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文 | 银行螺丝钉 （转载请注明出处） 关注公众号：定投十年赚十倍 微信号：auto10bagger 同名微博：@银行螺丝钉 最近在挖掘新品种，不过在介绍新品种之前，我想用几篇文章讲一下指数基金的发展历史，也方便理顺投资思路。 到90年代的时候，指数基金已经成为一股不可小视的力量了。但是这段时间里的指数基金，基本是以“市场有效＋随机游走”理论为核心而设计的，主要是市值加权型的指数基金。 市场有效理论真的是无懈可击的吗？真的没有人能长期战胜市场吗？ 当然不是，最典型的例子就是格雷厄姆一脉了。格雷厄姆和他的学生、助手，很多都在几十年的时间里获得了超过市场平均的收益。这说明了市场上确实是有能获得超额收益的方法的。 三因子模型 随机游走理论的提出者尤金·珐码自然也注意到了这一点。他也从“市场存在超额收益”这一点出发进行研究。他跟弗朗奇教授研究了很多影响股票收益的因素，后来在1993年，大名鼎鼎的三因子模型诞生了。 这个模型提出了股票市值的大小、市净率估值的高低，都会影响股票的收益。 经过研究表明，市值小的一批股票收益比市值大的一批股票要好一些，价值型的股票收益比成长股的股票收益要好一些（这里的价值股是用市净率高低判断的，低市净率划分为价值股）。 这一点在A股也是成立的。申万指数有开发“大盘、中盘、小盘”和“高市净率、中市净率、低市净率”的指数，来衡量它们的表现。 在A股，过去十几年，假如投资1000元的大盘股，能涨到2900多元，投资小盘股能涨到近5000元。更恐怖的是市净率的高低，投资高市净率的股票，只能涨到1300元，但投资低市净率的股票，能涨到6200多元，差距拉的更大。 A股，低估值投资、小盘投资也都是有效的。 这个模型现在看来很粗糙，后来的研究也表明，不只有市值因子和市净率因子能提供超额收益，还有很多其他的因子也可以提供超额收益，例如低市盈率、低市销率、高股息率等等。但在当时，这个模型也是非常震撼的，也给了指数基金市场很大的启发。引爆了指数基金第二代品种的迅速发展。 第二代指数基金的兴起：挖掘市场的超额收益 第二代指数基金，不再单纯的看市值挑选股票，也不再根据市值加权。而是积极挖掘可能的超额收益。 最初三因子模型用的是市净率，后来其他的价值因子也加入进来，像市盈率、市净率、股息率、盈利收益率等等。一般把按低市盈率、低市净率、高股息率、高盈利收益率等挑选股票的指数称为价值型的指数。研究表明，这些价值型的指数，确实能获得超额收益。 值得一提的是，虽然小盘股收益会比较好，但基金公司很难开发“规模越小权重越高”这样的指数基金，因为越是小盘股，能承载的资金量越有限、冲击成本也越高。这样的指数基金运营成本很高，也很难把规模做大；规模做不大，给基金公司带来的收益就低。基金公司没有动力去开发这样的产品。所以市场主流主要还是围绕价值因子来开发。 后来这样的指数基金越来越多，竞争也进入白热化阶段。指数基金是有先发优势的，同样的一个指数，谁先制作成指数基金上市，就能吸引更多的资金。后来者很难超越先发者。在这个前提下，很多后来者开始尝试进行创新，试图创立更优秀的第二代指数。 第二代指数基金的杰出代表：基本面、红利 其中涌现了两家非常有代表性的公司，它们的指数基金思路可以说是第二代指数基金的集大成者。 第一个公司的成立者，叫阿诺特，他2005年发表了一篇《基本面指数化方法》，提出了“基本面指数”这个概念。基本面指数会考虑过去5年营业收入平均值、过去5年现金流平均值、净资产、过去5年分红总额平均值这四个因素，并进行排名，挑选排在前面的公司。换句话说，基本面指数不是按市值加权，而是按公司的基本面加权。 阿诺特的研究表明，基本面指数比市值加权的指数，在43年的时间里，平均每年表现高出2%。阿诺特的野心很大，他想用基本面指数取代第一代市值加权指数，一口气成立了庞大的基本面指数基金家族。我们非常熟悉的基本面50（ 代码160716），就是基本面指数的典型代表。 基本面指数基金的成功，引来了新的竞争者：智慧树公司。智慧树公司也很看好基本面加权的指数，但是阿诺特把基本面指数先推出了，因为指数基金有先发优势，智慧树需要从另一个角度突破：红利指数。于是智慧树在基本面指数基金推出半年后，一口气在一天里上市了20只自己研发的红利指数基金，之后也发了很多红利指数基金。红利指数并不是它发明的，但是做了很多创新型的改进。 红利指数是按照股息率来加权的，哪个股票的股息率高就选哪个。经过智慧树的研究，红利指数最主要的优点有两个：波动更小、对熊市的抵抗力更强。后来红利指数也在寻找高股息率品种的基础上，筛选企业的基本面，力求企业能做到更长期期限的分红。 其实这些指数发展到最后，“殊途同归”。无论是基本面指数还是红利指数，都演化成“筛选企业基本面，同时兼顾低估值”的思路。某种意义上，它们已经在逐渐向格雷厄姆和巴菲特的价值投资在靠拢。这两类指数基金，就是目前第二代策略加权指数基金中，价值型指数基金的集大成者。 一二代指数基金的对比 我们姑且把市值加权型指数基金作为第一代指数基金，把策略加权型的指数基金作为第二代指数基金。我们会发现它们之间差别还是很大的：它们的核心设计理念有很大区别。 第一代指数基金认为“市场无法战胜，市场是有效的，股价反映了所有的信息”。所以我们最好按照股票的市值加权来买入对应的指数基金。并且基金费用一定要低。 而第二代指数基金，则认为“市场有一定规律可循”，可以挖掘出一些超额收益。不再认可股价反映了所有的信息，而是采用股息率、基本面等其他的加权方式。它们中的佼佼者也确实长期战胜了第一代指数基金。不过也有缺点，第二代指数基金管理费率普遍比第一代高出不少。基金公司认为既然能获得超额收益，那我多收一些费用也是应该的。 这两代指数基金之间设计理念有很大差别。像《漫步华尔街》作者马尔基尔和“指数基金之父”约翰·博格是第一代指数基金的坚定拥护者；而基本面、红利指数的创立者，是二代指数基金的坚定拥护者。两派在杂志刊物上互发文章，打的不可开交。 明白了这些，提起指数基金的时候，就知道不同的指数基金产品设计理念是有很大区别的。 就目前看，在美国，整体上还是第二代指数基金表现更好一些。 不过这些是海外市场、发达国家市场的经验，到了A股，是不是也是如此呢？A股到底是第一代指数基金表现好，还是第二代指数基金表现好呢？ 欲知后事如何，且听下回分解。 作者：银行螺丝钉（转载请获本人授权，并注明作者与出处） |
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