 
一、为什么用内含价值： 定义1：内含价值=调整后净资产 扣除成本后的有效业务价值 保险公司本质为经营现金流的公司，保单是合同约定下在当期以及未来会形成一系列现金流，前期费用集中支出导致了净现金流在时间上分布的不均衡，导致实现利润的滞后。同时，由于利差仍是国内保险公司主要的利润来源，和当年实现的投资收益率是直接相关的，导致保险当期盈利的波动性较大，并不适合作为价值评估的基础。 另外，寿险公司的净资产远不能代表清算价值，关键在于保费在未来仍可以创造价值（有效业务价值），有效业务价值是不体现到保险公司当期会计下的净资产中的，这就造成了清算价值的低估。 二、调整后净资产 1、负债端： 保险公司的负债≈寿险责任准备金 风险边际=剩余边际 风险边际=（未来保费收入-未来赔付和费用）折现 风险边际=（死差 费差）折现 利差折现。 注：会计准则下剩余边际属于负债，偿二代下属于实际资本。 费差：预计管理费用差异；死差：预期赔付费用差异；利差：保费投资率差异。  净资产=总资产-负债。由于法定折现率低于会计贴现率，导致负债变多，净资产变小。
2、资产端： 保险公司是经营现金流的公司，资产的市值远比账面价值重要，所以要对账面资产按市值进行处理。 由于负债端和资产端的失真，所以要用调整后净资产来代表真实净资产。 三、扣除成本后的有效业务价值（存量） 定义二：有效业务价值指的是已生效保单在未来形成的利润（三差）折现到现在的总和。 从定义来看，有效业务价值与三差、折现率、收益率息息相关。目前，折现率为11%。三差之中，费差和死差，基于对死亡率和费用率的大数据评估概率得出，其可靠性更强。利差面临更高的不确定性，目前保险公司预期投资收益率多在5%左右。 扣除成本后的有效业务价值是内含价值最重要的组成部分，是内含价值释放动能的储水池。中国平安、中国太保占比相对较高；中国人寿、新华保险近年下滑较严重，未来内含价值的增长将更多的依赖新业务价值。 1、有效业务价值的成本有效业务价值需要相应的偿付能力额度作为支撑，防止寿险责任准备金不够时的兑付。综合付能力充足率=实际资本/最低资本，保监会规定不小于100%。 公式一：有效业务价值的成本=偿付能力额度成本=偿付能力额度-偿付能力额度未来投资额折现（偿付能力额度扣减其成本）。 举例来说，比如100元的偿付能力额度投资10年，投资收益率假定为5%，10年后变为163元，但是按11%再折现到现在就变成了63元，100-63=37元就是偿付能力额度成本。 2、自由盈余：定义三：自由盈余=调整后净资产-偿付能力额度 自由盈余代表了净资产中的其他资金，公司可以自由支配。 结合公式1和定义3，推导出 公式二：内含价值=自由盈余 偿付能力额度扣减其成本 有效业务价值。 四、新业务价值（增量）新业务价值，指最新一年保单在未来形成的利润折现到现在的总和。新业务价值量代表了公司的成长性和保险代理人的工作能力，中国平安的平均增速最快，中国人寿进入低速发展阶段。行业平均每年以10%左右的速度在增长。 
五、内含价值的增长动力 动力一：上年末有效业务价值*11% 上年末偿付能力额度扣减其成本*11% 上年末自由盈余*5%。实际约10.2%。 动力二：新业务价值对内含价值贡献。实际约10%。 动力三、扰动因素：因为寿险里假设投资收益率与实际投资收益率存在差异（受市场影响，主要影响自由盈余和利差），根据统计约约 -5%。 总之，动力一和动力二保证了国内寿险公司内含价值每年能维持20%中枢稳定增长，具体市场扰动因素有待进一步分析。以下为保险公司实际内含价值增速及动力拆分。（新华保险2011年上市由于股东注资导致异常，扣除2011年近五年平均增速23%。） 
 $中国平安(SH601318)$ $中国人寿(02628)$ $中国太保(SH601601)$
最后一句，保险比较难，里面不足之处欢迎指点！
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