一步提高首次公开发行股票公司财务信息披露质量有关问题的意见》（以下简称《意见》）中第二节“采取措施，切实解决首次公开发行股票公司财务信息披露中存在的突出问题”中九点要求相关标准对财务信息进行规范，反馈意见在与财务会计相关的问题中也多次提及须按照《意见》结合企业运行实际情况进行财务信息披露，从反馈意见的内容来看，监管严格按照该《意见》对拟IPO的企业提出回复要求。 3.1.3 律师事务所重点为企业的运营规范性和股权明晰做好法务工作 企业上市中律师事务所和律师主要职责是为发行和交易证券的企业、机构的各种证券及相关业务出具有关法律意见书并审查、修改及制作其它相关法律文书。《律师事务所从事证券法律业务管理办法》中将律师事务所在IPO中的业务规则规定如下： 第六条 律师事务所从事证券法律业务，可为首次公开发行股票及上市出具法律意见。 第十二条 律师事务所及其指派的律师从事证券法律业务，应当按照依法制定的业务规则，勤勉尽责，审慎履行核查和验证义务。律师进行核查和验证，可以采用面谈、书面审查、实地调查、查询和函证、计算、复核等方法。 第十八条 律师应当归类整理核查和验证中形成的工作记录和获取的材料，并对法律意见书等文件中各具体意见所依据的事实、国家相关规定以及律师的分析判断作出说明，形成记录清晰的工作底稿。 3.2 筹备要点一：保荐机构需关注信息核查和披露为IPO申报打好基础 反馈意见的各项回复要求均须保荐机构针对不同问题，与会计师或律师事务所共同核查并发表明确意见。《证券发行上市保荐业务管理办法》要求保荐机构对发行人的财务管理、内部控制、规范运作等方面制度的健全性和实施的有效性进行核查和判断，并在发行保荐书和发行保荐工作报告中客观反映基本情况和风险因素，对重要事项应当独立核查和判断。其中，在反馈意见中要求回复的部分典型关注点如下： 对于新三板企业来说，在信息披露中，挂牌期间按照《全国中小企业股份转让系统挂牌公司持续信息披露业务指南》开展信息披露工作，在申报IPO招股说明书信息披露需遵从《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第1号―招股说明书》与《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第28号——创业板公司招股说明书》进行信息披露。若不同规则导致企业所披露信息前后存在差异的情况，需保荐机构特别做出说明. 在可比上市公司选取中，由于部分新三板企业位于新兴行业或者处于细分领域中，因此部分新三板企业可能不容易找到对应可比的上市公司，因此企业和保荐机构应对这方面的有所关注。 3.3 筹备要点二：会所需关注企业在与财务会计中的规范问题和内控制度 财务信息的披露财务数据调整问题、历史沿革披露问题和业务描述等都是在发审委反馈意见中的典型问题。在反馈意见中，按照《意见》指引，监管要求请保荐机构和会计师核查上述事项并发表明确意见的典型关注点主要来自以下8个方面： 根据全国股转系统2015年4月20日所发布关于财务规范的公告《关于完善新挂牌公司2014年度财务信息披露的通知》中开始要求，对2015年4月30日后挂牌、公开转让的企业编制并披露财务报告参照中国证监会2014年公布的《公开发行证券的公司信息披露编报规则第15号——财务报告的一般规定（2014年修订）》进行编制。而此前股转系统规定挂牌公司按照《全国中小企业股份转让系统挂牌公司年度报告内容与格式指引（试行）》进行财务报表编制，前者对会计核算的方法和内容作出了更详细的指引，后者主要强调了格式和会计条目的规范性。 尤其对新三板企业来说，企业不同阶段面临的监管要求上存在一定的差异，由于规定的变更与企业不同阶段面临的财务信息披露要求存在一定差异。证监会在对拓斯达、光莆电子、凯伦建材等新三板企业的申请文件反馈意见中都曾提到，新三板企业需要对挂牌期间的公开披露信息说明，并将申请文件与前序披露信息不一致的地方予以对照说明。保荐机构需与会计师对拟IPO的企业的财务信息作出进一步的确认与核查，着重对财务信息存在不一致的地方作出解释说明。 3.4 筹备要点三：律所需关注企业的经营规范性和股权核查情况 根据反馈意见，保荐机构在与律师事务所进行信息核查时主要关注股权明晰、运营规范性、税收、社保和公积金缴纳等方面，其中运营规范性和股权明晰是主要关注点。结合《首次公开发行股票并上市管理办法》和《首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》，将反馈意见中要求请保荐机构和律师核查上述事项并发表明确意见的典型关注点提取如下： 对于新三板企业来说，尽管面临同样的审核条件，但是新三板企业有其特殊性。由于挂牌公司可在新三板进行协议转让或做市交易，企业可能存在股东人数超过200人和三类股东的问题。 股权明晰是证监会在审核和反馈中屡次提及的监管问题。200人股东情况中，企业应提前与保荐机构和律所讨论股权结构核查和认定等问题。三类股东情况中，由于其无工商实体，在股权穿透和对应的披露工作中需及时关注监管信息，做好相应准备。及时关注监管动态，核查股东资格、厘清股权关系、提供和规范的法律依据等则是保荐机构和律所在此环节应关注的的重要事项。 另外，根据反馈意见，挂牌期间的公司治理、财务处理、交易情况、股权转让、对外公开披露信息等问题也需要得到保荐机构和律师事务所的核查和确认。新三板企业在挂牌前已按照股转系统的相关规范要求得到主办券商和律师事务所的确认，律师事务所已根据相关要求完成法律尽职调查和法律服务。然而，在挂牌期间律师事务所参与企业运行事务较少，企业和律师事务所应对挂牌期间的股权交易、运营规范性以及信息披露等情况有所关注。 结语 选择申报IPO意味着企业必须至少在开始申请前1-2年开始筹备工作，在IPO实现之前企业面临着巨大的时间成本和流动性压力。因此，在IPO筹备中除关注自身经营情况外，提前与保荐机构、会计师事务所和律师事务所进行沟通，就监管中的关键问题及时调整，结合监管关注点开展筹备工作，在一定程度上能够为企业顺利实现IPO夯实基础。 本篇报告对38例首发申请反馈意见中的典型问题进行综合归纳，将监管要求对应至保荐机构、会计师事务所以及律师事务所中，并且提取总结了新三板企业中可能遇到的特殊或重点问题，企业可在前期准备中针对相关问题与中介机构提前进行沟通准备。 数据支持：李涵静 |
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