房地产并购基金-并购基金的优势

两优相权取其重,两劣相权取其轻------经济学原理之一

自2008年银监并购贷款开闸以来，并购贷款已经成为商业银行的常规授信品种。并购贷款和并购基金（广义）是商业银行并购融资的两大拳头产品。与并购贷款相比，并购基金具有如下优势。

一、控制权未转移

并购意味着控制权的转移，控制权未转移则属于一般股权投资，比如小股权投资、已控制状态下的股权增持（非上市公司股权增持、大股东参与上市公司定增等）。由于银行无法发放用于股权投资的贷款，这类业务只能通过并购基金来解决。需要补充的是，《商业银行并购贷款风险管理指引》（银监发[2015]5号）在附则中对股权增持业务开了一道小小的口子：商业银行贷款支持已获得目标企业控制权的并购方企业，为维持对目标企业的控制权而受让或者认购目标企业股权的，适用本指引（可继续追加提供并购贷款）。

且看具体的例子。2017年1月9日，融创中国发布公告称，全资子公司融创房地产与北京链家签订增资协议，融创房地产将通过增资以26亿元的价格获得北京链家6.25%的股权。融创此次增资属于小股权投资，无法适用并购贷款，可采用以下融资方案。

二、扩大融资杠杆

《商业银行并购贷款风险管理指引》（银监发[2015]5号）规定：并购交易价款中并购贷款所占比例不应高于60%。要想扩大融资杠杆，要么由并购基金提供全部融资（比如下面的例子），要么由并购基金提供夹层融资（比如融资比例10%），同时搭配并购贷款（融资比例60%）。

三、嵌入股权投资

并购基金（广义）是指为并购交易提供投融资服务的基金，既可以采取纯债模式（比如资管计划发放委托贷款），也可以采取股权、名股实债、股权+债权模式。狭义的并购基金则是股权投资基金的一种，其定义为专注于企业并购投资的基金，其通过收购的方式获得标的企业的控制权，然后对其进行整合、重组及运营，待企业经营改善之后，出售其所持股份或资产而退出。并购贷款只是一种普通的债务融资工具，资金运用方式单一，更无法像并购基金一样嵌入股权投资。

比如鹰潭市信银韵舟投资有限合伙企业，本基金向成都融创渝申房地产开发有限公司增资3200万元，并通过中信银行成都分行向该公司发放4.68亿元委托贷款，股权增资及委托贷款资金用于并购成都的普通住宅项目。

四、并购后融资组合

在房地产并购业务中，并购贷款+房地产开发贷款是一个常见的产品组合。不过，由于并购主体和房地产项目开发主体不同，这个产品组合需要分两个授信主体来进行申报。在并购基金中，并购融资与房地产开发融资可以合二为一（后文会详述）。

五、上市公司资本运作

上市公司与PE联合发起产业并购基金，已经成为上市公司产业布局、并购重组抑或市值管理的标配。在产业并购基金中，上市公司及其大股东、PE通过并购基金收购目标企业，在对目标企业整合重组之后注入上市公司。

以下为上市公司+PE并购基金的简要交易结构。从银行的角度出发，大体可分为债权融资型（名股实债），银行优先级LP出资到期由上市公司或其股东进行回购，其二是股权投资型，银行优先级LP出资既可以由上市公司或其股东回购（权利而非义务）实现退出，也可以通过目标企业原股东回购、注入上市公司等方式进行退出。

上市公司+PE并购基金（债权融资型）

上市公司+PE并购基金（股权投资型）

六、关联并购

《商业银行并购贷款风险管理指引》（银监发[2015]5号）规定：并购方与目标企业存在关联关系的，商业银行应当加强贷前调查，了解和掌握并购交易的经济动机、并购双方整合的可行性、协同效应的可能性等相关情况，核实并购交易的真实性以及并购交易价格的合理性，防范关联企业之间利用虚假并购交易套取银行信贷资金的行为。

从实务来看，关联并购除国有企业股权梳理（重组）外，大多数交易背景的真实性存疑，面对银监对关联并购凌厉的监管政策，只能选择并购基金了。

 

下期预告：并购主体、目标企业和原股东是并购交易的三方主体，由于并购交易结构不同，并购主体也多种多样，但总体可划分为实体企业和并购基金两类，且看下篇《多面的并购主体》。