他是价值投资之神，但中国却少有人知道……

qzuser5jgdahf6 2019-03-22

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昨天写了“神奇公式”，今天来聊一聊这个公式的最初发明人——

乔尔-格林布拉特（Joel Greenblatt）。

美国投资界的大神，我们都知道巴菲特，知道索罗斯，这两年还又知道了桥水基金总裁雷-达里奥（《债务危机》一书的作者）以及橡树资本的总裁霍华德-马克斯（《投资最重要的事》一书的作者），但，我估计绝大部分人听到格林布拉特这个名字，会感到非常陌生。

实际上，格林布拉德也是美国投资界著名的大神，和霍华德-马克斯还是很好的朋友。

有这么一张图，列出了60年来美国能留得下名号的投资大神们的投资战绩——虽然大神们的投资理念相差极大，但都在超过10年时间里，取得了超过标普指数的绝对收益。

图的横轴，是大神们的投资持续年限。

10年是个最基本的要求，不然无法剔除很多纯粹靠运气吃饭的基金经理——根据这张图上所记录的年限，巴菲特是投资持续时间最长的那个，时限接近60年，仅次于他的是活了100多岁的投资大师菲利普-卡雷特（55年），投机之神索罗斯的投资时限为40年，位居第五。

图的纵轴，是大神们投资的年化收益率相对标普指数的超额收益，用百分比表示。

过去60年，标普指数的年化收益率大约是8%，所以图上纵轴所显示的收益率，你再给加个8%，差不多就是这些大神们算下来的年化收益率。

收益最高的，是索罗斯曾经的搭档、现在到处在中国做演讲的吉姆-罗杰斯，其相对标普的超额年化收益接近30%，但其投资时限最短（11年）；

接下来，投资收益之高排名第二的，就是这位乔尔-格林布拉特，在其早期持续20年的投资生涯中，年化绝对收益率高达35%。

和索罗斯、罗杰斯等人经常利用杠杆来创造超高收益不同，格林布拉特基本不用杠杆，主要采用特殊事件投资，这样来看，采用基本面分析的价值投资者中，格林布拉特的收益算是最厉害的——从这个意义上说，他才是真正的价值投资之神。

1985年，格林布拉特创建了自己的对冲基金戈坦资本（Gotham Capital），最初仅有700万美元，到2005年基金总价值已经增长到8.3亿美元。

2005年，格林布拉特决定将资金退还给其他合伙人，只用自己的钱进行投资；同年，他将自己长达20年的投资经验浓缩成一本小书《The Little Book That Beats The Market》，就是在这本书中，他提出了投资中简单而又有效的神奇公式（Magic Formula）。

神奇公式由两部分构成：盈利收益率（EY）和资本回报率（ROC）。

将股票EY和ROC，分别从高到低进行排名，然后将其排名相加，选择加和最小数字的几十家公司作为一篮子组合进行投资，这就是神奇公式选股。

听起来好像很简单的样子，但结果却很不凡。

在自己的书中，格林布拉特已经应用这个公式对过去17年的市场进行回测，证明神奇公式在选股上确实相当有效。

1999年到2009年，科技股从最高点破裂，然后又遭遇2008年的金融危机，算是美国股市极糟糕的10年，有人也用神奇公式对其进行回测，结果表明：

神奇公式年化收益为13.74% VS 标普500的 0.87%。

有一名叫Wesley Gray的博士，采用神奇公式对1965年-2010年的美国市场数据进行回测，发现神奇公式也没有问题，能取得12.46%的年化收益，标普500则是9.44%的年化收益。

至于神奇公式能不能推广应用到A股市场——

答案当然是能。

我在“选股票，考虑一下神奇公式？”一文中，已经用数据回测给出了答案。

港股当然也没有问题，有人用神奇公式挑选出的港股做出三种组合，用2006-2016年的港股数据进行回测，并用港股中著名的盈富基金作为对照，结果如下。

不仅仅是美股、A股、港股上适用，有人把这个公式拿到比利时卢森堡和荷兰的股市上回测，长期下来也轻松打败大盘。

神奇公式这么好，问题就来了——金融界有个定律就是：

如果某个策略一定能赚到超额收益，那它就会如同血腥吸引鲨鱼一样，吸引越来越多套利者进来，最终把这个策略给搞死，让超额收益灰飞烟灭。

在过去几十年回测中表现良好的许多策略，后来在实践中大都惨不忍睹，神奇公式的策略，凭什么可以持续应用下去？更直白地说——

如果大家都使用神奇公式，怎么可能还会有超额收益？

格神在那本书中是这么回答的：

这个策略不会被滥用，因为神奇公式偶尔会熄火，在他回测的那17年期间里，神奇公式基本上每四年就会失灵一次，有时候还会出现连续两到三年都跑不赢大盘的尴尬局面。当一个策略两到三年都不奏效的时候，一般人就会倾向于去宣布 XXX 已经过时啦，已经不行啦……

大多数投资者，其实就是如此的目光短浅和没有耐心！

即使这个策略被很多人使用也不要紧，市场上总有很多人，他们并不擅长投资和交易，但是他们却非常热爱投资和交易，这些人就会成为神奇公式收益的来源，用中国式语言来说就是——总会有人充当新韭菜嘛！

邱国鹭在《投资中最简单的事》自序里曾经引用格神的一段话作为结尾：

“正如乔尔-格林布拉特所说，第一，价值投资是有效的；第二，价值投资不是每年都有效；第二点是第一点的保证。正因为价值投资不是每年都有效，所以它是长期有效的。如果它每年都有效，未来就不可能继续有效。听起来像是个悖论，但事实就是这么简单。在资本市场，如果有一种稳赚的方法，就一定会被套利掉。正因为有波动性，才保证不会被套利。”

正如“选股票，考虑一下神奇公式”一文所说，神奇公式虽然看起来和应用都很简单，但也存在三个方面的局限：

第一，金融股和公共事业股不能应用神奇公式；

第二，无法避免公司财务造假和欺诈行为；

第三，并不能避免一两年内的熊市下跌。

关于解决之道，我也在上篇文章中进行了说明。

不过，为了更大程度避免上市公司的财务粉饰行为，还有人建议采用GPA（Gross Profit to Assets，总利润/总资产）代替ROC，因为总利润和总资产与资本结构无关，上市公司对其进行粉饰的可能性较小，而且也很方便进行公司间的比较。

吹毛求疵的话，神奇公式其实还有一个问题——对于很多周期性行业来说，一个公司ROE或ROC变化可能非常缓慢，也许业务发展已停滞一年后，ROE或ROC才开始出现下降，这样一来，无论用ROC还是ROE作为“好股票”的评价指标，都会出现一些偏差。

这个，当然也有办法解决：对于周期性行业的股票，在选入股票池的时候，可以查看其净利润增长率，如果净利润增长率开始放缓，而且行业处于景气度最高的时期，那么谨慎考虑；如果净利润加速增长或保持平稳，那么大胆选入。

——不过，需要进一步说明的是，大部分对未来的预测都非常不靠谱，这种看似聪明的修改，也有可能因为个人对未来的判断失误而错失利润。你认为行业景气度最高，结果后面其实还有更好，你认为行业将要繁荣，结果后面遭遇寒冬……

最后，来说说格神本人的现状。

2010 年，格神决定重返对冲基金行业；

2012年，戈坦资本再度对投资者开放，这一次，格神甚至放弃了自己以往赖以成名的特殊事件投资策略，专注于价值投资，而且采用的就是改进后的“神奇公式”所选入的股票。