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导读： Pre-ABS是指为资产证券化的原始权益人（资产持有人）形成基础资产提供的投资，并以资产证券化募集资金偿还过桥贷款、并参与到资产证券化业务全流程。Pre-ABS基金通过主动识别、收购或创设优质基础资产，促进了资金端和资产端的紧密结合，打通结构化金融闭环，并可获取产业链上的超额收益。 本文从Pre-ABS定义、业务和资产定位、参与方以及案例解析，全面解读Pre-ABS。 1、Pre-ABS概述 （1）Pre-ABS定义 Pre-ABS是指为资产证券化的原始权益人（资产持有人）形成基础资产提供的投资，并以资产证券化募集资金偿还过桥贷款、并参与到资产证券化业务全流程。不仅是一种金融产品，更是一种新型商业模式。本质上来说是一笔过桥资金，是投资方基于融资人（原始权益人）主体信用而发放的一笔信用贷款。原始权益人承诺将其正式资产证券化募集的资金作为主要还款来源。 Pre-ABS一般交易结构如下图： 在资产荒的大背景下，Pre-ABS基金通过主动识别、收购或创设优质基础资产，促进了资金端和资产端的紧密结合，提高了参与各方的盈利水平和综合实力，并可获取产业链上的超额收益。 （2）Pre-ABS特点
Pre-ABS业务是基于后续发行ABS的前提而进行的融资行为，由资产管理公司募集资金投向原始权益人，原始权益人获得融资后扩大业务，增加基础资产；在基础资产达到一定的规模后，由资产管理公司担任SPV，通过将基础资产证券化从公开市场或私募市场募集资金，获得资金用于偿还Pre-ABS环节的融资。 因此，Pre-ABS业务实质上是以基础资产现金流和未来发行ABS募集资金为还款来源的融资业务，相当于发行ABS之前的一笔过桥融资，既可以用于创造更多基础资产，也可以用于平滑ABS发行期的现金流。
Pre-ABS的业务来源于原始权益人扩大业务规模的融资需求，通过Pre-ABS融资和后续ABS发行相结合的方式，一方面获得资金拓展业务，扩大基础资产规模；另一方面有利于平滑ABS发行前的现金流，盘活存量资产。 虽然发行Pre-ABS融资成本相对ABS较高，但Pre-ABS资金实际占用的时间并不会太长，前端期限往往在1年以内，对于融资方而言，在获得低成本ABS资金后就可以将原有的融资置换，这种搭配相对成本也比较低，比单纯发行ABS对现金流的压力更小，也更有利于推进业务发展。
对资产管理公司而言，由于前端基础资产的收益率与末端ABS的成本之间的利差足够大，为期限灵活、融资成本适中的融资提供了业务机会；通过Pre-ABS业务能够锁定交易对手，资产管理公司全程参与基础资产的形成、特殊目的载体的设立以及ABS的发行，在前端的Pre-ABS和后端的ABS中均可以获得收入，有利于与客户建立深入合作，也有助于把控风险。 （3）Pre-ABS与ABS区别？ Pre-ABS业务与ABS业务在发起时间、资金占用期限、资金和资产前后关系、还款来源等方面存在差异： 2、Pre-ABS的业务、资产定位 （1）Pre-ABS业务定位
Pre-ABS基金定位于一级市场的资产证券化业务，同时依托资金的投行化运作。 Pre-ABS基金开展一级市场资本中介业务，是一个安全性相对较高的投行资金化运作策略；此外Pre-ABS出资主要面临过桥的退出风险，也就是购买/创设的资产是否能够证券化退出的风险。 总体来看，Pre-ABS基金开展一级市场资本中介业务，是一个安全性相对较高的投行资金化运作策略。 （2）Pre-ABS资产定位
对于主要从事对公业务的租赁、保理等信贷企业，为保证风险控制水平，主要通过深入聚焦和布局行业以及核心企业的供应链上下游开展业务。采取跟随策略，深入研究和学习客户所在行业企业的行业布局，一方面理解行业企业的发展趋势和业务理念，另一方面从行业布局的顶层设计角度理解和识别客户资产的风险。
对于主要从事零售资产端的消费金融企业（通过小贷、信托或融资租赁等牌照为放款载体），核心是围绕获客、风控、系统和资金四个维度开展业务。一方面结合具体的资产类型、客群定位、定价策略理解客户的风险政策和策略，另一方面从基础资产的实际表现观察和识别客户资产的风险。 3、Pre-ABS参与方 对于主要从事零售资产端的消费金融企业（通过小贷、信托或融资租赁等牌照为放款载体），核心是围绕获客、风控、系统和资金四个维度开展业务。一方面结合具体的资产类型、客群定位、定价策略理解客户的风险政策和策略，另一方面从基础资产的实际表现观察和识别客户资产的风险。 （1）Pre-ABS融资方 从本质上来讲，Pre-ABS资金为基于原始权益人或其担保方“主体信用”而对其发放的一笔“过桥资金”。在现实中，最迫切需要该笔“过桥资金”以先形成资产，同时又满足相关主体信用要求的行业主要为融资租赁以及消费金融。
融资租赁公司的资金主要来源于股东和银行贷款，融资渠道比较单一，因此资产证券化或类资产证券化成为融资租赁公司重要的融资渠道。 融资租赁公司可以凭借自身信用，通过Pre-ABS资金先行投放形成租赁资产，然后利用ABS融资偿还Pre-ABS资金，同时通过夹层基金、劣后基金解决ABS发行的难点，甚至协助租赁公司出表。在此模式下，融资租赁公司已经从“银行融资-发放租赁贷款”这一传统“融资放贷”模式转变为凭借自身信用、资产获取能力、资产管理能力以及资产处置能力进行“轻资产”运营。 案例： 2017年3月，力帆融资租赁(上海)有限公司与四川首家民营银行新网银行股份有限公司就汽车零售资产信贷业务建立全面合作关系，力帆租赁从新网银行获批额度2亿创新金融结构产品pre-ABS消费信贷授信。 本次合作以汽车消费金融资产为出发点，双方总结金融市场中基金、信托结构化产品的优点，创造性的将传统的银行流贷产品同后期资产转出渠道进行嫁接，开展了Pre-ABS产品的银行授信合作。在全新合作模式中，力帆租赁依托新网银行信贷资金形成汽车消费金融资产，再匹配后续资产转出渠道如资产证券化、资产包或应收款转让等渠道将资产转出，完善资产包收付结构。该创新业务具有资金使用效率高，资金沉淀低等特点。 部分融资租赁Pre-ABS通过银登中心挂牌方式获得资金，实现非标转标，优化资产结构。摘牌方除银行外也可以是券商资管等，券商资管在银登中心开户后可以摘牌。目前在银登中心进行挂牌流转的融资租赁Pre-ABS发起人以金融租赁公司居多。今年8月，河北省金融租赁有限公司成功发行冀租文件2017中建投1号财产权信托，截止目前河北金租已经在银登中心成功挂牌三只信托。 金融租赁公司通过银登中心挂牌信托主要是为了按照监管要求将非标资产交易纳入监管、积极向标准化资产转化，优化自身资产结构、提高资产负债匹配度和加强流动性。
一方面，消费金融非常火爆。今年1-7月，居民新增消费性短期贷款1.06万亿元，累计同比增加7137亿元，去年全年新增消费短期贷款仅有8305亿元。另一方面，对于互联网消费金融平台的监管日趋严格。互联网平台和小贷公司缺乏资本金形成基础资产，从而引入多家Pre-ABS投资基金。 案例： 江苏银行与德邦证券发起设立的“江苏银行-德邦证券消费金融ABS创新投资基金”。该基金为国内首个消费金融ABS创新投资基金，规模200亿元，专注于消费金融领域，以Pre-ABS投资和夹层投资作为主要投资策略。该基金的设立有利于推进消费金融生态圈的有序发展和价值挖掘，打造资产证券化市场全链条服务闭环。 据了解，该基金将进行两大类资产的投资：一是在资产形成初期，以Pre-ABS的投资形式参与其中，全程把控基础资产的筛选、风控标准的制定以及产品结构的搭建，并获取基础资产与ABS标准资产间的利差收益；二是对ABS产品夹层进行直接投资，在风险可控的情况下赚取更高收益，发掘ABS夹层投资价值。 （2）Pre-ABS投资方
证券公司可以利用自身投行部门的优势，参与Pre-ABS业务。前期作为Pre-ABS的夹层投资人或者优先级投资人参与进来，后期继续参与资产支持专项计划的发行。可以在基础资产形成阶段严格监控资金流向，控制基础资产的质量，做好贷前、贷后阶段持续管理。 但证券公司对于Pre-ABS的对手方要求较高，合作的都是金融租赁公司、融资租赁公司和知名互联网巨头，许多新兴互联网消费金融公司有良好的获客场景和资产管理能力，但受限于经营年限较短和整体资产规模不大，难以获得券商的垂青。
ABS云平台通过自有资金或者引入优先级等方式帮助原始权益人获得Pre-ABS资金，形成原始资产，成为原始权益人和外部机构合作的桥梁，协助其对接外部资金。 ABS云平台成为了多家互联网巨头和资本巨头争相布局的领域，京东金融和厦门国金拔得头筹。ABS云平台主要针对一些有获客渠道，可以获得优质资产但由于资产规模限制等原因，却无法跟传统金融机构对接的原始权益人。
商业银行可以通过投资Pre-ABS，为企业发放贷款，并且在发放贷款前主动选择后期承做企业ABS的中介机构，全程参与ABS的发行。除针对融资租赁等传统企业的Pre-ABS外，部分城商行和民营银行开始参与互联网消费金融Pre-ABS业务，如江苏银行与德邦证券发起设立的“江苏银行-德邦证券消费金融ABS创新投资基金”。 下图为传统的商业银行针对融资租赁等传统企业的Pre-ABS交易结构。
与商业银行类似，信托公司主要参与银行间市场的资产证券化业务，参与交易所ABS业务较少，信托公司在交易所ABS中的主要角色是部分双SPV交易结构中第一层SPV即信托计划的管理人。 在Pre-ABS业务中，信托公司可以主动发起集合资金信托，进行Pre-ABS投资，并且在前期主动选择后期ABS业务承做机构，全程参与ABS业务，也可以帮助企业发起交易商协会ABN；此外，信托还可以作为商业银行进行Pre-ABS投资的通道。 以浙江·易鑫租赁Pre-ABS项目集合资金信托计划为例，首先由浙江信托发起成立集合资金信托计划，其中优先级信托份额规模不超过8.34亿元，劣后级信托份额规模1.66亿元，劣后级由融资人即融资租赁公司认购。 信托计划成立后，向融资租赁公司发放信托贷款，融资租赁公司用这笔信托资金向消费者/承租人发放借款或租赁款，形成租赁债权。融资租赁公司以租赁债权为基础资产，发起资产证券化，资产证券化募集资金首先用于偿还信托贷款。 这个案例中，信托计划发起人采取的风控措施包括： 计划发起阶段，由融资人购买劣后级，为优先级投资者提供信用增信。发放信托贷款阶段，设立监管账户，对信托发放资金用途进行监管，由于本案融资租赁公司为汽车租赁公司，信托计划发起人对车贷进行贷前贷后审查；并且由融资人大股东为本次融资提供保证担保；将融资租赁债权进行质押，在ABS获准发行后解除质押。ABS发起阶段，将ABS回款打入监管账户，用于偿还信托贷款本息。 信托计划期限为4个月，预期年化收益率5.3%-5.5%。底层融资人易鑫融资租赁主体评级为AA级。此前融资人已做过6期交易所ABS，3期私募ABS，并且正在申报额度为20亿元的交易商协会ABN。 此外，通过查询公开资料，融资人为融资租赁公司的还有中建投信托于2016年下半年发起的“涌泉29号狮桥Pre-ABS集合资金信托计划”、“涌泉33号（宝信Pre-ABS）集合资金信托计划”、“涌泉58号（汇金租赁Pre-ABS）集合资金信托计划”等产品。其中，融资租赁公司此前都发过交易所ABS。 4、Pre-ABS案例解析 （1）融资租赁Pre-ABS案例—长安宁·天风易鑫流动资金贷款集合资金信托计划 以长安宁-天风易鑫流动资金贷款集合资金信托计划为例，由长安信托设立集合资金信托计划，信托资金用于向易鑫租赁发放流动资金贷款，易鑫租赁将获得的信托贷款资金用于发放汽车融资租赁款，并将形成的租赁资产包质押给长安资产（代表集合资金信托）；资产包形成后，易鑫租赁作为原始权益人，以质押给长安信托的租赁资产以及易鑫租赁现有存量资产（以及易鑫租赁补充的其他存量资产）作为基础资产，发起设立资产支持专项计划在交易所市场发行，募集资金用于偿还信托贷款。 集合资金信托计划期限6个月，进行结构化分层，分为优先级、夹层和劣后；天风证券安排资金投资夹层；优先级由长安信托募集资金，劣后由易鑫租赁以其自有资金投资，占比10%。 风控措施：
天风证券在本项目做了一笔投行业务，通过夹层基金和劣后基金和大股东担保顺利帮助易鑫租赁获得Pre-ABS资金，对于易鑫租赁来说可以轻资产运营，扩大经营规模，专心于资产的获取、管理和风控。 对于天风证券来说，不仅是夹层资金的投资人，还作为后期易鑫租赁资产支持专项计划的计划管理人，在前期就参与到Pre-ABS项目可以解决只做ABS无法对资产进行深度管理，导致投资存在潜在风险的问题。可以同时赚取Pre-ABS的风险定价和ABS的成效发行对价。 同时天风证券还和长安信托合作，由长安信托通过募集资金作为优先级，基础资产形成过程周总逐月质押至长安信托，解决了形成基础资产时的头寸短缺问题。 （2）消费金融Pre-ABS案例解析—京东中腾信场外ABS 2016年12月，“京东·中腾信信贷资产证券化产品”通过京东ABS云平台发行，发行规模5.89亿元。这单场外ABS的特点不仅在于京东为中腾信提供信托资金，形成基础资产；而且在回款环节，也不同于此前由融资人发起ABS，再将ABS募集资金还给Pre-ABS投资者，而是由京东金融将信托受益权进行拆分转让，实现回款。京东ABS云平台作为资产证券化服务商从Pre-ABS资金放款，到基础资产形成，再到后期发起ABS全部参与。 京东中腾信场外ABS交易结构
具体交易结构为：
风控措施方面：
5、Pre-ABS风险和风控措施 （1）产品设计阶段的风险考虑 Pre-ABS业务主要面向前端综合收益率较高、风险较分散的融资租赁、小微信贷、消费金融等领域。由于ABS发行受到市场条件和监管政策的制约，需要确保即使ABS发行失败，交易对手也能够基于基础资产现金回流覆盖融资利息成本，因此在Pre-ABS业务中需要设置多重风控和还款保障措施；基于Pre-ABS的过桥资金性质，往往也会加入可以提前结束的条款。 （2）控制还款来源风险 从还款来源看，当前已发行的Pre-ABS产品还款来源和增信措施相对较为完备，第一还款来源为ABS回款，现有项目基本都确定了后续ABS的运作安排，有的项目甚至已经取得了交易所的无异议函。今年以来交易所对于ABS发行审核仍旧比较严格，对基础资产的要求相对更高，个别ABS由于长期审核不通过不得不中止发行；如果ABS中止发行，对于Pre-ABS融资而言就已经失去了低成本置换的安全垫。第二还款来源是债权回款，由于Pre-ABS融资额度往往会在基础资产的总估值上打折，个别项目交易对手还针对债权回款不足覆盖本金利息部分执行差额补足义务，确保第二还款来源的稳健性。 （3）强化落实增信措施 从增信措施看，包括母公司担保、结构化安排、债权质押、债权回款监管、ABS回款监管等手段。通过引入具有良好征信背景和征信评级的第三方进行担保及增信由第三方确保资金安全，实际操作中往往选择交易对手的母公司或者大股东；通过债权质押及控制动态质押率等手段，有助于防止基础资产不良率和回款情况对还款造成影响；债权回款及ABS回款账户监管可以确保基础资产回款和ABS募集资金不被挪用。个别谨慎的信托公司还会加入前端放款与形成资产的资质审查，通过介入基础资产的形成过程，实现风控前移。 本文转摘自丨广发资产管理 |
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