|
鹏风理财师事务所：最近我们通过朋友得到了A股3839家上市公司2014-2019年这六个年度净资产收益率、所有者权益合计、净利润、总资产、权益乘数、营业总收入、总资产周转率、销售净利率等方面的详细数据。接下来我们事务所股票研究团队将通过这些数据进行一些有趣的探索和研究。很多人说中国A股市场没有长线投资的价值，因为指数十年了，几乎没涨过，但我们的数据告诉我们，A股大概有20%左右的股票是具有中长期投资价值的，这些股票中，少的在三四年间，多的在十几年间，股价都处在一个上升趋势中，只要你研究透了他们股价走强背后的逻辑，不惧市场中短期的波动，拿得住，最终都会获得比较可观的回报。本文中Tonlin筛选出来的455家绩优上市公司，如果你觉得这些数据对你有价值，需要详细名单，请联系我们。 前 言 最近萌T在朋友的帮助下整理了2014-2019年度A股3839家上市公司的平均净资产收益率（ROE）数据；并基于传统的杜邦分析法，针对2014-2019年度平均ROE超过16%的455家绩优上市公司，按照销售净利率、总资产周转率和财务杠杆三因素制作了拆分图谱。 何为绩优？ 就像很多人拿到财报就看净利润一样，高利润率也成为很多投资者最为朴素的“绩优观”。然而，净利率高并不一定意味着绩优，假想一下投资两个公司A和B，股东分别向两家公司出资100万，假设两个公司都不举债；公司A净利润率50%，但当年营收只有10万；公司B净利润率只有10%，但当年营收达到了1000万。投资公司A当年100万变成了105万，投资B公司当年100万则变成了200万。也就是说，净利润率不是业绩考核的终点。有财务基础的朋友知道净资产收益率（ROE）才是衡量公司业绩增长与盈利能力的全面指标。 简单说，ROE体现的是上市公司管理层将公司股东投入的资金翻倍的能力：持续16%的ROE意味着4.5年上市公司可以把股东的1块钱变成2块钱；而连续36%的 ROE则意味着两年就可以翻倍了。与利润率、周转率等信息无法跨行业比较不同，ROE可用于不同行业企业的直接对比。 ROE与股价增长率的长期关系 对于股价而言，ROE意味着什么呢？如果我们假定上市公司市净率（PB）保持不变，那么公司股价的增长率就等于ROE；即便是放开PB不变的假定，长期股价增长率与ROE的正向相关关系也是得到实证证据支撑的。 当然我们知道，股价不是反映历史信息而是反映未来信息。因此，影响股价未来增长幅度的应该是上市公司未来的ROE。但长期保持高的ROE是公司优秀盈利能力的最佳证据，而这种能力除非因为未来市场空间受限、技术变革等因素而消失，否则我们很大程度上可以相信它的可持续性。 以前萌T有这样的想法，某个公司股价一直涨了好多年，是不是该回调了，现在再买是不是迟了？但是理解了上述说法，萌T就会改变之前的这种想法，只要公司保持高水平ROE的能力没有改变，那么长期该公司的股价还是大概率维持一个高的增长速度。 A股2014-2019年平均ROE概览 萌T将A股市场上市公司2014-2019年的平均ROE做一个概览，本文中各指标的计算方法如下： 净资产收益率=Average（2014-2019年净利润）/Average（2014-2019年年末所有者权益）； 销售净利率=Average（2014-2019年净利润）/Average（2014-2019年营业收入）； 总资产周转率=Average（2014-2019年营业收入）/Average（2014-2019年年末总资产）； 权益乘数=Average（2014-2019年年末总资产）/Average（2014-2019年年末所有者权益）； 上述简化，属于一个拉通的算法概念，比直接计算历年ROE的平均值能更加真实客观反映公司2014-2019年的经营业绩。 剔除一些异常值后，萌T把A股3766家公司2014-2019年的平均ROE做了一个分布图，横坐标是ROE（%）的范围，纵坐标是落在相应范围内的上市公司数量。比如：2014-2019年平均ROE落在（6%-8%）之间的上市公司数量共计461家。 萌T做了统计，有大约518家（占14%）上市公司在2014-2019年平均ROE为负值，即没有创造价值；平均ROE落在0-16%之间的占70%；平均ROE超过16%的共计455家（占12%）。 接下来，萌T要针对黑框中的这455家绩优上市公司的ROE按照传统杜邦分析法做一个三因素拆分。看看这些绩优公司，他们的销售净利率、总资产周转率和权益乘数大致分布在一个什么范围。 A股455家绩优股的ROE分拆图谱 萌T在制作ROE拆分图谱时的思路是这样的，先将影响ROE的三因素分别做出分布图，看一下这些绩优公司的三因素分布情况；然后将455家绩优公司按照资产负债率的高、中、低分为三组，针对每一组做出销售净利率和总资产周转率的散点图。 一、绩优公司三因素分布图 1、销售净利率 谁不想提高销售净利率呢？只是提价之后消费者买不买账是个问题。高的销售净利率某种程度上来说与差异化竞争战略直接挂钩，长期保持高的销售净利率意味着公司有着不可逾越的护城河。有时候这是一种天赋（或资源禀赋）。 然而，对于这些绩优公司，销售净利率分布范围是很广的。销售净利率不到10%的绩优公司居然有106家，占全部455家绩优公司的比例高达18%，也就是说，低销售净利率并不意味着无法实现绩优。也就是说没有天赋的娃中也是有很多成功案例，那他们的成功靠什么呢？且看下文。 2、总资产周转率 总资产周转率反映了企业的运营效率，相比于高利润率，高的资产周转率一般与成本优势战略直接挂钩，大白话就是薄利多销。萌T直觉上认为：这种靠着高周转获胜的企业，在某种意义上像是资质一般、家里没矿的孩子，他们靠熬夜加班成为市场赢家。 3、财务杠杆（权益乘数或资产负债率） 提高销售净利率、加快总资产周转率成为绩优企业很容易理解。但靠多借钱也能成为绩优企业是怎么回事？是的，这就有点像融资炒股，加了杠杆了。当企业的业务在赚钱的时候，加杠杆，就能让股东赚的更多；后一句，当然是亏钱的时候加杠杆会亏的更多。所以，虽然财务杠杆让股东实现了盈利翻倍，但是也加大了企业运营的风险。统计上显示大部分绩优企业的资产负债率控制在50%以内： 二、销售净利率和总资产周转率的此消彼长 我们首先将455家绩优公司的销售净利率和总资产周转率做成散点图，可以很容易看到两个因素之间统计上负相关，这也很好理解，多销和薄利总是在一起： 下文将455家绩优公司，根据资产负债率的不同分为三组：低财务杠杆组（0-30%）；中等财务杠杆组（30-50%）；高财务杠杆组（50%以上）。并将一些萌T熟悉的上市公司标注在上面，这样就能对这些公司靠什么实现绩优有一个直观的概念。 1、低财务杠杆组（157家上市公司） 上图中157家公司，就是在整个A股中2014-2019平均ROE超过16%且资产负债率控制在30%以内的公司。 这些公司都没有选择依靠高财务杠杆实现绩优，而是老老实实的依靠高利润率或者高周转率： 高周转率、低利润率——绝味食品、桃李面包等 高利润率、低周转率——贵州茅台、同花顺、五粮液等 中利润率、中周转率——海螺水泥等 (此处高、中、低都是在绩优公司样本内部相对的概念) 同样是高端白酒，茅台的净利率达到近50%，五粮液为34%；而五粮液和茅台的周转率接近。结果就是茅台的平均ROE达到29%，五粮液为19%。当然即便如此，五粮液跟大部分A股企业相比依旧非常出色。萌T开篇说的反思就是针对茅台这样的企业的，以前的高速增长并不是后续股价回调的充分条件，若茅台继续保持护城河的能力，其未来仍能够维持高水平的ROE，那么其股价长期看还是大概率保持一个继续向上的趋势。 对于绝味食品、桃李面包这类食品企业，处在一个充分竞争的行业，产品同质化相对严重，消费者的价格敏感性就要高很多，他们很难通过高毛利低周转的方式实现绩优，他们大多会选择低毛利高周转的竞争策略。当然，他们的低利润率丝毫不影响他们成为绩优公司，过去几年里他们的平均ROE都超过了五粮液。 2、高财务杠杆组（100家公司） 一般高财务杠杆是跟某些特定行业相关的，比如部分金融业、地产业等。在455家绩优公司中，有100家公司选择了高财务杠杆： 低利润率、高周转率：三只松鼠等 中利润率、中周转率：美的集团、格力电器、万科A等 高毛利率、低周转率：陆家嘴、贵阳银行等 (此处高、中、低都是在绩优公司样本内部相对的概念) 美的和格力同属白色家电行业，两者比起来的话，美的净利率低于格力，但周转率高于格力。所以美的相对更符合薄利多销的描述，而格力更符合差异化战略。 来看看中国平安、贵阳银行和陆家嘴这三个周转率极低的公司，平均周转率分别在0.13、0.03和0.14，中国平安、贵阳银行和陆家嘴分别靠高利润率（12%、40%、33%）和高负债率（91%、94%、71%）实现逆袭成为绩优股。 3、中等财务杠杆组（198家） 最后我们看一看资产负债率落在30-50%的绩优公司，占据接近半壁江山： 在下面这张图中，居中部分的企业，可谓典型的三好学生了。各方面都不差，但也没有某方面特别突出。比如：伊利股份、苏泊尔、福耀玻璃、云南白药、老板电器和海康威视。 这里面也有极端一些的，比如高周转低毛利的海大集团和重创物流。他们两家的净利润率还不到5%。但就这样，他们凭借着高周转2.6次，分别实现了17%和20%的净资产收益率。 养元饮品是一家少有的靠高毛利低周转实现了绩优的食品行业企业，它的产品差异化战略是成功的，过去几年实现了高达32%的平均净资产收益率，比茅台还高了三个点。 结束语：本文萌T使用的传统杜邦分析法早已被管理用杜邦分析取代，不排除文中个别上市公司归类因指标使用不精确而出现些许判断偏差，但在帮助我们确认商业模式的大方向上并不会偏离太远。 绩优公司ROE拆分图谱带大家看完了，虽然过去不能代表未来，但你也一定听过“优秀是一种习惯”这样的说法。当然，绩优公司更容易面临成长性回落的问题，但如果市场空间可持续、护城河可持续，那么ROE可期、股价增长亦可期。 作者简介：Tonlin 男，江苏人，鹏风理财师事务所财务分析师。本科毕业于中国政法大学，上海财经大学财务管理硕士，会计师职称，中国注册会计师(cpa)持证会员。个人兴趣领域：资本市场的财务舞弊及财务报表分析。 鹏风理财师事务所简介：鹏风理财师事务所是一家独立理财顾问机构。首先，我们不是那种带人炒股或炒期货而牟利的团伙，没法帮你快速致富。我们只能帮助你做科学合理的资产配置，让你的家庭资产稳健地保值增值。其次，我们的服务费没想象的那么贵，我们除了有针对高净值家庭的线下会员定制服务，也有针对普通中产家庭的线上社群会员服务。最后，欢迎诚实、正直、好学且有志于做独立理财顾问或行业研究员的朋友加入我们团队！ |
|
|
