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本期是2020巴菲特股东信系列节目大结局（结尾有彩蛋，附录最新持仓+分析）我们此前谈到会计政策变更如何影响利润；谈到了如何用最傻瓜式的办法辨别一笔投资；还谈到了巴菲特的资金永动机-如何分析和投资保险公司： 树泽：大牛市已经来了？不妨先读一读巴菲特的信（最新解读+花絮） 本期，我们直奔主题，在最新的股东信中，巴菲特再次分享他最看重的三个投资准则： · 较高的有形资产回报率 · 管理者能干而且诚实 · 价格合理 投资的方法和技巧，一千零一夜也讲不完。但其中的八百个晚上，都在重复着一样的故事，就是以上这三点。记住这三个准则，搞懂它、理解它，你就已经掌握了80%有关于投资的秘诀。 准则一：较高的有形资产回报率 有形资产是什么东西呢？它有两重含义：首先，它必须能够被会计进行识别，能写进财务报表，这叫做广义的'有形'。举例，你说我的品牌是社会认可的驰名商标，某某品牌实验室估值品牌价值100亿。但是问题是，谁会来出这100亿呢？品牌没办法变现，品牌只存在于人们心中，但是会计们可没有读心术，它可不知道你心里的看法，它只看那些有形的、有价的、能交易的、能识别的财产，才会被写进报表。 再比如，优秀的管理团队，明星经理人，天才程序员，这都是企业的宝贵资产。可是乔布斯值多少钱？杰克韦尔奇值多少钱？贝索斯、马斯克、扎克伯格们天才的大脑值多少钱？这些问题都是会计们没法回答的。你说这些是不是资产？当然是。可是这些都不是有形资产，都是真实存在，但是财报上却显示不出来的东西。 有形资产的第二重含义，是说财报中扣除商誉、专利、土地使用权这些'无形资产'之后，狭义的有形资产。比如，工厂、设备、现金、金融资产、应收款，这些都属于会计有形资产，它们识别简单，容易辨别，可以变现。 说完有形资产，咱们接着讲回报率。本质上，和你买理财产品一摸一样。你投入100元本金，年底获得了4元的利息，这4元钱，就是你的资本利润，你的资本回报率就是4%；企业家做生意完全一样啊，他要买厂房、买设备、买技术，它也是先投钱-钱变成设备和资产-资产产出利润，计算方法完全相同，用全年利润/资产价值=回报率，最常见的衡量标准，就是股东权益回报率，它也叫净资产回报率。 那么，多少的回报率算高呢？最简单的办法，是拿回报率和利率相比，如果能达到利率的两倍，基本算是达标，比如中国的市场利率按4%算，那么8%的回报率算是达标；如果绝对数字能达到15%算是优秀企业，能达到25%以上是卓越企业。巴菲特没有明说，但是他心中有一道红线：生意的回报至少要有10%，他才会有看的兴趣。 这个标准非常简单好用，你马上可以在生活中进行使用。比如，你买的房子，资产回报率（月租*12/总房价）达标了吗？你家里闲置的汽车，把它租给了租赁公司，这台汽车的资产回报率（月租*12/车价）达标了吗？你所在的公司，是不是一家运营良好的高回报公司呢？（年利润/净资产）用这样的标准，你不仅有了一把尺子，而且能够立即区分出，你身边的每一项资产，到底是资产还是费用。 问题来了。直接用资产回报率不就行了，为什么巴菲特特别强调'较高的有形资产回报率'呢？ 这可能来自于巴菲特继承导师格雷厄姆，保守的投资思想。在过去，大家基本不太区分资产到底是有形还是无形，可是格雷厄姆经历了1929年的大萧条，当时，用极为便宜的价格买入公司，但是股价依然可以继续暴跌。于是，投资者发现，可以完全不理会市场，集中资金，买入控股一家公司，然后进行资产清算，有形资产很方便出售，但是无形资产根本卖不掉，估价再高也不作数。于是，巴菲特的导师格雷厄姆给了一个当年的标准：买入价格不要高于净有形资产的130%。 到了今天，时代不同了，巴菲特没有墨守成规的刻舟求剑，但是他继承了保守的原则。有些公司看起来家底儿满满，但是帐上持有的资产全是商誉这些东西，这些无形资产一旦减值，对公司冲击巨大。连巴菲特投资的卡夫亨氏也踩过商誉减值的地雷（卡夫食品和亨氏番茄酱之间的高价并购，让财报上出现了巨额商誉）因此，这也让巴菲特更加看重有形资产，这既是安全边际的考虑，也是保守投资的要求。 简单总结下这一准则，在实操当中，如果一家公司能多年保持很高的净资产收益率，同时账面上没有什么商誉和无形资产，那么它靠谱的概率就很大。大家就记住一点，账面商誉越低越好，留着它不是资产，那是随时会爆的炸弹。 准则之二，管理者能干而且诚实。 怎么才算能干呢？带领公司每年业绩增长就是能干？其实没这么简单。举个例子，比如银行这门生意，它赚来的每一块钱利润，都可以作为本钱拿出去继续放贷。主流的银行，净资产收益率能达到10%，那么100块钱的资本金，能赚到10块的利润，这10块钱利润，拿出去继续放贷款，第二年能赚到11块利润（110*10%），这么一来，第二年利润增长了10%呀（11/10），可是这种增长，完全就是基于惯性，如果管理层把净资产收益率从10%提高才叫真正的厉害！ 这种情况往往极为罕见，增长是个奢侈品。但是有一种'能干'很常见，但是往往被忽视，那就是省钱的能力。有一次，记者偶然发现国内空调行业领军企业的女掌门人出现在了火车上，就问她说，别人家老板都是专车接送，甚至还有坐专机的，您怎么出行坐火车啊？她回答说：如果日常生活没有成本意识，怎么做到在生产中有成本意识？怎么可能给公司和股东省钱？ 没错，就是省钱。省下来的钱多一分，利润就多一分，股东价值就多一分。既然All cash is equal（每一分钱都一样）那么赚来的一块钱，和省来的一块钱，价值也是完全相等的。 如果管理者能够帮助公司砍成本，提高利润率，那当然也是能干的表现。我们曾分享一家电子企业的女掌门人，给苹果做代工，苹果给定毛利率只有20%的情况下，公司硬是做出来10%的净利润率，这是极为强大的成本控制能力。（树泽：苹果手机往事与国产特斯拉的未来）一家公司的成本控制能力，从管理者的言行中就能看出来，比如巴菲特本人、山姆沃尔顿的自传，都是典型的自己节俭，才有可能给股东和公司节俭。 一个非常有意思的点：你可以去看看管理层给自己开多少年薪。巴菲特在历史上很多年，都是给自己开1美元年薪，因为自己少拿点，留给股东的就可以多一点，这是真正的企业所有者心态，因为持有的股份升值，已经是最好的奖励。是不是真心把股东当成自己人，是不是把企业看成自己的家，其实留心观察，很容易看出来。 准则之三，价格合理。 投资中有很多坑，大坑之首是出价不对。买贵了，这导致90%以上的投资失败。反过来讲，如果你能买的便宜，你就已经利于了不败之地。胜兵先胜而后求战，你买的便宜，就基本上已经赢了。 无论上面的两大准则公司做的多么卓越，但是第三条准则不符合，那么一切白搭。举例，一家公司净资产收益率达到了30%，极为卓越，但是它每一块钱的净资产，需要你掏10块钱来买！可是凭啥呢？为啥账面值一块钱的东西，能卖到10块呢？在生活中，我们不可能干这种傻事，但是投资中，这种'逆向投资者'竟然满街在走！如果花了10倍的资产溢价买了个30%的生意，那么到你手里的回报率，就只有3%，比理财利息还要低了... 生意没有问题，错在出价不对。投资者永远要记得恪守安全边际，价格公道合理，再加上高回报的业务和能干的经理人，那么你就已经掌握了巴菲特最核心的投资原则。 你会发现，其实并不难懂，人人都能学的会。正如格雷厄姆所言：所谓《聪明的投资者》，聪明其实和智商无关，它恰恰与耐心、性格有关。每个人距离巴菲特的差距，也许不是技巧，而是时间。时间是衡量知行合一的最高标准，所谓重复就是力量，时间，能成就一切伟大。 附录：巴菲特投资组合最新持仓 苹果的持仓占比达到30%，体现了相对集中的投资原则。巴菲特可能并不了解苹果的专利、设计和硬件上的技术细节，但是他发现孙子们对苹果产品痴迷。苹果的广告，总是将产品与那些欢乐的场景相连接，这些特质，让巴菲特认为苹果不是一个卖电脑的，而是像可乐、像喜事糖果、像迪斯尼那样贩卖快乐的消费品公司。巴菲特认为这种特质，一旦成功，可能持续很多年。 巴菲特对银行业的持仓达到了30%！中美两国银行业目前估值相差不多，但是中国的银行盈利能力比美国略强，巴菲特投资富国银行遇到的问题值得中国银行投资者思考；金融业中，穆迪这样的评级公司很有意思，坐地评级收钱，几乎不承担风险，但是却能跟着金融业繁荣一起提价，得益于绝对的垄断优势；巴菲特虽然买了很多家航空公司，但是加一起占比只有3.5%，其实没多少。中国的航空业比美国更具市场潜力，中国也大概率会出现像美国西南航空一样的极致效率的航司。 总的来看，巴菲特前十五大持仓最明显的特征就是护城河。这些公司大而不倒死不了，大多属于行业领导者，不少是经历过深度洗牌行业的赢家。这些走过的路径和经验，大概率中国也会复制。看懂他们的行业兴衰和变迁沉浮，你就像坐着时间机器的旅行者，具备了一双慧眼、洞见未来。 |
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