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中国平安价值简算
2011-01-12 作者：我吃西红柿h
近期52元左右买入中国平安。
买入理由：保险行业在中国还处于初级发展阶段，从保险深度和保险密度看，与其他地区和国家相距甚远。从行业竞争态势看，目前基本上呈现人寿，太保，平安三家寡头竞争局面。而平安的机制优于人保和人寿，在行业发展中平安的市场份额扩张快于后两者的概率较大。 估值方法：由于会计政策无法正确客观反映经营业绩，用内含价值法估值较为合理。所谓内含价值法，实质上只是现金流贴现方法的应用。就寿险业务而言，首先需要考虑入评估价值的是净资产（需要作适当调整）。其次，目前的生效保单是有价值的，因为目前生效保单在一定的精算假设下会给公司带来净现金流，但是这部分现金流毕竟只是未来的现金，如果要算到现在的价值，就必须贴现。精算假设包含了很多内容（除了一般的保险假设之外，最重要的假设乃是保险资金运用的长期收益率）。中国平安在计算现有保单价值的时候，乃是假设长期保险资金运用的收益率为5.5%。而现金流贴现的利率，中国平安用了11%。在此假设下，2011年底平安寿险业务的每股内含价值=调整后寿险净资产+生效保单价值=20.5元（估）。其他业务（产险，证券，信托等）2011每股净资产估计约为每股12.5元，按照1.5倍PB估算价值约为每股18.7元。合计公司价值为39.25元。 但是，上面的计算还没有包含以后的每年能够产生的寿险新业务价值。以后业务的价值如何计算呢？这就取决于一年新业务价值的增长速度。比如2011年的每股当年新业务价值预计为2.55元。以此为基数，你可以悲观的假设2012-以后的每年新业务价值都是2.55元，也就是零增长。但是2012年以及以后年度的当年新业务价值要算到2011年底的价值也是需要贴现的，为了保持和计算内含价值所用贴现率一致，我们也可以用11%。这样的话以后年度的新业务价值贴现到2011年底相当于9倍的2011年当年新业务价值。所以，加上以后年度新业务价值后，公司的总价值评估为=39.25+2.55x9=62.2元。 也就是说，如果保险假设符合以后的实际情况（理赔，费用支出等），保险资金长期运用收益率达到5.5%,一年新业务价值增长率=零，那么你以62元左右的价格买入，长期而言，差不多能获得11%的复合回报率，也就是计算公司价值和业务价值的时候所用的贴现率。如果你的买价低于62元，那么你最后的收益率应该就会高于11%。 那么，如果你的假设不是那么悲观，情况又会如何呢？比如假设一年新业务价值的增长率在2012-2021年的十年里面保持平均15%。此后假设3%的永续增长。按照这样的假设，2012-以后的新业务价值贴现到2011年底的价值是大约29倍的2011当年新业务价值。公司的总价值评估为=39.25+2.55x29=113元。在此假设下，如果你按照113元买入，长期的年回报理论上就应该是贴现率11%。如果你按照52元的现价买入，长期回报率应该是远远高于11%的。但是并不是简单的11%x113/52=24%。具体是多少还涉及到公司价值变动对于贴现率的敏感性。 以上的抽象计算纯粹是数字游戏。并不试图把握公司的实质。所用数据参考了东方证券的研究报告，本人未对此等数据的正确性复核。所以本文只能起到初步参考的作用。 |
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