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保险的赛道 一直以来，我给大家反复说过保险公司是朝阳行业，并且由于竞争格局良好，所以平安的确定性很高。 不过，一直以来也有不少朋友问到我，究竟内含价值是个啥东西。以及内含价值和新业务价值之间的关系又是怎样。 所以，今天就给大家完整地梳理一遍内含价值和新业务价值的定义，搞清楚这些之后，大家就会明白，为何保险行业的确定性，是这么高。 保险的关键指标 正如上面所说，看保险公司，指标主要两个，内含价值，新业务价值。 其中，平安集团的业务主要分为两部分，一部分是银行业务，另一部分则是保险业务。 银行业务的内含价值比较好确定，主要是以净资产来计算。 但是保险业务中的寿险业务内含价值却是另一种算法。 首先我们得知道寿险内含价值的来源。 对于寿险而言，净资产只能看成当期的清算价值，但是由于寿险合同的特殊性，保单中有相当部分的价值不会在当下体现出来。 而这部分价值，称之为有效业务价值——这是指所有已经生效的保单，他们未来的利润折现到当下的总和。 所以，将这部分的价值和净资产的价值结合起来，才是寿险公司真正的价值——内含价值的由来。
这两部分中，我们先从净资产部分说起。 寿险的净资产部分也跟其他公司不一样，因为在寿险栏目的净资产里面，有一向叫做“责任准备金”的项目。 这个责任金的作用是用于保证寿险赔偿，但是由于寿险的赔偿往往发生于未来，所以这个责任金的计提就需要进行一定的假设和调整。 而为了保守起见，这部分的计提往往偏大，并导致调整后的负债端偏高，从而压低净资产，并导致净资产部分下降。 然后是有效业务价值，作为未来所能形成利润的总和，这个概念涉及的假设主要跟保费的投资收益率（利差），费用（费差），预期赔付额（死差）这几个数据有关，并把未来的利润总和透过一个折现率折现到当下的价值。 这里重点给大家说一下折现率这个概念，这涉及到保险内含价值增长的根源。 举个例子，如果说某个保单在未来20年价值10万（比如是一份交20年，每年提供5000利润的保单），那么如果我们给了一个11%的折现率，那么这个保单在折现成当下的价值后，在当下就变成12.5万的有效业务价值，然后这12.5万在完全兑现价值之前，整体就会以11%的速度增长。 这是方便大家理解的一个模型，实际的计算要稍微复杂一点，但大体不变。 有效业务价值就像一个弹簧，贴现率就是这个弹簧被压缩的力量，随着时间推移，价值逐渐兑现。 此外，有效业务价值需要扣除一定的偿付能力成本后才是最终用于计算的价值，这部分的成本主要也是保障偿付能力的充足率，这个成本的运算方式同样采取类似于上述贴现率的方式来运算。 所以最终的内含价值=调整后净资产+有效业务价值-有效业务价值对应的偿付能力成本=调整后净资产+扣偿成本后的有效业务价值。
不过，第一个公式对于保险内含价值的增长运算上并不好评估，所以我们需要像以前的公式转换那样调整一下，转换成方便计算的模式。 接着是见证奇迹的时刻。 偿付能力额度作为类似于储备金一样的存在，其实是净资产中的一部分，并且由于他的运算方式跟有效业务价值差不多，所以我们就要将这部分剥离出来。 然后就产生这么一个概念：自由盈余=调整后的净资产-偿付能力额度。 于是，就产生了下面这个三连等式。 内含价值=调整后的净资产+扣偿成本后的有效业务价值=自由盈余+偿付能力额度+有效业务价值-偿付能力成本=自由盈余+扣除成本后的偿付额度+有效业务价值。
这就是在不产生新保单的情况下，保险公司内含价值计算方式。 其中，自由盈余作为调整后的净资产的一部分，将会被拿去做低风险的投资，这里的收益率就是我们平时所听到的保险公司的投资假设收益率，平安是5.5%。 到此，我们就可以得出内含价值的内生性增长动力计算情况。 内含价值增长额=自由盈余*5.5%（假设收益率）+扣减成本后的偿付能力11%（贴现率）+有效业务价值*11%（贴现率）。 这就是平安确定性高的根源，内在价值增长的确定性。 然而，这个内生性增长并不是无限的，当有效业务价值的兑现完成后，后续就不会再增长，并全部转化为股东权益。 但是，如果保单能够源源不断地进来，那么这部分价值的消耗就能被填补。 这里进一步给大家科普两个概念，新业务价值和新业务价值增长。 在过去新业务价值每年大概为全行业内涵价值提供8%左右的增速，公式如下， 新业务价值提供的内含价值增速=每年新业务价值/内含价值。 如果新业务价值不变，随着内含价值逐渐增厚，新业务价值提供的增量也会逐渐减少。 但是，由于新业务价值同样有着不俗的增速，也就是每年签的保单都在不断增加，所以新业务价值所增厚的内含价值数量，整体保持稳定甚至有所上涨。 以平安高速增长的17年为例，各个价值因子的贡献如下。
从上图可以看出，平安17年的内含增长中，新业务增长贡献了很大一部分，这跟平安强悍的经纪人团队有着密切关系。 新业务价值如同一个水龙头一样，源源不断的为有效业务价值这个储水池提供活水，只要新业务价值快速增长，我们有效业务的储水池里面的水，就会越来越多。 而新业务价值增长，则是让这个水龙头开地更大，让更多的水注入蓄水池里面。 新业务增长速度如果比内含价值的内生性增长速度要快的时候，寿险的内含价值将会以非常可怕的速度提升。 把上面的思路整合起来，平安寿险业务的内含价值累积过程大概如下。
其中需要给大家解释一下就是，右上角的有效业务价值的预期利润释放就是上面所说的弹簧松开的过程。 通过上面的一连窜分析，大家应该能够明白保险公司的评估指标背后的逻辑。 我一直强调关注平安，重点看新业务价值的情况。 新业务价值增长放缓的时候，内含价值虽然能保持增长，但未来速度也会放缓，所以我一直强调平安的核心是新业务价值情况，而不是利率。 当然，由于过往增长很快，所以哪怕当下新业务增长压力较大，内涵价值的增长也会比较稳定。 相对于当前1PEV左右的估值，保守预期12%增长的内含价值，依然使得平安性价比极高。 保险行业及平安的价值 最后就是我反复提到的行业空间了，
保险行业目前在我国还处于发展状态，虽然经过近几年的发展，咱们的保费已经达到全球第二。 然而，大家不要忘了我们总共有13亿人口。 2017年我们国家的保险密度（保费收入/人口总量）仅为384美元/人，而咱们隔壁的日本则是3312美元/人。
仅通过这两个数据，大家就应该知道咱们保险行业的前景有多么好。 前面提到，平安当下处于1PEV附近，而未来保守估计内含价值能增长12% 也就是说，仅仅依靠内含价值的增长，未来五年平安的股价就可以达到12%的增长，如果PEV恢复到1.5倍水平，那么五年的实际复合增长将达到20%。 最后说说我标题的内容~ 保险行业正处于朝阳发展阶段+竞争格局优秀阶段+绝对低估+业绩高确定性，当下唯一问题是短期受疫情影响而有所减缓，但长逻辑是一直保留。 上面这么多逻辑，A股里面除了基建具备一部分之外，其他行业都不具备。 利率、新业务价值波动，归根到底，不过是股价没涨的情况下，大家所找出来的理由罢了。
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