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3 新能源、总部和非控股 表4：新能源2015年相关数据  表5：新能源2016年上半年  风电光电，是产业政策鼓励的发展方向，赚的就是政府补贴，从净利润的角度看，基本为零，但有不错的现金流。例如2015年国投的新能源获取经营现金流7.6亿，用以弥补利息支出和折旧，2016年上半年也有2.5亿。 这部分怎么估呢？净资产打对折，足够保守了吧？海外部分资料太少，老唐又是渣英文，索性按照“28亿出海半年，亏损14亿”考虑，也够保守吧！这样，得出新能源总价值为(30 28)/2=29亿，其中按比例归属国投的价值为23亿。 把水电、火电和新能源全部单独计算后，资产就剩下总部资产和对外投资了，负债还有104亿——用国投2016年上半年合并资产负债表的总负债1431亿，减去三家水电公司合计负债1023亿，减去控股火电厂负债246亿，再减去新能源负债58亿。我们看看这部分又值多少钱。
总部简单，直接看母公司资产负债表，其中货币资产14.1亿和对国投财务公司的出资2.8亿，合计17亿计入，其他资产一概做0忽略。 对外投资部分是个什么情况呢？继续看明细表 表6：非控股部分2015年相关数据  表7：非控股2016上半年相关数据  （备注，获分红指的是期间收到的现金，即上年度的经营分红） 一目了然，全部是优质火电，2015年的极端恶劣情况下（还记得吗？自1978年来最差的火电设备平均利用小时），获得了48亿净利润，归属国投的净利润有11.56亿。2016年上半年继续恶化的经济环境下，依然有12.4亿净利润（暂不计赣能股份），归属国投的净利润有2.25亿，全年就粗暴按照4.5亿净利润考虑吧。这部分怎么估值，按照2015年和2016年盈利的算术平均值给给8倍市盈率如何？（11.56 4.5）/2×8=64亿。 还余下一个赣能股份，赣能股份是上市公司，股价有公开数据，目前股价为10.56元。我们按照过去一年里的最低价估算（相当于现价下跌26%），应该算是合理吧？7.8×3.29亿股=25.6亿。 因此，非控股部分归属国投的价值为64 25.6=89.6亿。 4 估值结论及两投的选择 结论就是本文开头的表格  估值684~949亿，挪一下利于记忆吧，就是680~950亿之间。11月23日462亿市值，市场先生以略低于5折—7折的价格抛售。 接着谈谈很多朋友关心的在国投和川投之间，老唐为何选国投的问题。这个问题可以这么聊，首先我们假设市场给纯水电公司川投能源的市盈率是合理的（是否真合理不要紧，重要的是以同一标准来看），例如同样以2015年的收益看（只要同口径就行，都用2016上半年也行），川投水电部分净利润为雅砻江77.8×48% 大渡河13.65×10% 田湾河1.85×80%=40亿（注意，财报里大渡河是只算分红，少算了川投的水电收益），目前市值396亿，市盈率9.9倍。 同样，按照9.9倍给国投的水电利润估出一个值，即（77.8×52% 2×60.45% 5.2×50%）×9.9=44×9.9=436亿，国投市值462亿，意味着市场给水电之外的全部资产出价26亿，相对于本文中穷尽可能保守做出的估值119亿而言，绝对值差了93亿，约为国投当前市值的20%。 换个表述法：在我心目中，国投市值的合理值用公式表达的话，至少应＝44/40×川投市值 119亿。围绕这个中值发生某种幅度的偏差，就值得搬砖了。至于具体幅度就偏艺术成分了，我个人是武断地以（44/40×川投市值 20）——（44/40×川投市值 200）为触发点，中间不动。 5 其他 扯两句题外话。一句是关于电力传输的，一句是关于24日赣能丰城电厂事故的。 下面照片是老唐本月初陪我家领导去看红叶时，路上随手拍的。  看见照片正中那根高压电杆了吗？这只是我堵车时随手拍的一张，并不是最艰难的，一路上看到比这更陡峭的还有很多。完全看不到人可以走的路（车就更不用想了），完全不知道这些杆子和工具是怎么运到那些位置的，想破脑袋也只能推测是拆成散件，由人或牦牛背上去，然后组装而成。看过这张图，再看0.3元的上网电价和0.57的家用电价，忽然释然了：该赚，电网真应该赚这笔钱。 11月24日早上，赣能丰城电厂在建工程发生脚手架垮塌事件，造成67人死亡、2人受伤。这个事件不好发表评论，说责任主要在施工方河北亿能烟塔公司，对上市公司影响不大，显得比较冷血。可要说它会有多大影响，也确实看不出来。 事故的建设单位为赣能股份丰城电厂，监理单位是上海斯耐迪工程咨询公司，总承包是中国电力工程顾问集团中南电力设计院，施工方是河北亿能烟塔公司。对国投真看不出什么实质影响，也许就是该工程原计划2017年11月28日投产发电，这个事件可能会导致延迟投产吧！倒是这个GRD河北亿能烟塔公司，被曝光过多次同类死人事件了，也不知道是个什么粗腿背景，人命一次又一次的搭进去，怎么就没一点儿长进呢？ 结束语：长出一口气，自己上月底随手挖的坑，总算是花了近一个月时间填平了。由于水平有限，其间肯定有很多不完善乃至错误的地方，希望路过的业内人士或投资高手不吝赐教。后面或许还会有一篇“两投的风险因素”，聊聊利率、电价、消纳、煤价、税收、环保等负面因素，以及老唐对这些因素的个人看法。先歇歇了，感觉好久没怎么看书了，等积蓄点新动力了再来动笔。 |
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