何为尽职调查？所谓尽职调查，就是指：由投资者(买方)、中介机构在企业的配合下，对企业的历史数 据和文档、管理人员的背景、市场风险、管理风险、技术风险和资金风险做全面深入的审核， 目的是使投资者尽可能地发现有关他们要购买的股份或资产的全部情况。从投资者的角度来 说，尽职调查也就是风险管理，通过实施尽职调查来补救交易双方在信息获知上的不平衡。投资者通过尽职调查发现或者明确了企业的风险点和存在的法律问题， 分两种情况： （一）投资认为可以采取措施对风险进行处置，便会决定投资者在何种条件下继续进行投资或收购活动，并补充相关条款，增加保障措施，如加入“对赌协议等” （二）通过尽职调查发现企业此前披露的信息和实际情况严重不符，发现整个项目估值及商业前景缺乏可行性，可能会取消投资。 尽职调查内容可以参考尽职调查概述篇（一）尽职调查之行业分析篇（二）尽职调查之财务分析篇 尽职调查在实践中可以采取以下几个步骤： 一、实地参观走访 通过最直观的感受对目标企业进行走访观察，并与之宣传的进行比较。 1、现场参观制造厂房或实验室，可以对企业生产的业务流程、生产装备的先进性、产品生 产的复杂性、产品的主要成本构成，都有一个清晰的认识。可以对加强对该类型企业的行业进入壁垒和企业的竞争优势有很大帮助，并且能和企业声称的竞争优势进行一个对照。 如某汽车制造企业 通过实地考察，可以看到企业的核心部件包括发动机、液压件均为进口。企业自身的生产，仅涉及金属板材的加工、焊接部分以及各项部件的组装、喷漆。此时需考虑是否存在因为核心部件没到位无法组装出厂，而核心发动机等要提前数月订购。 由此可推断，企业需要大量流动资金作为“预付款”来采购零部件。同时，结合产品销售要给经销商一定帐期的现实，我们对企业“流动资金”的压力有了清楚的认识，并且对企 业产品的“毛利率”受钢材价格波动的影响程度，有一定的认识。 2、通过考察“作业现场”是否干净，功能分区是否明晰，零部件、产成品、半成品的摆放是否有规制等来衡量企业的实际管理水平;通过观察车间的“看板”，来了解企业生产 计划是、生产目前存在的问题 (一般管理到位的企业，看板上会将最近生产上出现的问题点出，包括对相关人员的处罚、 整改要求等)、企业着重要解决的难题等;通过深入企业的“仓库”，来考察企业的存货管理、 感觉企业产品的销售状况等。 如某电气企业例如我们考察某电气企业时，在仓库里看到了若干生产日期较早的存货。企业家介绍说，是因客户方相关配套工程延误，导致无法交付。尽管如此，投资者也会对企业客户的质量、 付款条件，有些担心。 3、通过在现场观察员工的年龄、来公司时间、工种的科技含量、业务熟练度和工作精 神状态等，可对企业的人力资源状况有个预判。 如果投资服务业行业，这种考察就更为重要。例如在考察连锁服务企业时，可以体验其服务，和服务人员交流，感觉其工作士气，了解其进入公司的过程、收入水平及对企业的满 意度，包括人员的流动性。这样，可以看到企业人员招聘管理的体系流程，以及它在人力资源方面的竞争力。 而在正常营业时间随机访问店面，可以看到企业的业务受市场认可的程度。并且通过观 察在繁忙的工作状态下，店员服务是否井井有条，以此来考察业务流程的设计、员工的培训状况以及隐含在背后的管理水平。 4、实地走访经销商、客户、供应商 可以从这些业内人士的角度，加深对行业的理解，通过从他们与该企业的合作历史，来判断企业的运作风格和 经营理念，并对企业声称的销售业绩、采购成本、回款能力等进行复核。由此对公司的商业 模式(涉及到处理各利益相关者的关系)做出评价。和他们交流对该企业未来两年业绩增长的看法。由于很多企业的销售， 均依赖于核心经销商或者核心客户，他们对市场前景的看法，对企业竞争力的认识，往往是比较准确的。 5、现场和企业家的交流则是重中之重 投资就是投企业家，从结识、交流、谈判、尽调到投资，全部流程在激烈的市场竞争面前被空前浓缩，与企业家的有限接触非常重要，并且要精心设计。 在尽职调查过程中，存在关键人员因各种原因无法接触到的情况，应尽量争取现场见面， 电话访谈无法捕捉脸部表情，深度不够，加大了虚假陈述的可能性。也发生过关键人士回避 见面、蕴含巨大风险的案例。 例如某中关村三板挂牌企业，处于高科技行业并有垄断性。大股东是央企，上市可能性颇大。其部分小股东的股权有意出售，价格也颇有吸引力，部分创投机构已经接手。但在尽职调查过程中，其董事会秘书拒绝见面交流。等到最终方案出来，原来是大股东与隶属于同一央企的竞争对手合并，以合并后的主体上市，对现有三板企业不利。 可见，如果投资者在激烈的同行竞争面前放弃尽职调查原则，仅凭已有信息决策，损失可能是巨大的。 二、对细节、投资逻辑的掌控 对细节、投资逻辑的掌控，则需要尽职调查人员的责任心和敏锐度。 1、细节上的一致。 不同的人员对信息的掌握和认识不同，会出现细节事实认识上的不一致。这种差异允许 存在，但有时候则会出现不应该的差异，这些疑点应进行更深度的挖掘。 还是上面那家医药企业，尽职调查人员在访谈中发现了较多细节不一致的方面，例如： 1)关于基层销售人员有无固定工资的问题，财务部经理和区域经理的说法完全相反；2)关于某类新药等级问题，有人说是二级、有人说是六级，而实际上该新药并没有拿到新药等级证 书;3)关于一级经销商和二级经销商的分类问题，各方说法也不一致。 对于第二个问题，可能会存在信息掌握不准确的问题，但是对于第一和第三个问题，则是不该出现的细节错误，这导致了项目人员对企业诚信的担心。 2、投资逻辑的掌控 除了细节上的一致外，在访谈诸多相关人士、走访诸多关键场所、查阅诸多资料信息时， 我们实际是在搭建一棵巨大的“投资逻辑树”或叫“投资逻辑拼图”。所有接触的信息，都 应在逻辑树上合理协调地显现出来。如出现明显的不协调，则需深度挖掘和重点关注。 三、注重量化分析 有了现场考察，有了细节的核对和投资逻辑上的把握，再下一步就是量化分析了。这一步主要是对企业过去业绩和经营目标进行复核，判断历史数据的准确性和未来预测的可靠性， 为最终的估值奠定基础。 又如电解铝企业，位于东部沿海，其用电成本远远高于靠近煤炭充足的企业。 这令人怀疑，竞争对手的低成本，能完全覆盖该企业的区位优势。加上中国整本土的需求，可能导致该企业预计的销售目标或利润率无法实现。 由此可见，即使投资逻辑没有问题，甚至目标企业本身的盈利模式也没有问题，但是在其自身的运用过程中，其目标市场与实际市场收入差距较大，同时其销售目标、运营成本与该领域行业“领头羊”缩小差距措施不够明显（或不具备核心优势），会引起目标企业业绩预测和估值的减少。如果目标企业无法对此作出更改措施或手段，可能会被投资方否定其商业模式，调减或取消对其投资。注：根据网络资料整理完成，仅供参考，有专业需求请联系投行人员。 文中举例不涉及任何特定企业，请勿对号入座 |
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