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陪读林奇15期我们谈了一些财务分析指标，有一个非常重要的指标我们没有谈，因为要把它放在三省算法里。 巴菲特说，如果非要我用一个指标进行选股，我会选择ROE，那些ROE能常年持续稳定在20%以上的公司都是好公司，投资者应该考虑买入。 这个非常重要的指标是净资产收益率（ROE），单看净资产收益率意义不大，但它还有另一个名字——杜邦分析法。 杜邦分析法（DuPont Analysis）是利用几种主要的财务比率之间的关系来综合地分析企业的财务状况。具体来说，它是一种用来评价公司盈利能力和股东权益回报水平，从财务角度评价企业绩效的一种经典方法。其基本思想是将企业净资产收益率逐级分解为多项财务比率乘积，这样有助于深入分析比较企业经营业绩。由于这种分析方法最早由美国杜邦公司使用，故名杜邦分析法。
上图是传统的杜邦分析原理图，从图中我们看到，杜邦分析法首先将净资产收益率分解为资产净利率和权益乘数： 资产净利率=净利润÷总资产； 权益乘数=总资产÷净资产； 资产净利率×权益乘数=（净利润÷总资产）×（总资产÷净资产）=净利润÷净资产=净资产收益率。 然后再将资产净利率分解为销售净利率和总资产周转率： 销售净利率=净利润÷营业收入； 总资产周转率=营业收入÷总资产； 资产净利率×总资产周转率=（净利润÷营业收入）×（营业收入÷总资产）=净利润÷总资产=资产净利率。 通过对ROE的分解，我们才发现巴菲特的“狡猾”，他虽然说了一个指标，但这个指标几乎包含所有指标，当然这还不是巴菲特的真正用意。 杜邦分析法将ROE分解为销售净利率、资产周转率和权益乘数，它们分别代表盈利能力、经营能力、负债能力，通过这三个数字的高低，我们可以判断一家公司属于高利润模式、高周转模式还是高杠杆模式。
上图是洋河股份、万华化学、上海机场近5年ROE走势图，洋河股份ROE一直保持在20%以上，万华化学ROE波动比较大，上海机场ROE2014年开始稳步增长。 巴菲特说ROE能长年稳定在20%以上的公司就是好公司，我查阅了一下，上市5年以上，ROE≥20%的公司，仅有22家（文末有具体公司），同样上市5年以上，ROE≥15%的公司，仅有78家，可想巴菲特的标准有多苛刻。 下图是三家公司2018年ROE的分解情况：
上海机场是典型的高利润模式，销售净利润达到47.69%，但是周转能力和负债较低导致ROE只有16.48%。 洋河股份也属于高利润模式，虽然净利率没有上海机场高，但是总资产周转率和权益乘数稍微高于上海机场，洋河机场ROE达到25.68%。 万华化学三个能力比较平均，净利率低于上海机场和洋河股份，但周转率和权益乘数大幅高于两家公司，最终ROE大幅高于两家公司。 万华化学2017年ROE达到50%，主要因为当年净利润达到25.05%，2018年净利率同比下滑15.52%。 万华化学2015年ROE仅16.56%，当年净利率11.69%、总资产周转率0.44次、权益乘数3.22，万华化学2015年ROE主要是权益乘数拉动。 万华化学ROE的波动主要是净利率导致的。 这三种模式哪个最好？思考这个问题已经进入杜邦分析法的深层含义，或许这才是巴菲特的真正用意。 我们先思考一个问题：这三种模式哪一种最难？我认为高利润最难，高周转其次，高杠杆相对简单。 上海机场的净利率这么高是因为它获得一种特许经营权，而且又有得天独厚的地理位置，这种优势让它有很高的壁垒。 如果上海机场想让ROE超过20%，只需要把权益乘数提高至1.35，上海机场多分点红，或者增加一点贷款，就可以把权益乘数提高到1.35，分红或贷款对于上海机场都不难。 我们再看两家公司ROE的分解：
贵州茅台是典型的高利润模式，万科是典型的高杠杆模式。 同样都是酒，为什么茅台的净利率可以达到51.37%，而洋河股份只有33.59%？我们知道是因为品牌。 一家公司能够获得高利润一定是因为拥有了某种优势，比如特许经营权、品牌，而这种优势是很难超越的。另外这种优势是不可能记录在资产里的（这是一个复杂的话题，当我们看到高ROE的公司，可以思考是什么资产没有记录在资产里，思考这个问题其实就在思考为什么利润这么高）。 如果它没有这种优势，它只能让公司变得更有效率，效率形成的壁垒远低于某种优势形成的壁垒。 一家公司没有高利润，运转又不快，那只能通过高杠杆提高ROE，高杠杆又意味着高风险，虽然万科的ROE可以达到20%以上，但是市场也只给8倍的PE。 所以我们认为高利润是最好的模式。 总结，当我们分析一家公司时，可以先看这家公司的ROE是多少，然后分解ROE，判断公司属于什么模式（高利润、高周转、高杠杆），如果是高利润模式，思考公司是如何取得高利润的，未来高利润能否持续，如果是高周转，也可以判断公司是如何做到高周转模式的，有没有形成优势，如果是高杠杆，我们不太建议投高杠杆的公司。 最后留给大家一个思考：杜邦分析法的劣势。 欢迎和我们留言，谈谈你的思考。 附录：上市5年以上，ROE≥20%的公司
风险提示：本文仅是作者学习之用，文中所提个股均不作为投资依据
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