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一、 外延式并购催生赚“大”钱的公司 利亚德作为LED产品行业的领军企业，近年来可谓实现了业绩的飞跃，在全国各地承建了数千个项目，安装了数十万块显示屏。在2017年的半年报中，公司大报喜讯：2017年上半年公司收入25.13亿（同比增长45%），净利润3.71亿（同比增长102%）；截至8月18日，订单达55亿（同比增长65%），接近去年全年订单数（58亿）；经营性现金流净值7,295万（同比增长158%），毛利率继续提升（超过40%），国内外业务均衡发展（境内营收占比58%，境外42%）。
目前公司已经成功布局：夜游经济、LED小间距屏幕、文化旅游、VR等领域，并通过广泛的并购整合，实现“并购企业大大超额完成总体对赌利润”。  二、 财报中反映出不健康的疑点
(一) 真成长还是伪成长？ 1. 暴涨的营收VS急剧上升的“商誉” 从历年的财报中，我们可以看到资产负债表中的“商誉”项持续暴增，2017年中报披露值达26.45亿元。大家知道，商誉是购买企业投资成本超过被合并企业净资产公允价值的差额。商誉的本意，是要并购中超额支付的溢价，能够在未来获得合理的回报。所以，我们可以把商誉理解为公司一次性的资本投入，也就是成本；未来将因这项投资而持续获得回报。 但在中国A股市场中，滥用商誉的现象比比皆是。用公司的钱（包含从市场中定增圈来的钱）做了大量并购形成26.45亿元的商誉，我只想问一句何时能回本？  2. 每年翻倍的“净利润”VS微乎其微的“经营活动现金流净额”
我们都知道，公司的经营性现金流是一个非常重要的指标，反应了公司的收益质量和回款能力。一般情况下，经营健康的企业，经营性现金流量净额起码要与净利润相匹配。   OK，那么问题来了。利亚德的2016年收入43.78亿，净利润6.66亿，经营性现金流量净额仅仅0.14亿元。2017年中报，利亚德的营业总收入25.13亿元，净利润3.71亿元，经营性现金流量净额0.73亿元。经营性现金流量净额远远小于净利润，与公司的营收暴涨、翻倍的情况根本无法匹配。写到这里，我还是忍不住想问一句，利亚德业绩那么好，咋就账上根本就剩不下钱呢？你说收入翻倍了，利润也翻倍了，可是钱都去哪了？ 3. 持续暴增的“应收账款”和存货 接上上面现金流的问题，难道公司没收回现金来，难道都变成了大量的应收账款和存货？可是公司的广大小股东还是盼着公司能够健康运营的，我们想要回款，不想要应收账款和存货啊。增收不增现，都增到账款和存货去了，这个账做得水平可不高明啊。  4. 大股东减持与虚虚实实的并购交易
2017年中报中，有一些耐人寻味的“并购+股份交易”。随着公司频繁用大量现金进行并购，每次都要求被并购方用公司支付的现金以协议大宗交易的方式去购买实际控制人李军的股份。实际上，这就实现了实际控制人股权高位减持变现。结合上面提到的数据，我们可以看到这样一种情况：公司业绩大涨了，收入年年翻倍、利润年年翻倍、股东的股份却年年减持。此中韵味，值得我们仔细咂摸。  （1）、2016年9月12日，公司2016年第四次临时股东大会审议通过《关于现金收购四川普瑞照明工程有限公司100%股权及后续安排暨关联交易的议案》，公司以现金1.2亿元人民币收购王梓硕、陈余、王爱琼、王智铎、王学雨、钟永科、杨勇、余琴合计持有的四川普瑞照明工程有限公司100%股权。在前述股权转让过程中，王梓硕、陈余分别将其取得的股权转让款中的8,232万元、168万元全部用于以协议大宗交易的方式购买公司控股股东、实际控制人李军持有的公司股份。 （2）、2016年9月12日，公司2016年第四次临时股东大会审议通过《关于现金收购西安万科时代系统集成工程有限公司100%股权及后续安排暨关联交易的议案》，公司以现金1.8亿元人民币收购刘剑宏、申文红、赵琪、幺世玲、姚春燕合计持有的西安万科时代系统集成工程有限公司100%股权。在前述股权转让过程中，刘剑宏、赵琪、姚春燕分别将其取得的股权转让款10,800万元、900万元、900万元全部用于以协议大宗交易的方式购买公司控股股东、实际控制人李军持有的公司股份。 上述发行的部分股份于2017年4月解除限售，解除限售的股份数量为1,729,550股。上述股份实际可上市流通的数量为1,729,550股，可上市流通日为2017年4月26日。 （3）、2016年7月14日，公司2016年第三次临时股东大会审议通过《关于现金收购上海中天照明成套有限公司100%股权及后续安排暨关联交易的议案》，公司拟以3.5亿元现金收购上海晶禹商务咨询事务所（有限合伙）、上海润影商务咨询事务所（有限合伙）合计持有的上海中天照明成套有限公司100%股权。在前述股权转让过程中，晶禹商务和润影商务将其取得的3.5亿元股权转让款中的70%（对应2.45亿元）全部用于以协议大宗交易的方式购买公司控股股东、实际控制人李军持有的公司股份。 （4）、2016年9月12日，公司2016年第四次临时股东大会审议通过《关于现金收购上海蓝硕数码科技有限公司100%股权及后续安排暨关联交易的议案》，公司拟以1.5亿元现金收购上海存硕企业管理中心（有限合伙）、上海芮硕企业管理中心（有限合伙）合计持有的上海蓝硕数码科技有限公司100%股权。在前述股权转让过程中，上海存硕和上海芮硕将其取得的1.5亿元股权转让款中的70%（对应1.05亿元）全部用于以协议大宗交易的方式购买公司股东刘海一、袁波持有的公司股份。 上述发行的部分股份于2016年4月解除限售，解除限售的股份数量为30,948,460股。由于部分限售股份存在质押，因此上述股份实际可上市流通的数量为2,089,894股，可上市流通日为2017年6月7日。 （5）、2017年3月2日，公司召开第三届董事会第五次会议审议通过了《关于现金收购湖南君泽照明设计工程有限公司100%股权的议案》，公司拟以现金24,800万元人民币收购新余高新区君辰投资管理合伙企业（有限合伙）（以下简称“君辰投资”）、新余高新区君玲投资管理中心（有限合伙）（以下简称“君玲投资”，与君辰投资以下合称为“转让方”）合计持有的湖南君泽照明设计工程有限公司（以下简称“君泽照明”或“标的公司”）100%股权。在前述股权转让过程中，君辰投资将其取得的股权转让款（对应17,000万元）全部用于以大宗交易或竞价交易的方式一次或分次购买公司股份。 在以上5笔并购交易中，累计有7.3亿元用于大宗交易购买李军和其他股东的的股份。  (二) 圈钱烧钱的套路，似曾相识 1. 年复一年的定增圈钱
2015年，利亚德实施定增实际融资24.53亿元，目前仍有12.20亿元的融资计划见下图：  2. 大幅增加的“有息负债”
2017年中报显示，公司的短期借款从2016年底的5.79亿元增加到了18.87亿元，大幅增加了13.1亿元。  公司的应付债券从2016年底的9.04亿元，增加到了9.22亿元。
3. 老板借给公司的12.1亿“其他应付款”VS 18.94亿“货币资金”
利亚德2017年中报的资产负债表中，有一项神秘的13.36亿其他应付款。这笔钱是主要是什么呢？原来，这笔钱其中有12.1亿元是老板李军借给上市公司的“往来款”。  按款项性质列示其他应付款 综上所述，最近2年公司通过定增、短期借款、债券、股东借款融资等形式，负债融资额度达64.72亿元（24.53+18.87+9.22+12.1）。那么公司账上的现金还剩下多少呢？2017年中报显示，公司货币资金为18.94亿元、交易性金融资产0.66亿元（主要为权益投资），也就是说公司的钱只剩下了约19亿元左右。 三、 靠圈钱烧钱来接力，你是否下一个乐视？
一方面是营收和利润不断翻倍；另一方面是公司频繁的资本运作，圈钱、并购、套现、股权质押、大股东借钱给公司。利亚德，你真的像故事讲得那么好吗？还是在重复某悲情公司的老路？真的发自内心的希望你走的慢一点，稳一点，不要被股价所绑架。行百里者半九十，且行且珍惜。 |
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