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南江何佳 冯柳是我认为投资圈里还比较牛的，平时我们都是说巴菲特、彼得林奇这些国外的大佬。淘股吧，我一般也很少看，里面真真假假，但确实还是有一些特别牛的，冯柳是其中之一。那我们接着。我们接着上一期的继续往下讲。上次我们讲了前四点。我们今天从第五点开始讲。 第五点：信息的价值与被市场演绎的频次负相关，但不能以市场是否都知道该信息来衡量其有效性。只要未对其进行恰当的演绎，则该信息是否被广为人知并不重要，毕竟会有很多因素压抑市场对信息的体现和理解。反之，即便是市场完全未知的信息，如果股价已经演绎过了，其价值仍旧要相应的给予折扣。 这句话什么意思？信息的价值就是市场的预期，包括并购、重组、概念啊、业绩增加的预期等，这些都叫做信息。信息的价值与被市场演绎的频次负相关，什么叫负相关？演绎的越多，价值就越低。演绎的越低，它的价值也就越高。比如说一个票，老炒这个概念，比如说之前炒地域、炒板块、炒自贸，炒了1次、2次很新鲜，炒3次5次，大家就疲劳了，炒过7、8次就没人炒了。这就叫与市场演绎的频次负相关。股票可能下个季度会有一个好的业绩，反复的去演绎，多了市场就疲劳了，所以叫负相关。 第二句话，但是不能以市场是否都知道该信息来衡量其有效性。有时候市场并不是一定都知道的，但是只有个别资金知道的话，可能有效性也会打折扣。只要未对其进行恰当的演绎，比如说预期增长30%的，它只涨了15%，这就叫未对其进行恰当的演绎。该信息广泛，被人所知道并不重要，很多人都知道。它可能在业绩上增长了30%，股价上涨了15%，那业绩增长已经是被很多人广为人知了，但是没有对它进行恰当的演绎，所以也不重要，毕竟会有很多因素压抑市场对信息的体验和理解。 反之即便是市场未完全未知的消息，但股价被演绎过了，其价值依旧要相应的给予折扣。比如一个消息，圈里没有什么人知道，但是股价为什么会涨这么高？市场好像不太了解它，但股价涨这么高。其实从这里可以看出来他也是一个会尊重市场波动的人，他会假定市场其实是有效的。我相信他也是相信一个有效市场假说投资理念，就是说他相信，既然市场给过了大幅波动，大幅上涨或者大幅下降。即使没有人知道消息。他默认为一定是有足够的人或者足够的资金知道，只不过我们比人慢一步。我们不可能永远都比别人快，很多时候会比别人慢，而且我们可能是大多数人，可能是我们代表市场大部分的人。那大部分的人都完全未知的信息，但是股价却被演绎过了，那它的价值怎么估算呢？这里说了。那就要给予一个相应的折扣。 第六点：不同投资周期的研究要求也是不同的。长线落脚点是事实与可能性，中线落脚点是预期与市场的匹配，、短线落脚点是情绪及信息扰动。这三点经常会不统一，但有时会相通，只是呈现方式与周全性不同。 战略配置、战术配置咱们上次讲的。不同的投资周期的研究要求当然不同的。要重拿、长拿股票，逻辑当然要深。要短拿、浅拿股票，那你的研究可以不用那么的深，这两者研究要求是不一样的。长线落脚点是事实与可能性，要买一个长线的票，不能奔着一个虚幻的逻辑一个虚幻的概念，只凭预期和空想去买它。所以长线落脚点的企业一定要有事实，而且是可能性是确实存在的。像茅台、恒瑞，指望每一季都有60%、70%以上的增长不太可能，老实说20%、30%是非常非常好了。咱们前两天说了，那就像华尔街这么多年能够持续15%都已经是非常好的企业了。然后估值也合理，业绩也稳定增长。这就叫做事实与可能性。 中线的落脚点是预期与市场的匹配。什么叫做预期与市场的匹配呢？就说这个公司业绩有改善和市场对它有没有预期，或者市场跟它有没有匹配。包括市场本身的涨跌跟它有没有匹配。 短线落脚点是情绪及信息扰动。比如出来一个消息，刺激市场情绪，总体氛围很好，大家都短线干两把。或者做短线交易的，纯粹是买着试。这个就跟剑法一样，冲着均线买，冲着天天涨停板的热情买。像这种纯行为主义的短线落脚点就叫做情绪以及信息扰动，这三点经常会不统一。 但有时会相通，只是呈现方式与周全性不同，这个市场我说了，层次、资金、参与者都是多种多样的。有长线逻辑在涨，比如说每天在上涨的这200只票当中，可能有那么几十只，是因为长线的投资者在买它；有那么几十只是中线的，觉得阶段性的景气周期的匹配、市场的风口去买它；还有那么几十只，是短线，就纯粹是为了波动而波动，为了概念炒龙头，龙一龙二龙三、打板，所以这叫做这三点会经常不统一，但有时相通就是这么个意思，呈现方式和周全性当然就不同了，对不对？不同的涨法呈现出的周全性是不一样的。 第七点：我们对估值的使用，一定要从务实角度出发，先把它当作理解市场的工具，从它的异常中读出市场的思考和预期点、标识出此基础上的赔率分布、然后才是具体的价值估算。因为估值的前提是真相不被充分掌握，否则便是确值了。所以我们心里要清楚，这只是一个随时会因情况而改变的概数，除非是在绝对边界下注且具备极端事件的排除能力。其实这也就是格雷厄姆的思想核心，只是他用了安全边际这样不太清晰的词，从而让人误以为是低估折让的含义。 这就更绕了，什么意思？对估值的使用要从务实的角度出发，先把它当作一个理解市场的工具，不一定去研究它的估值，所有行业、板块及个股的估值，并不是说每研究一个就要去买它，而是你要把它当作理解市场的工具，什么意思？市场现在平均估值是多少？美国牛市能涨7、8倍、10来倍，中国也有从998点干到6000点，涨了6倍，那么怎么理解市场？它有没有一个估值的边界？你说平均市盈率，比如说15倍20倍，是中国股市的一个比较低的点，那平均估值70、80倍，中国市场比较高的点，能不能到200倍？很难吧，因为美国最高可能还不到100倍，中国凭什么干200倍，体量、潜能比他大那么多吗？一定是有一个天花板。 这个咱们以前讲过，所有对估值的使用，无论是大盘还是板块还是个股，先把它当作一个理解市场的工具，从它的异常中读出市场的思考和预期点，然后在这个基础之上去做一个赔率的分布，然后才是去计算要买的股票的估值。当然了，我今天说的这些，就算是我再怎么给大家深入浅出的讲，如果在市场上没有一定的经验，我估计依然还是会有一些费劲。因为估值的前提，是真相不被充分掌握，否则便是确知了。估值、预估嘛，如果被充分掌握了，那就是一个确定的值了。所以只能是在了解市场基础之上去估算它，所以我们要心里清楚它是个随时改变的一个大概的数，这都是对估值的理解，估值不可全信不可不信，什么时候信什么不信，再结合市场来看，格雷厄姆说的思想核心是用了安全边际，安全边际让人误认为是低估，安全边际一定是被低估了，不一定，结合市场来看。结合咱们昨天所讲的，如果涨了还能涨，那在这个区间那就不是一个被低估，是高估了又不断的被高估。那算低估还是高估？所以，格雷厄姆的安全边际不仅仅是所谓的低估值和纯折让。从这里其实你也能读出来，冯柳也受了索罗斯和卡尔波普尔的影响。 第八点，有人会说牛熊的判断才是最难的方面，其实只要看这个市场大部分股票是否已透支其极限预期就好了，不过这样需要对整个市场都有良好的认识。如果不具备这样能力的话，那么我的建议就是只关注确定性高成长的票，它们在牛熊中都不会有太坏的预期，主要取决于其自身的成长率和时间，与市场估值关系不大，这样比较省心但要考虑错判后的风险承受问题。当然，对极少数的优异公司来说，未来总是会强过现在的，这就是比牛熊大势更大的大势。 什么意思？牛股可以穿越牛熊，比大势更加重要，高成长性高确定性的股票，无论是牛熊都能走出来。这是不是不废话？这还真不是废话，为什么没有高成长的股票走不出来。牛市不一定能走出来或者走得比别人慢，熊市会比别人死得更惨，就以现在的这种市场为例，我们每一期的周评都在讲一个问题，就是一周以来又创了250日新高的票有哪些？我们说了业绩业绩还是业绩。同样的又创了新低的票有哪些呢？你看是不是业绩？我们可以考虑加入一个创新低的票的数量。所以，必须有高成长性才能够穿越牛熊，那如何去判断牛熊呢？他说了，这个市场大部分股票是否已透支其极限的预期，其实这句话对于做量化的人要好好去思考一下，如果足够熟悉市场，其实是能够判断出牛熊的，他这里就给了个很好的方法，大部分股票是否透支其极限预期、什么意思？听好了，钢铁板块，历史以来的最高估值是多少倍？现在多少倍？一级行业28个，二级行业100多个，三级行业三四百个，如果你把每一个行业的估值，在当下和历史的估值全部给换算出来，你就知道市场的大部分股票是否已经透支其极限预期，那这样的工作我们每周都在做，所以为什么我说我们需要大量的数据来判断市场？就是因为这样的原因，这个就带过了，做量化的人知道是什么意思。 第九点．这么多年，我很少独立做研究，因为不擅长，所以我从来都是做白马不做黑马。通常会把别人研究好的、我觉得有道理的东西全部列出来，然后从中挑选。我会把所有的东西罗列出来，思考涨的理由是否可延展，跌的逻辑是否可被化解。我喜欢做关注度很高的票，因为关注度高，我能知道大家在想什么；对于关注度低的票，我不知道大家在想什么，因而无从进行选择。历史上我自以为是的研究基本都是错的，选择则基本都是对的。 他不太做独立研究，而是从别人的逻辑之上去选，但是要跟市场逻辑相结合，关键是看东西列出来，涨的逻辑是否能持续，跌的逻辑是否可以被化解，去考验他实和虚的部分。喜欢做关注度高的票，这么多年翻了这么多倍，并不是天天找一个黑马没人指导，或者天天去打板。这里关注度高不是先打板，明白没有？关注度高的票是指比较白的票，大家都所熟知的票，明白了吗？ 第十点。这个世界没有真相，我们认为的真相往往是一种偏见或者说是一种阶段性的逻辑。这个世界太复杂，我们没有办法去认知。我认为市场都是对的，关键是我们什么时候去选择相信什么。 也跟大家讲过，他认为市场都是对的，他是一个有效市场假说的信奉者，他并不认为他能够了解市场的所有信息。涨或跌完全能够反映股票的价值吗？不一定，什么时候去选择，相信什么，这句话是什么意思？跟大家举个例子吧，到了牛市里，我们都知道每次都会提出新的逻辑，让指数能够有更大的空间，让板块和个股能够有更大的空间。你真相信吗？还是你愿意去选择相信？这是两回事儿。有一种真的入戏很深的人，就是自己都相信了，说中国梦就真的是中国梦，然后10倍杠杆，最后把自己套进去。市场给你一个逻辑，你可以选择相信，你也可以选择不相信。当选择相信的时候，要知道你是在选择相信，而不是真的相信它能够永恒，只不过选择了当下的一个逻辑而已，股票也是一样。由于美股涨了，由于世界各个国家对同类型的估值提升了，现在国内有提升的预期，你愿意选择相信吗？可以选择不相信，如果选择相信了，要清楚，不要真的入戏太深，这就是一个市场的阶段选择而已，只是愿意去相信而已，明白了吗？ 第十一点。卖出条件应分两种，一个是梦想落空时的出逃；一个是达到预设后的收手。前者比较简单，什么时候发现就什么时候离开，不太计较价钱和时机，因为没有什么损失会比把自己困住丧失其他机遇来得更大。对于后者，老巴有句话，最好的投资是永远不用卖的，这个比较容易误导人，其实是指一直让你找不到卖出理由的才是最好的投资，因为有的企业可能在你整个投资生涯中都可以保持持续的成长。这叫作最好的投资，明白了吗。而不是说你去买一个烂股票却永远都不卖，这不是最好的投资。我们不能交这样的智商税。 当然，这样最终的结果就是世界级的伟大企业，只是这一般都属于事后的总结而非预判，所以我们只能心里祈祷它是个永远不用卖的家伙，然后经常审视它现在是不是该卖了，怎么审视它？光看图啊？不是的，报表，市场，对它的估值都得看，在其发展的每一个关键时期都保持跟踪以修正自己的理解和阶段预期。 卖出分为两种：第一种梦想落空，当然了，你给了一个大逻辑，这个逻辑都破碎了，你还在里面干嘛？自欺欺人吗？第二种达到预设后的收手，增长就这么多，股价的涨幅远远超出他的预期，最后以实展虚展不开。以虚补实补不到。达到预设了，那就可以收手了。 这两次的这两期关于冯柳的思想会比较烧脑，这个得反复看，而且越有经验，越有阅历你越会觉得养分越大，就跟我们看巴菲特说的好的票，我看以前访谈跟巴菲特午餐的人，或者跟好多牛人聊天，有人就告诉你，坚持做你自己认为正确的事情，买白的东西。你觉得好有道理啊，一般人也会听到，但为什么感觉不一样，因为你自己的阅历没有到，所以我希望大家反复的去思考，长期跟踪，把我们的整个逻辑的理念，以及结合这两次讲的冯柳的理念，去想这些问题，我认为是非常有价值的。他整个的体系还比较大，我们也是梳理了思维导图，所以以后有机会还是跟大家讲。 |
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