白云山投资价值分析

我对白云山(SH.600332)的认识是这样的：

第一， 白云山母公司广药集团成为广州市国有企业中第二家超千亿级企业航母，位居2018中国企业500强第165位，2018年销售收入达1160亿元。连续多年荣登“中国制药工业百强榜”第1名。

第二， 白云山母公司广药集团拥有国家级非物质文化遗产6件；拥有中国驰名商标10件，分别是“广药集团”、“白云山”、“王老吉”、“陈李济”、“中一”、“抗之霸”、“潘高寿”、“天心”、“何济公”、“奇星”。其中， “王老吉”品牌价值高达1080亿元；“白云山”品牌价值评估为280亿元，位居全国药品品牌前列。

第三， 近年来，白云山原有业务毛利率提升明显，对利润提升贡献较大。从营业利润层面来看，公司2019第一季度营业利润为17.7亿元，同比大幅增长55.1%。主要是受益于原有业务毛利率提升的推动。公司的凉茶竞争格局良好，在销售实现快速增长的同时进行控费稳价活动，搭赠比例相应减少，推动了毛利率的提升。

第四， 白云山大健康板块净利率将继续改善，大南药、大商业板块将延续稳健增长。目前凉茶竞争格局稳定，公司市占率绝对领先，需求也相对较好，公司控费维价战略将延续，另外公司13.9亿元从广药集团购买的'王老吉'系列商标已经完成交割，预计大健康板块整体费用控制将会更加明显，净利率将会继续提升。

第五， 白云山的特色药品——“中国伟哥”金戈将会继续保持较快增长，积极推动的中药大品种的增速预计也将提升，大南药板块将稳健增长；大商业板块预计在与大南药的资源整合以及网络下沉和零售业务的扩张下也可实现较为稳健的增长。

下面咱们用自由现金流折现法算一下白云山的内在价值。

根据前面提到的计算方法，自由现金流量=经营活动产生的现金流量净额-构建固定资产、无形资产和其它长期资产支付的现金

咱们先算出白云山的自由现金流。

白云山之前十年的平均自由现金流是13亿，之前五年的平均自由现金流是23亿，综合考虑到白云山业务比较稳定，我把白云山下一年的自由现金流，设定为23亿元。

下面咱们看一下白云山的营收增长率和净利润增长率。

咱们看一下白云山最近10年的销售利润率和资产收益率：

摊薄净资产收益率＝报告期净利润÷期末净资产

加权平均净资产收益率＝报告期净利润÷平均净资产

摊薄净资产收益率强调年末状况，是一个静态指标；加权平均净资产收益率强调经营期间净资产赚取利润的结果，是一个动态的指标。

考虑到白云山已经是体量比较大的企业了，保守估计，未来10年内的增长率为6%，10年后的增长率为3%，取折现率数值为6%。

那么，白云山的估值计算如下：

第一步，计算未来10年的自由现金流：

第一年自由现金流23亿，第二年自由现金流=23亿*6%=24.28亿，以此类推。

第二步，把自由现金流折现。

第一年是23亿除以1.06=21.69亿

第二年是24.28亿除以1.06的平方=21.69亿

以此类推。

图表中最后一行就是计算出来的自由现金流的折现值，第一年的21.69亿+第二年的21.69亿，一直加到第10年，加起来共计216.98亿。

第三步，计算公司从第11年一直到未来永远的自由现金流并把它折现。

从一个时间点一直到未来永远的自由现金流用专业术语来讲，叫永续年金，永续年金公式就是：永续年金价值=初始的自由现金流*（1+g）除以（R-g）；其中，R是指折现率，g是指永续年金的增长率

第11年一直到未来永远的自由现金流=第10年的自由现金流*（1+0.03）除以（0.06-0.03）

因为永续年金增长率是3%，所以就是第10年的自由现金流38.86亿乘以1.03，然后除以0.03，等于1334亿。

由于这个1334亿是10年以后的自由现金流，所以还要把它折现。1334亿除以1+0.06的10次方，那么就得出来从第11年一直到未来永远的自由现金流的现值为745亿。

第四步，将第二步算出的未来1-10年的自由现金流的折现数值216.98亿，和从第11年一直到未来永远的自由现金流的折现数值745亿加起来，是962亿，这就是白云山现在的内在价值。

为了更直观，我们进行第五步的计算，用白云山的内在价值962亿除以白云山的股份总数162579万股，那么就得出白云山每股的内在价值59.17元.

白云山目前的市值576亿，股票在2019年10月21日收盘价35.08元，和白云山股票59.17元的内在价值比较，很直观就能看出公司稍低估，低估幅度41%左右。

需要提醒大家的是，以上仅是我的个人见解，不构成投资建议。

最后，祝各位投资顺利！