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认真尚不能保证成功 随便几乎注定失败 随便的人只应该得到随便的结果 无所谓的人也不应该有成功的报偿 我们需要认真的人 —— 杨天南 书名：《一个投资家的20年》 作者：杨天南 出版信息：机械工业出版社，2016年8月。 作者 杨天南，北京金石致远投资管理有限公司CEO、财经专栏作家，《巴菲特之道》译者。其个人公众号为“天南财务健康谈'，目前，从公众号可以看到其很多文章。 美国圣地亚哥大学金融MBA。自2007年4月起，连续在中国投资理财周刊——《钱经》撰写投资专栏（《钱经》2014年1月1日开始停刊，目前已转至央行旗下《中国金融家》杂志，原因不明），且每期均公布其投资操作（只展示持仓，无选股逻辑分析），至2015年4月，历时96个月(八年），其专栏记录的投资组合从100万到698.83万元，累计回报598.83%（ 598.83%），同期上证指数累计上升21.22%（ 21.22%）。 看杨先生的书，并不是受他的组合业绩的刺激或诱惑。第一次看到“杨天南”是在其译著《巴菲特之道》的封面上。因该书文笔流畅，可读性很强，所以对译者也印象深刻。字里行间，似乎这个译者也得了不少真传，写之有物，不空。 随后就去找他相关的材料读，发现他自己是有投资管理公司的。杨先生文字功底不错，写的东西可读性很强；加之每个月都公布操作和持仓情况，既不避讳经常性地调仓，也不避讳展示回撤比较严重的负收益时间段，看起来是个相对靠谱的投资人。彼时牛市，雪球各种大V路路通，闹哄哄，乱纷纷，也有不少转载文章在雪球。待尘埃落定，不知这帮大V最后都怎么样了，但杨天南这个名字是比较深刻地记住了。 本书 本书是杨天南先生的个人文章集，记录了其从2007年4月20日至2015年4月20日，每月一篇、累计八年的公开文字。这八年，金融市场风云吊诡，历经了两轮完整的牛熊，有过“绝代双胶”、“煤飞色舞”周期股的狂欢，也有过2013年以来的创业板神话（神创板）。现在大家都知道了，风来了，只要站对了地方，猪也能飞，不过猪的“飞”大多坚持不了多久。这个过程，不要说个股，即便是指数，也够韭菜喝一大壶，都是大幅起落，财富的风起云涌，想必身在其中的人都有深刻体会。 白纸黑字不容易作假，杨先生的文字客观展示了作为一个成熟的，或者说深得聪明投资者真传的个人投资者，是如何做到放眼未来，心怀远方，不计较短期得失，在别人恐惧的时候贪婪，在别人贪婪的时候恐惧。比吹牛B的啥百万和各路大师靠谱得太多。 作为“知行合一”的践行者，杨先生的组合几乎所有时间都满仓、很多时候使用融资杠杆、间或还有卖空行为、偶尔也买过最终大跌归零的股票等令人印象深刻，但又似乎与我们传统意识中的价值投资者相去甚远。还好，正如杨先生自己所说，他是不给自己贴标签的人，所以也不受此困。他的很多投资感悟和金句挺有参考意义，个人还是蛮喜欢的。 总体观感，全书没有令人失望的感觉。调仓的过程都是公开的，但是没有关于投资决策的说明，不可谓是一大遗憾，但也许这也正是其个人智慧的体现吧，没事树个靶子授人以柄，自寻烦恼。 '做了二十年投资，还在'，言犹在耳，霸气异常！ 老习惯，还是摘了不少文字。 摘录 所谓“价值”，就是做物有所值的投资；所谓“成长”，就是希望所投资的企业赚的钱一年比一年多。大白话，但倒也是我从业这么多年来听到的为数不多的不走玄之又玄路线的不错的总结（D.R.）。 2007年5月，A股在过去的20个月中上涨了300%，大众的勇敢精神令人想起2000年的美国股市，以及中国1996-1997年大牛市中“不怕套、套不怕、怕不套”的口号。历史总是惊人地相似（D.R.）。 2007年6月，面对大众喜形于色的狂热，我们的问题是：“... 毫不懂行的人在一件毫不相干的事业上取得了成功，这是必然还是偶然？' 这一点很值得个人深思（D.R.）。 真正的投资是分享伟大企业的成长（D.R.）。作为一个普通人，我们很少有机会自己创建一家成功的企业，但我们身边并不缺乏参与的机会。我们并不需要也不可能抓住每一次机会，能以一个正确的态度取得正常的回报就相当可观了。 Q：基金为何也亏钱呢？ A：就像医术有高低，医生也有治不好的病，但这并不否定社会专业分工的正确性。睿智的回答，生活中这样的以偏概全的傻问题比比皆是（D.R.）。 大多数人的情况：牛市的时候没有闲，熊市的时候没有钱。很多事情，未雨绸缪，用心还是很重要的；你不理财，财也确实懒的理你（D.R.）。 对于无法产生现金流的物件，它们的价值实现将取决于他人的看法。此类品种，若盯着基本面猛看，怕是大概率要输在起跑线上（D.R.）。 股市有句谚语：“牛市不言顶，熊市不言底。”换言之，顶在顶上，底在底下。建国底、鸦片战争底、钻石底... 阵阵飘过（D.R.）。 前不久，一位上市公司的 CEO 朋友不解地说：“他们（同行）盈利下降了一半，股价下跌了 70%；我们公司盈利上升了 200%，股票也下跌了 70%。没道理啊？！”是啊，这就是熊市(想起了'这就是纽约'的惯口，D.R.)。 所谓熊市，就是如果盈利下降，预计你将会亏损，所以股票下跌；如果盈利，预计你将会下降，所以也下跌。 穿越周期的四种力量 第一，一些知识和理性。 第二，合适的资金。 第三，勇气。 第四，坚忍不拔。 当年有人问后来统一全日本的德川家康：“杜鹃不啼，若听它啼，应如何？”家康答：“等待它啼。” 为何买房赚得比买股票多呢？ 第一，绝大多数人买房子之前下了很多功夫研究，比如户型、方向、交通、周边设施、未来规划等，相反买股票时很少能下同样的功夫； 第二，房屋动用资金量较大。 第三，有点不可思议，那就是股票交易的便利性大大高于房产交易。如果用买房的心来买股票，胜算就会大大提高。 如果经济学家的预测都准确的话，他们应该是福布斯排行榜的常客，可惜这样的情况从来没有发生过。经济学家之所以是经济学家，因为他们通常都不是成功的投资家。 黑格尔：“人类唯一能从历史中吸取的教训就是，人类从来都不会从历史中吸取教训！” 曹仁超的财富 85%来自投资回报，只有 15%来自 38 年薪金减去每年开支储蓄下来的资金。想在资本市场上成功是不容易的，首先看是否有机会，这甚至更多地与运气有关；其次，有了机会能否抓住；再次，抓住了能否重仓抓住。 重仓拿住一只或几只股票实际上是追求卓越的做法，上天堂或下地狱，危机并存。仅仅有耐心是不够的， 10多年前1000点买长虹的人，到了6000点也没有解套，专业的投资过程中有“定期回顾”的环节，以适应变化的市场，一般投资人往往会对此忽略。 投资管理者最终只有一种方式能真正取得成功——取得专业的和世俗的双重胜利！（D.R.） 人要每天去争取生活与自由，才配有自由与生活的享受。 阿威：“不应用一粒稻谷换一粒米”。这个小孩有哲思（D.R.）。 唐朝布袋和尚的诗：“手插青秧种福田，低头便见水中天；六根清净方为道，后退原来是向前。” 阴影里的得到阴影，阳光里的得到阳光，即便在同一蓝天下。 卖出股票的三个理由：
经历周期性的考验后，投资成功最终有三个衡量标准：绝对盈利、跑赢大市、解决问题。投资者的人生目标是为了解决问题。人生中的重大问题应该包括：退休养老、重大疾病、子女教育。 如果选择投资作为职业，那么从此生活将被分为两个部分：睁着眼阅读一切，闭着眼思考阅读的一切。能从他人的成功中汲取经验与力量，这恐怕是比金钱数字更有教育意义的回报。“阅读一切、思考阅读的一切”之要义之所在（D.R.）。 从福布斯排行榜的历史看，这些金榜题名的财务成功者虽然来自各行各业、背景各异，但实际上他们都有一个共同点，即所有的财务成功者都是优秀企业持有者，从未出现过收藏家。 杠杆投资是巴菲特成功的核心秘密之一。但是巴菲特从不忽悠个人投资者靠杠杆暴富（D.R.）。 巴菲特不但有自知之明，还有知人之智，因杠杆投资仅仅是高手的非常游戏。 无论我们付出怎样的努力，也仅是增大投资胜算的概率，却无法消灭风险。 社会上很多卖炒股软件的商家通常使用技术派的一些手法，吸引那些试图短期快速致富的人们。但迄今为止，没有任何一个成功的投资家承认是靠炒股软件成功的。 有人问：“你们如何打败庄家？如何战胜机构？”事实是我们从来没有打算打败谁，甚至根本不知道庄家在哪里！我们仅仅打算做好自己。 看看 102 岁的杨绛先生总结的人生智慧：“我们曾如此渴望命运的波澜，到最后才发现：人生最曼妙的风景，竟是内心的淡定与从容……我们曾如此期盼外界的认可，到最后才知道：世界是自己的，与他人毫无关系。” 投资史上有名言曰：“这次不一样”。This time is different！这也是最贵的一句话（D.R.）。 “长久的存在”一直是我所考虑的投资生涯中最为重要的点之一。有了一定的财务基础之后，投资人最为重要的考虑应该是避免遭受重大打击。这样的故事经常发生。例如近来的报道，巴西首富巴蒂斯塔在过去的一年多，失去 345 亿美元的身价，旗下公司市值蒸发 96%。另一个例子是去年台湾首富王雪红，其产品是与苹果、三星争霸的著名的 HTC。今年以来业绩录得亏损，股价自去年以来下跌了 90%。遭受重大打击之后往往很难东山再起，像史玉柱那样由“负翁”再成为“富翁”的例子并不多见。 2014年8月，巴菲特以一种独特的方式来庆祝自己 84 岁的生日——伯克希尔股价有史以来首次向上突破20万美元/股，这是目前全球单股最高股价，巴菲特的财富也因此达到了 663 亿美元，其中90%是60岁之后获得的， 99%是 50 岁之后获得的。看来我们都还有机会（D.R.）。 巴菲特的“一美元原则”：如果公司选择不分红，那么留存在公司里的每一美元，至少创造一美元的市场价值。 有谁知道，2001年科技股崩盘之后，孙正义身价跌去 98%的惨状？有谁知道马云 30 岁经历了4次创业失败时，涕泪交加地高唱《真心英雄》？可见梦想还是要坚持，不然就连万一的机会都没有了。 鲁安是著名的红杉基金创始人，巴菲特的同班同学，同时受教于证券投资鼻祖格雷厄姆。鲁安于1970 年开创红杉基金，有相当部分的投资人来自巴菲特的推荐，当时巴菲特解散了自己的合伙企业，全力转向伯克希尔的经营。鲁安的红杉起步不久就遇上了大熊市，更糟糕的是，基金不但亏钱，而且还严重跑输大盘。到1974 年年底，大亏的红杉基金输给大盘 36 个百分点。鲁安后来回忆当时悲催的惨状：“我们藏在桌子下面，不敢接电话，我们也想知道风暴何时会过去。”暴风雨最终过去，在成立 7 周年之际，红杉基金累计回报率 220%，同期标准普尔 500 指数的表现是 60%。在历经折磨与忍耐之后，鲁安赢了！ 很多人认为富人的优势是有钱，但实际上真正富有的人的优势在于有时间思考。 成为一个投资家是很不容易的，这至少包括五个要素，一个投资家应该在穿越周期的时间里:
投资，更多的时候是寂寞的，在熊市的时候需要勇气，在低迷的时候需要忍耐，在喧嚣的时候需要冷静，哪一点都不是容易的。老子说：“自知者明”，有些结果只能由岁月来回答，唯有时光，从不撒谎。 相知互信、志同道合是投资成功的重要因素。与不合适的人合作将增大“双输”的可能性，你输钱，我输名声。 某一年度的投资表现或单边熊市、单边牛市的表现，并不足以作为对于投资能力的判断，最好能有穿越周期的记录。 认真尚不能保证成功 随便几乎注定失败 随便的人只应该得到随便的结果 无所谓的人也不应该有成功的报偿 我们需要认真的人！ 今天不以“价值投资者”自居，也省却了一些莫名其妙喜欢“证伪”的无聊者的麻烦。 喜欢的企业类型至少：①盈利；②可持续性盈利；③可增长的可持续性盈利。较为重视的指标有净利率、 ROE、 PE、 PEG 等，以及管理者的品质。但我们受骗和看走眼也是常有的事。 在福布斯财富排行榜上，无论何种行业，实际上只有一类人——优秀企业的持有者。他们通常也 是该企业的创建人。观察这个财务上最为成功的阶层，会发现成功的企业家在面临经济困境时通常会选择坚守，他们很少有“在经济不好的时候先止损，等好了再说”之类的说法。 世间最佳的捷径就是按规矩办事。 Old soldiers never die, they just fade away. Investors never die, they just fade away. easy come, easy go. 行为金融一二 诺贝尔奖获得者卡尼曼和斯坦福大学心理学教授特沃斯基用数学方法证明，对于同样数量的损失和盈利，人们的感受是不一样的，损失所带来的痛苦是盈利带来的喜悦的两倍到两倍半。很多实验证明，人们需要两倍盈利去覆盖其损失，换言之，亏一元钱带来的痛苦需要赚两元才能弥补。 行为金融学家泰勒和贝纳茨根据研究，指出投资成功与两个因素有关：时间长度和看结果的频率。投资时间越长，投资结果就变得越吸引人，但关注投资结果越频繁越可能导致失败。时间越短，股票的波动越不可测。如果将考察股价的时间延长，那么投资的风险就越少。让投资者持股不看净值表现，能保持内心淡泊，但多长时间效果最为理想？泰勒和贝纳茨的答案是“一年看一次”。 财技 史玉柱 史玉柱在庆功宴上宣布了两个消息：一是所有员工涨工资；二是每人发放在老凤祥定制的巨人上市金币，上刻“2007.11.1”，这是巨人登陆纽交所的日子，只是巨人股价从此飞流直下，再也没有回去。 老史在经营上还是很下功夫的，以人民币计，巨人从 2007 年到 2010 年历年的营收为 15.275 亿元、15.947 亿元、 13.038 亿元、 13.328 亿元，净利润分别为 11.363 亿元、 11.136 亿元、 8.593 亿元、8.112 亿元，净利率分别为 74.39%、 69.83%、 65.91%、 60.86%，净利率之高令一众企业家汗颜，而且为了提振股价使出浑身解数，又是回购，又是分红，过去 4 年每年派息 0.18 美元/股，并回购了 3 亿美元的股票，但是股价就是不给力，到 2011 年 8 月仍然停留在 7 美元，相当于 IPO 打个对折。老史很生气，后果很严重地干了一件石破天惊的大事。每股 7 美元的巨人宣布派发每股 3 美元现金的特殊股息！合计一次性支付 7.082 亿美元，史无前例！史玉柱以其 57.06%的持股得到其中的约 4 亿美元现金，加上之前的历年派息，上市以来老史共得约 5 亿美元现金股息，几乎相当于 IPO 融资总额的一半。 除权后的巨人股价当下 4 美元/股，这个资本市场玩家故事的精妙之处在于，大股东通过分红将相当于巨人当初 IPO 一半的融资额纳入囊中后，仍然牢牢掌控这家上市公司，而同期所有的 IPO 原始投资者都亏损了2/3。这一切均在公平、合法的程序下进行。 截至最近的2011年第三季财报，巨人营收 4.579 亿美元，净利润 3.613 亿美元，同比增长 73%，净利率 79%。其总市值达 9 亿美元，持有现金 3 亿美元，市盈率约 7 倍，依然是个令人惊叹的赚钱机器。为何一家由著名企业家领导、财务极其健康、利润率极高的企业，却令投资者亏损累累而且大幅跑输大市？这恐怕是令包括史玉柱在内的所有投资者深思的话题。 私有化 近来著名私有化的案例有盛大、复星地产、小肥羊，稍远些有段永基的四通，再远如刘銮雄经常狙击小股东等。相对于大股东的合算买卖，这通常彻底终结了中小股东东山再起的希望。 复地（HK02337） 2011 年复地（HK02337）私有化，对于停牌前 2.79 港元/股的价格，大股东提出 3.50 港元的价格私有化，并称合理公平，因为此价高出复地 3.255 港元的每股净资产，并溢价 25%。 虽然有记者计算其实际每股净值为 16.11 港元，将来复地如能在 A 股上市，大股东翻手赚个上百亿轻而易举。复星的口号要做“中国的伯克希尔”，对此，有人指出：如果巴菲特也在自己公司股价大跌后玩私有化，恐怕伯克希尔的投资者多会以亏损而告终，不复今日之胜景。 阿里巴巴 B2B 著名的阿里巴巴集团子公司阿里巴巴 B2B 于 2007 年 11 月股市巅峰时在港骑牛上市，代码为吉利无比的 1688。 2012 年 2 月，公司宣布以 IPO 原价 13.50 港元私有化，较市价慷慨溢价 46%。受此消息影响，复牌之后，该股由停牌前的 9.25 港元爆升 43%至 13.22 港元。 事实还有另外一面，刚看了一个铁杆粉丝投资者在过去 4 年多的经历。当年在“错过谷歌，不要再错过阿里”的热闹中，感召于马云的伟大信仰，申购阿里的资金破纪录冻结 4500 亿港元，超额认购 240 倍，即在同等金额的情况下， 99.5%的投资者无法以 13.50 港元 IPO 价买到，只能以上市后的市场价购买。粉丝在开盘首日（2007 年 11 月06 日）以 35.00 港元买入，当日收盘 39.50 港元，较发行价上涨 192%。此后数年间领取过 0.42港元的股息，也就是说，以现在私有化价计算，投资人经历了从 34.58 港元买入到 13.50 港元被迫卖出，实际累计亏损 60.96%（-60.96%）。 上市（即卖给公众时）融资 130 亿港元，私有化（即买回）估计耗资约 190 亿港元，多花 46%； 卖给公众时，全年营收 13.6 亿元人民币，买回时全年营收 64.2 亿元人民币，增长 372%； 卖给公众时，全年净利润 2.2 亿元人民币，买回净利润 17.1 元人民币，增长 677%； 卖给公众时，公司拥有现金 4.4 亿元人民币，买回时公司拥有现金 116.5 亿元人民币，增长2547%。 以多付出 46%的代价，买回了一个净利润多出 677%、净现金多出 2547%的企业，是赔本赚吆喝，还是得了便宜卖乖，每个人可以自己算算账。 当初以 13.50 港元发行，时隔 4 年又以 13.50 港元回购，但同样的价格为何会多花 60 亿港元呢？想来只有一种可能，市场上流通的股票数量增多了，但是在此期间公司没有增发新股，既然如此，这些多出来的流通股来源只有一个：原有大股东出售旧股。以此为线索，人们能查到的至少是： 2009 年 9 月的公告，马云出售 1300 万股，价格为 21 港元/股。 马云的措辞很有讲究，例如上市之初，他发出豪言壮语：“很多投资者跟我说，错过了谷歌，就不能再错过阿里巴巴了。”此次公开信中马云写道：“有人说我们上市的时候只融了 17 亿美元，但私有化要花出去 20 多亿美元，看起来是个赔本的生意”。 事实是，人们没有听到“很多人说”，也没有听到“有人说”，大家只听到马云在说。 一些貌似很灵光的点子 购买廉价股一定赚钱的想法的反例 一分钱的股票还能往哪儿跌？答案是再跌 80%！（2007年8月20日） 我的一个程姓朋友，常居六朝古都，专业从事投资十余年，特立独行，目光如炬。 1999 年 B 股对内放开前夕跃上牛背，通吃了整个 B 股牛市。 2001 年 6 月，他在 B 股幸运逃顶之后，开始进入比 A 股低得多的香港股市。如果大家记得 2001 年到 2005 年的 A 股大熊市，应该佩服他的判断独到。大约在 2001 年 6 月底，他买入了代码为 1166 的荣盛科技，买入价是 0.017 港元。 买入理由有以下五个：
买入之后，最高涨到 0.02 港元，之后就一直下跌。7 月 5 日，该股又向战略投资者定向配售新股，配售价是 0.016 港元，发行量是总股本的 20%。程先生认为既然有公司愿意以 0.016 港元买入作为战略投资，持股应该风险不大，只要长期持有，一定会有丰厚回报。 9 月，股价最低跌至 0.01 港元，之后近一年，股价一直在 0.01 至 0.013 港元波动。因为香港股市规定，股价低于 0.01 港元就无法显示了，所以后来，股价就一直停留在 0.01 港元，只有卖盘，没有买盘，想卖都困难了。 大家一直想不通股价为什么这么低，还专门到东莞走访上市公司，回来说公司生产经营良好，从公司财务报表也能看出，营业额每年都在增加，但股价就是不动。于是选择继续坚守。 之后发生了一件意想不到的事情， 2002 年 8 月，该股停牌了，随后公司发布公告， 100 股合并为1 股（中国内陆目前只有分股，尚未发生过并股事件），这样成本价也就变成 1.70 港元/股。 2002年 9 月，该股复牌了，开盘只有 0.25 港元左右，这等同于并股前的 2.5 厘/股。令人尴尬的是，这时有人打电话恭喜程先生：“你 1 分钱买的股票已经 2 毛钱了，发大财了！”老程除了“呵呵”之外，有苦难言。 之后几周，最高价到 0.35 港元，最低价低于 0.20 港元。最后他终于放弃了，选择止损，在 0.28港元（相当于先前的 0.0028 港元）全部卖出，亏损超过 80%。 该股到 2006 年年初时，股价还只有 0.27 港元，其后一个多月涨到 1.10 港元， 2002 年至今最高价1.25 港元。 8 月 13 日收盘价是 0.82 港元，每股净资产 1.94 港元，市盈率只有 4.2 倍，派息率4.8%，该公司目前营业额超过 20 亿元（公司网址 http://www.）。 此役之后，程先生最后总结：“我们交了高昂的学费，至今也不知道为什么亏损。” 指数投资的反例 Q：很多基金还跑不赢指数，买指数是投资好方法吗？ A：对于大众或许如此，但不表示指数基金没有风险，理论上而言， 1993 年在中国买了指数基金，需要等待 13 年才能赚钱。而 2001 年在美国买了纳斯达克指数基金的人， 6 年之后的今天仍然亏损 50%。 静态比较的误区 当年美国纳斯达克最高峰时市盈率曾达 811倍。依此类推，中国的创业板市盈率目前为 96 倍，还有 8 倍的上涨空间。对此，我们只能“呵呵”了。在一个人人勇敢的市场里，说出“勇于不敢”也是需要勇气的。 早在 15 年前的 2000 年，纳斯达克指数就达到过 5100 点。也就是说， 15 年过去了，指数仅仅是回到了原地。只是那些曾经风华正茂的 25 岁的青年们，现在已是年届不惑。在“可怜白发生”的年纪，依旧对于股市感到迷惑，甚至迷糊。 后记 因为对《巴菲特之道》的印象太过深刻，所以在尚未开读之前还是有些担心。毕竟译者和投资者还是不能直接划等号，而我看这本书的目的，显然是冲着投资家去的。看起来很顺畅，版本不错，文字间隔也都比较舒服，用了两天上班期间的间隙，将全文读完。划划写写，感觉还是有很多共鸣。 窃以为，做投资，第一三观要正，理念很重要，当然肯定还是要实践，只有历经实践，定期回顾，才能不断成长，即便是号称不怎么看盘的巴菲特和芒格，年轻时也是天天回来做功课到很晚。没有惊人的付出，不可能有持续的上佳表现。 杨先生从1995年就开始关注巴菲特，令人起敬。如果不是广泛地阅读，不可能接触到他。其与巴菲特和芒格的合影，被一个资深记者自作主张地切掉一个人后发表，理由是：“这个老头是谁”。——谁啊，查理芒格，连巴菲特都要让他三分的人，可怜不读书者众。杨先生用自己的行动，证明了一套行之有效的复制路径，其赴国外读MBA的费用也有很大部分来自投资所得，很有趣。遗憾的是，他的文字到2015年4月左右就结束了，曾在公众号留言，请他多分享些15年股灾1.0、2.0和3.0的所思所想，尚未得到回音。 慢慢等吧，既然能坚定不碰创业板，又全球投资，想必业绩应该还不错。很欣赏其淡定从容的心态，慢即是快。 |
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