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导言： 整体上我感觉他的主要核心是注重逆势投资、分散组合、安全边际等，但是要真的能做好，还是挺不容易的。标题更正：管理规模为30亿。 另外，刘晓龙先生非常推崇的两本书《邓普顿教你逆向投资》和《安全边际》，我们已经收集到，关注公众号后回复：刘晓龙，即可收到这两本书（来自于网络资源，禁止商业使用）  聚鸣投资目前管理规模约30亿元，基金多数成立于2017年底之后，普遍表现优异，年化收益平均在25%以上，更有医药创新基金实现了1年半时间236%收益的惊人业绩，代表作聚鸣多策略在两年半的时间里实现了118.7%的收益。 尤其在2018年大部分头部基金几乎全军覆没的市场下，实现了约7%的正收益，2019年以来又继续表现突出，在2020年前四个月，旗下的基金普遍涨幅在20%左右。 他们是如何做到的？聚鸣投资的创始人、总经理刘晓龙的投资理念和方法论是怎样的？当然值得我们认真学习。 他曾在公募基金行业工作超过11年，从研究员到管理超过300亿元资产规模的投资总监，历经两轮完整牛熊周期的考验，公募从业期间多次获得权威奖项。 他入行的时候是看机械行业，这个行业中有许多不同类型的公司。有传统的企业，有周期性特征很高的企业，也有成长性很强的企业。这让刘晓龙在研究的框架上比较全面。 当刘晓龙开始做基金经理的时候，恰逢2011年熊市。那一年基金经理的中位数表现在跌幅20%左右。由于是熊市做基金经理，刘晓龙看到大量2010年表现优异，但估值比较贵的企业在之后一年出现了双杀。这也让刘晓龙在选股的时候，比较谨慎，更加看重安全边际。 2017年底刘晓龙“公奔私”，他在熊市里践行绝对收益的投资理念，做出了优秀的业绩。刘晓龙给自己2018年的业绩打90分，但更多的是在反思和总结，比如没有在养殖股上下大注。刘晓龙不是单一市场风格激进、让人惊艳的选手，而是能在风格转换的较长周期内可以兼顾收益和风险，实现业绩的长期稳健增长。 代表作：聚鸣多策略净值走势图 投资大师芒格有句至理名言： 我们跨不过七英尺高的栏，那就去寻找一英尺高、对面有丰厚回报的栏。所以，我们成功的诀窍是去做一些简单的事情，而不是去解决难题。 刘晓龙便是这一理论的坚定执行者。他认为，作为背景各异的一线投资经理，与其通过判断宏观环境做大类资产配置，不如简单一点，多花时间在研究个股上。正如芒格所言，应该全神贯注于一些可以轻松跨越的一英尺栏杆，而不是去挑战那些我们没有能力跨越的七英尺栏杆。基本上，在投资中花5%的时间去考虑宏观和策略就足够了。真正的大周期顶部做一些回避，震荡行情他倾向于自下而上通过个股和结构来规避波动。 “我的投资内核是逆向投资，表现出来的特征是多策略，”刘晓龙用一句很简单的话概括了自己的投资框架。通过这么多年对于A股的观察，刘晓龙发现市场往往有均值回归的特征。由于投资者机构中，短线资金的占比较高，A股市场长期处于一种高波动状态。而大部分人有着“羊群效应”的特征。 由于市场会出现均值回归，许多在底部的优秀公司往往能给投资者带来较大回报。他们采取的是以逆向投资为主、成长投资为辅的股票多头策略，逆向投资的内核是均值回归。 首先，逆向投资对基本面要求还是比较高的，不能寻找资质较差的公司。其次，买的股票一定要够便宜，要关注公司坏的东西是否已经暴露完毕、还有没有没有暴露的、已经暴露的什么时候可以往回修正等。 一家企业在底部时研究的难度不会大，第一关注的人少，第二问题大概率已经暴露了。假设一个公司有10个风险点，已经暴露了5个，只需要研究剩下的5个就行了，关键在于那些曾经具备的优势何时修复的时间点。 刘晓龙印象最深的，就是2014年初对于养殖股的布局。当时刘晓龙还在公募基金，看到养殖行业处于一个全行业亏损的状态。但是从历史上看，养殖行业的周期性特征很明显。行业一旦发生亏损，会出现供给收缩。而在需求端，往往是比较稳定的。中国人均的肉类消费需求，一直呈现稳定上升的特征。当时刘晓龙问了身边很多同行，回答的一句话都是：这次不一样了。许多分析师也以委婉的口气，告诉他目前养殖企业基本面很差，没有太大的投资机会。 可以说，在刘晓龙买入养殖股的时候，几乎没有其他人看好。甚至连公司自己的管理层，都没有那么坚定的信心。同时，整个2014年到2015年中，又经历了A股上一轮的大牛市。这批股票在大牛市中的弹性和相对收益并不好。作为一个逆向投资，很多时候内心是煎熬的。 一直到了2016年，进入2015年下半年以及2016年，这一批养殖股终于出现了景气度反转。而一旦周期性行业的盈利反转时，其业绩会出现巨大的涨幅。许多公司从亏损几个亿，变成盈利几十个亿。最终刘晓龙买入的这批公司在持有两年多的时间内，取得了5-6倍的涨幅。 这一次的投资经历也让他更加坚信逆向投资的策略。当然，无论在公募基金还是私募基金，都需要给客户更好的用户体验，这也让刘晓龙会用多策略方式去做逆向投资。通过不同的组合配置和交易方法，降低产品的波动率，并且能在表现不好时，也跟随上市场。 我的偶像是邓普顿 海外那么多投资大师，刘晓龙认为自己在方法上最崇拜的是邓普顿爵士。他总是不断提醒自己那句邓普顿爵士的名言：相信这一次和过去不一样，是很贵的一句话。同样，对于刘晓龙印象较大的一本投资书，就是赛斯.卡拉曼的《安全边际》。这两位投资大师，都是相信价格的安全边际。许多公司的基本面可能并不好，趋势也没有明显的好转现象。基本面可能都是比较悲观的。但是反过来，这个时候价格可能是非常不错的。 当然，买的便宜也需要付出很多代价。 比如，你可能在买入后股票并不会马上出现上涨，企业的基本面可能不会很快出现改善。更让人煎熬的是，大部分你买入股票的时候，你身边绝大多数人并不同意你的观点。你的想法很少会被认同。 作为一个逆向投资者，大部分时间你是孤独的。 过去，公募基金是一种相对收益做法，一开始会难以适应私募基金的绝对收益做法。关于这一点，刘晓龙认为和他逆向投资和安全边际的投资框架有关。当他买入一个公司时，并非去博取向上多大的弹性，而是看这个价格是否合理。有时候股票价格已经包含了最坏的预期。很多时候当这些公司的基本面即使再次恶化，但是股价并不会下跌了，因为最悲观的信息已经包含在价格之中。 他喜欢从跌幅比较大的公司中，寻找那些基本面良好，甚至未来有可能出现行业景气度反转的企业。2018年初对于之前表现优异的“漂亮50”，他一直保持比较谨慎的观点。这些公司的长期基本面的确不错，但是股票价格中已经隐含了非常高的预期。所以他在2018年没有去追那些主流热门的金融、地产和白酒板块，而是选择了一些2017年跌幅够深、安全边际足够大且周期成长性比较确定的股票。虽然不是百分之百赚钱，但是其中的一多半都实现了正收益。去年股票的下跌中位数超过30%，也就是说，如果安全边际不够大，估值就有很大的下杀压力，只能用业绩去对冲。而他们买入的公司业绩都兑现了，甚至出现了超预期情形。 在2018年5、6月份的时候市场加速下跌，他们也较大幅度降低了仓位，成功控制了代销类产品的回撤，因为一旦跌穿净值会导致投资心态发生很大变化。10月之后，各种利空因素的边际影响都有改善，但市场仍然一致悲观。面对这个一致性预期，他们在分析了过去十年A股历史并对个别行业的全球估值底部进行对比后，开始逐步加仓。 '有时候我们看得远一些，不被表面的一致性预期影响情绪，而是回归到客观的数据本身，可能看得比行业内的人都清楚。比如2018年10月时究竟是不是A股市场的底部，很多人可能还抱着怀疑的态度。' 而在过去的投资生涯中，每经历一次这样的判断他们都能加深对逆向投资理念的理解，也会让自己变得越来越自信。在面对质疑的时候，知道是应该坚持立场还是去从众，是应该收敛自己的研究范围还是拓宽到宏观环境。 关于逆势买入中对风险是否释放的问题，刘晓龙表示，'等待股票利空完全释放的过程是很煎熬的，不少投资者就倒在黎明前。做逆向投资，难点不在于基本面，而是在于情绪控制。对于我们来说，最长是给到三个季度。由于考核机制的原因，如果三个季度股价没有表现，压力是比较大的。” 股票估值底线，他们认为不应该只关注A股历史估值底线，还要看看美股、港股类似的股票在最惨的时候可以跌到什么程度。例如，去年我们以为A股的小市值公司股价跌到1倍PB左右就安全了，结果PB跌破了1倍。其实，在港股市场，PB在1倍以内的小股票在股市下行周期里是非常多的。 因此，应该多维度测算股票的安全边际。相较于相对的估值，要将目光聚焦在绝对估值上面，无论是利用DCF模型还是PB估值，都要求放到全球来看都是绝对便宜的。 刘晓龙认为对仓位中的行业占比进行控制十分必要，这样可以分散风险。他的持仓离散度相对大一点，第一种，同类型股票则分散行业；第二种，如果行业集中，就会对类型进行分散。第二种难度更大，因为同一行业的企业类型往往一样。他倾向于多行业配置，不会集中在某一个行业。 |
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