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小律最近接到一个咨询，系对赌失败引发的股东之间股权回购纠纷。原股东不想履行对赌协议，问是否可以解散公司，如此一来，回购的标的即不存在，是否就不用回购了？小律只能说，这种想法实在是太naive了。当初想让投资人投钱，对赌协议说签就签，现在要付出代价了，就想着怎么逃避责任了？对赌协议是那么好签么…… 我们从一则案例来看这种可能性。 【裁判规则】 目标公司进入破产重整程序并不影响目标公司原股东回购其股份。 【案情简介】 2011年12月13日，光大创投与其他投资方、德勤集团、任马力、武华强、武国富、武国宏、魏建松签订了《关于德勤集团股份有限公司之增资扩股协议》（以下简称《增资扩股协议》）。同日，光大创投与德勤集团、任马力、武华强、武国富、武国宏、魏建松签订了《增资补充协议》。《增资扩股协议》3.2条约定，光大创投同意出资人民币1.153亿元认购德勤集团新发行的1000万股新股（对应新增注册资本1000万元），增资款项与新增注册资本之间的差额计入资本公积。《增资补充协议》6.1条约定，如果德勤集团未能在2012年12月31日前实现在境内证券交易所公开发行股票并上市，光大创投有权要求实际控制人或其指定的第三方在收到光大创投的书面通知后的两个月内回购光大创投所持有的全部或部分德勤集团的股份。《增资扩股协议》及《增资补充协议》订立之后，光大创投依约向德勤集团支付了1.153亿元，并履行了其在《增资扩股协议》及《增资补充协议》中的各项合同义务。增资之后，光大创投持有德勤集团4.2373%的股份。但是，德勤集团未能在2012年12月31日前实现在境内证券交易所公开发行股票上市。2014年3月31日，光大创投向五名实际控制人任马力、武华强、武国富、武国宏、魏建松发出了《关于回购股份的通知函》，要求五名实际控制人按《增资补充协议》6.1条约定回购光大创投持有的德勤集团1000万股股份。根据《增资补充协议》6.2条，回购价格应当为下列二者中之较高价格：（1）增资款＋增资款×15%×《增资扩股协议》签订日到回购价款支付日天数／365－回购价款支付日前光大创投已获得的现金红利－已补偿金额；（2）德勤集团届时净资产总额×光大创投届时所持公司股份比例－回购价款支付日前光大创投已获得的现金红利－已补偿金额。光大创投主张，回购价格应根据《增资补充协议》6.2条的公式（1）计算。由于光大创投并未收到任何现金红利或补偿金，因此回购价格应为光大创投的增资款加上每年15%收益率的回报，即人民币164815821.92元（暂计至2014年10月22日）。截至光大创投起诉之时，《增资补充协议》6.1条约定的两个月回购期限已经届满，但五名实际控制人任马力、武华强、武国富、武国宏、魏建松均未就回购事宜予以回应。 五位被告辩称：德勤集团进入破产重整程序后，股东的股份价值归零，且股份转让必须由股东会作出决议，而在企业破产重整期间，股东会不可能再行使权力，故即便《增资补充协议》有效，光大创投要求任马力、武华强、武国富、武国宏、魏建松回购股份的诉讼请求同样不能成立。公司处于破产状态，公司的股份在法律上处于冻结状态或自然趋向消灭，无法正常流转，股东之间不可能进行有效的股份转让和变更；回购的标的也不存在，回购协议履行不能。这种履行不能的状态并非由德勤集团实际控制人的主观原因造成。股份转让的规定建立在公司继续存续的基础上，如果要求实际控制人在公司破产即不再继续存续的情况下回购股份，则对公司的实际控制人而言，不符合公平原则。本案股份回购协议履行不能。 【法院认为】 目标公司德勤集团进入破产重整程序并不影响光大创投主张任马力、武华强、武国富、武国宏、魏建松回购其股份。正如任马力、武华强、武国富、武国宏、魏建松庭审中所称，在德勤集团破产清算或重整的状态下，德勤集团股权价值严重贬损。在此情形下，光大创投的投资利益不能以持有德勤集团股份或向他人转让德勤集团股份实现，其依据《增资补充协议》主张任马力、武华强、武国富、武国宏、魏建松回购其股份，既符合其签订案涉《增资扩股协议》、《增资补充协议》的合同目的，也不违反举轻以明重的法律原则。换言之，任马力、武华强、武国富、武国宏、魏建松作为实际控制人承诺在公司业绩达不到约定的标准时或者该公司未能按时公开发行股票并上市时，即需对投资方进行补偿或回购投资方的股份，则在公司已经进入破产重整，股权价值严重贬损的情形下，实际控制人更应满足光大创投作为投资方基于合同约定以及其对目标公司发展趋势判断要求实际控制人回购其股份的主张。 【律师建议】 对融资方来说，对赌具有高风险性。因为投资者通常都会为自己制订一套有利的保护措施，最大程度降低自身的风险。而融资企业与投资人签订对赌协议根本目的是为了获得资金支持，企业家急于获得高估值融资，又对自己的企业发展充满信心，而忽略了详细衡量和投资人要求的差距，以及内部或者外部当经济大坏境的不可控变数带来的负面影响。一旦经营环境发生变化，原先约定的业绩目标不能达到，企业家将不得不通过割让大额股权等方式补偿投资者，其损失将是巨大的。企业管理层在决定是否采用对赌方式融资时，应谨慎考虑各种因素，权衡利弊，避免产生不必要的损失。 |
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