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金融行业概念多而且极其复杂，想要系统学习需要非常好的工具，否则会事倍功半。正是唐朝老师的那本惊天巨著《手把手教你读财报》让我对财报有了新的认识，原来财报可以如此轻松；鉴于唐朝老师第一本《手把手教你读财报》给我学习财报带来了极大帮助，因此很乐意去学习《手把手教你读财报-2》，从2019年初开始了银行业的学习之路，大约花费了连续四个月时间学习银行，对银行业有了一个大概的了解。 有一段时间经常看到@流水白菜 老师发文看好保险行业，之前我也看好保险行业，但是仅仅是主观感觉，对这个比银行还复杂的行业一直望而却步。后来看到唐朝老师在回答网友提问对于中国平安的看法时，大致观点是保险太复杂，是基于一系列的假设，那些假设就像一个黑箱子，唐老师认为自己无法提前去预判风险，所以没有买入。唐朝老师这个观点对我有些启发，我倒认为黑箱子不是问题，关键是假设是否合理，是否能够实现假设，有了学习银行业的基础，便开启了保险行业的学习之路。 我大概在学习保险行业一周左右就非常看好，当时也买入了新华保险和中国太保（主要是考虑到平安的PEV相对较高），我看好保险行业的几大逻辑： 1、好生意 属于赚钱不辛苦的行业，精算师利用高科技、大数据等手段设定好参数，一方面赚取客户的保费，另一方面可以把保费用于投资，赚取双重利润（而且保险公司的员工没有底薪，只有为公司创造利润才会有提成），巴菲特、戴维斯一生持有保险行业就是很好的背书 2、好行业 不需要什么精确的数据一眼就知道目前我国的保险密度和保险深度还有极大的提升空间，随着人均GDP的不断提升，人们的可支配收入不断提高，人们的保险意识不断增强，越来越多的人会主动购买保险，从身边同学、朋友目前买保险的比例来看空间还有N倍。 后来随着学习的不断深入，逐渐对巴老的那句经典语录有了更深的认识，“以合理的价格买入优秀的企业，要胜过以便宜的价格购买平庸的企业”（银行业是高杠杆经营的行业，我宁愿以合理的价格买入经营、管理良好的银行，而不愿以便宜的价格买入平庸的银行”），也开始对段永平先生经常提到的企业文化有了一些感觉，于是开始逐渐把焦点转向中国平安。 关于企业文化，平安的股权结构非常分散，各方面有很好的制衡，管理层可以很好的制定长期战略，高管和核心员工有大量的股权激励，管理层与股东利益一致，这一点非常明确。那平安是否是保险行业最好的公司呢？ 保险行业经营的核心我认为就是一系列假设，只要假设合理就能很好稳健经营，负债端设定好保费金额、赔付率、赔付金额、预定利率等（长期来看营运偏差为正），投资端做好投资，投资收益率假设为5%（过去多年平均投资收益率远超5%），同时贴现率11%也非常保守，这些假设是用来保证不出问题的（行业还有一个巨大的好处就是监管层很呵护，为了防患行业出现利差损风险，银保监会主动对一些高利率的保单进行限制，也有效规避了恶性竞争）。 由于保险行业的特殊性，有些保单缴费期长达十年二十年，而费用当期已经发生，保险公司未来还承担偿付责任，因此利润也无法在当期体现；基于此，保险行业开创一个专属词语“内含价值”，由于内含价值较为主观，企业实际经营差异巨大，我们可以通过一些辅助数据来看企业在多大程度上满足了假设，比如看过去五到十年内含价值转化成营运利润的比率，营运偏差比率、死差费差和利差占比以及综合投资收益率等，从这些数据综合分析，平安都遥遥领先与其他企业。 是什么原因导致过去多年平安一直远超同行业？ 1、股权结构合理 合理的股权结构带来狼性的企业文化、管理层与股东利益一致 管理层对行业理解深入、有战略眼光 2、综合金融 这一点非常关键，平安的业务员平均收入是同行业的两倍，未来可能差距会更大，一方面源于平安的产品较多，业务员收入来源渠道较多；另一方面，相对行业明显高出一倍的收入能够聚集大量的高素质人才，也有助于提高公司的品牌形象，形成良性循环。 3、科技赋能 先不说平安好医生、金融壹账通、陆金所等科技巨头，如今的平安保险、产线、银行、证券、信托等都已经成为行业绝对龙头，优势遥遥领先，这大大得益于不断的科技投入，未来还将更加明显。 几大关键点： 1、新业务价值 营运利润的主要来源是剩余边际摊销，而剩余边际的摊销取决于剩余边际的总量以及当年新业务价值的增速，每年的新业务价值就是在向蓄水池注水，当新业务价值增长较快时，剩余边际摊销也会较快，也会提高营运利润，当新业务价值增速放缓或者下降时，蓄水不足也会影响剩余边际的释放。目前来看，行业处于结构调整期，2020叠加疫情影响，新业务价值短期难有起色，但是从长远来看，行业空间巨大，平安优势明显，新业务价值重回高增长只是时间问题。 2、低利率 很多人担心未来进入低利率时代可能会导致投资收益无法达到5%假设，造成利差损，进而陷入行业危机。 首先，公司可以调整新保单的预定利率，由于我们国家目前的保险还处在高速成长期，可以利用大量的新增保单平滑存量保单的投资收益率问题，而且低利率时代有助于提升股票估值，平安目前3万多亿的投资资产，股票投资仅仅10%多一点，有巨大提升空间； 其次：利率是由一个国家的经济发展阶段、发展速度决定，虽然我们GDP告别了过去的高增长，但是6%的增速放眼全球依然非常靠前，近些年我利率下降空间也是很有限的； 最后：即便是十年期国债利率长期跌破3%，我们当前的贴现率11%对比美国也是极其保守的，未来可以调整为10%甚至更低，这样可以很大程度对冲利率下滑的风险。 3、科技 平安多年持续大力投入研发，已经孵化出很多的“独角兽”，目前多数企业还处于投入期，短期不必过多关注利润。 4、财务数据 2019年PEV1.2万亿，目前市值1.5万亿，PEV=1.25倍；未来五年PEV有望获得20%左右的复合增速，假设五年后1倍PEV，五年收益1.2*1.2*1.2*1.2*1.2/1.25=1.99，五年一倍，复合收益15%； 2019年营运利润1330亿，假设未来五年营运利润复合增速15%，五年后仍然10倍PE，复合收益15%，假设五年后15倍PE，复合收益25%； 结论：未来五到十年保险行业处于黄金发展期，中国平安作为行业龙头必将获得更高的成长速度，短期结构转型期导致新业务价值增速放缓只不过是一个短暂休整，一旦完成调整，将迎来新的高速成长期。目前PE仅10倍，未来五年PEV有望实现20%的复合增速，营运利润有望实现15%-20%的复合增速，保守估计五年一倍。 典型的好生意+好行业+好公司+好价格，五粮液之后第二孔。 |
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