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“损失厌恶的概念无疑是心理学对行为经济学最重要的贡献。” — Daniel Kahneman 2002年诺贝尔经济学奖得主 2017年，行为经济学之父Richard Thaler获得了诺贝尔经济学奖。在诺贝尔奖委员会就其对科学做出的贡献的描述中，“损失厌恶”一词出现了24次。 事实上，我们的研究表明，损失厌恶对投资决策产生的影响，可能比Kahneman和Thaler在其获誉之作中认为的要小得多。 损失厌恶是什么？ 损失厌恶认为，在其他条件都相同的情况下，人们对损失比对收益的重视程度要大得多。这包括在某些情况下，无论获益还是受损，其结果对人的生活境况几乎没有实质性影响，因此证明人们对风险过于厌恶。虽然这对一部分人来说是毋庸置疑的，但它并不适用于所有人，而还有许多人可能过于愿意冒险了。 在投资中，某种程度的风险厌恶是完全合理的。例如，如果让你的投资账户损失10,000美元意味着你将无法支付每月的房租，而额外获得10,000美元可以让你去度个假，那么与其冒着无房可住的风险，合理的选择是保证你的资金安全。如此说来，投资者期望通过承担更多风险，从而获得更高回报，并非不合理。 为何人们认为损失厌恶很重要？ 关于这个问题，在很大程度上是因为他们认为损失厌恶对投资决策具有重要意义。例如，Daniel Kahneman在最近举行的第71届CFA Institute峰会上发表的讲话中指出，损失厌恶会导致投资者相对于收益而言过于重视损失，从而导致错误的投资决策。投资者对风险会产生非理性的厌恶和过度的恐惧。 以人们在面临小额打赌的情况下如何做出决定为例，研究人员进行了研究。他们会问被访者在输赢概率各半的情况下，是否会愿意接受10美元赌注的打赌。显然，无论输赢与否，很少有人的生活会因此而发生重大改变。但是，大多数受访者都不愿意参与，而研究人员将其称为损失厌恶的证据。基于这些发现，他们进一步推断并确信损失厌恶影响了更重要的投资决策。 在上述案例的背后其实还反映了一个问题，当人们被问到10美元的赌注会对他们造成何种影响时，一般来说，他们都不会提到潜在的损失比收益更重要。此外，是否愿意承担小赌注游戏中的风险，取决于这场打赌游戏是如何设计的。 在即将出版的《Journal of Consumer Psychology》里一篇对损失厌恶极其重要的评论中，Derek Rucker和我得出的结论是，对低风险打赌游戏的研究被认为是支持损失厌恶的证据，但在这种研究中，选择接受打赌通常被设计成为选择对现状做出改变。因此，研究人员将简单的惯性，即倾向于在缺乏有意义的激励的情况下，不愿意做出改变而选择维持现状，与损失厌恶相互混淆了。 事实上，当有关损失和收益的决定与在变化和现状之间做出选择相互脱离之后，没有证据能够证明损失厌恶。例如，在被要求在接受0美元或接受有50%可能赢得或输掉10美元之间做出选择时，大约有一半的测试对象愿意接受打赌。换言之，如果将维持现状以一种可以选择的方式呈现，即“接受0美元”，而不是“不接受打赌”时，人们对安全的偏好就不存在了。 因此，在这些小赌注游戏中，看起来是损失厌恶的情况，其实只是实验情景中反映的惯性心理，而不是非理性的风险规避。可以肯定的是，如果一开始就进行了大额现金分配，惯性会导致人们过度规避风险。但这也可能导致他们冒更大的风险，例如，通过员工持股计划将过多的储蓄用来购买雇主的股票。 无论在哪种情况下，面对风险的惯性心理，而不是非理性厌恶（或吸引），都是一个更好的解释。 研究人员利用小赌实验中损失厌恶的证据来解释股权溢价之谜，股权溢价是指股票收益有时似乎能反映出人们对风险的高度厌恶。但这一现象还有许多其他的潜在原因可以解释，其中一个令人信服的观点是，投资者可能根本没有预料到市场表现会如此之好。 与此类似，处置效应，即投资者过早的卖出赚钱的股票，而继续持有赔钱股票的倾向，也被归因于损失厌恶。但处置效应意味着既要实现收益，又要避免损失，而不是更倾向于避免损失。对此还有其他很多令人信服，但无关损失厌恶的解释。比如说，投资者可能只是因为相信均值回归，即上涨的股票必然会回落，反之亦然。 David Gal 伊利诺伊大学芝加哥分校教授 本文编译自 CFA Institute Enterprising Investor 主题博客 What Does Loss Aversion Mean for Investors? Not Much一文，作者 David Gal。文章仅代表作者本人观点，不应被视为投资建议，所述观点也不一定代表CFA Institute或者作者所在公司的看法。本文未经CFA Institute授权，请勿以任何形式进行转载。 |
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