马霞：财富与信贷杠杆

国民财富的迅速增长和变现离不开资产货币化、资产债券化、资产加杠杆。如何在不影响国家金融安全的前提下，实现资产货币化、债券化、资产加信贷杠杆化，是中国未来金融体制顶层设计的关键一环。

过去100年美国财富不断增长的历史，就是一步一步的把不动产货币化、企业资产价值债券化、百姓房产杠杆化的过程。雷思海先生的《大对决》全面演绎了美国资产价格市场化的历史过程。然而，美国把金融杠杆用过了头，现在到了该还债的时候了。

举两个例子来演绎一下财富价值市场化的好处。

一个企业上市对财富的杠杆效应

1）企业拥有总资产200万，负债100万，总股数100万股，大股东拥有100%股权，每年盈利能力20万，ROE20%；

2）上市发行新股，价格为市净率5，增发新股40万股，融资200万；

3）上市后，总股数变为 140万股，大股东100万股拥有71%股权，市场股东 40万股，普通股东拥有 29%股权；

4）上市后企业总资产变为 400万，总负债100万，负债率降低到25%；

5）企业增加贷款200万，扩大生产规模，如果ROE20%保持不变，总资产变为600万，总负债300万，净资产 300万，每年净利润60万；

7）上市前后，大股东拥有资产和每年盈利的变化如下：

上市前，大股东拥有净资产 100万，每年分享盈利 20万；

上市后，大股东拥有净资产 213万 ，每年分享净利润 42.6万。

以上还是企业内部的价值，如果市场估值P/B=5，企业市值为300*5=1500万。

上市前大股东净资产100万，拥有100万股，现在100万股值500万。如果大股东卖掉20万股，获得现金100万；大股东剩余股权80万股，占总股数140万股的57%。出售部分股权后，大股东原始资本金全部回笼，等于无需本金就控制了一个市值1500万的企业。

这就是高估值上市融资带来的财富扩张和财富变现功能。想想看，中国创业板P/B平均估值7.8、苹果P/B为25意味着什么？

个人不动产加杠杆对家庭财富的变现功能

一个家庭拥有300万资产，用现金买了房子，自住。这个家庭净资产300万，如果用这300万抵押贷款，又买了两套房，价值400万，共计贷款400万；此时，这个家庭拥有资产 700万，负债400万，负债率57%。

如果这700万的房产升值50%， 家庭总资产变成 1050万，总负债400万，净资产650万，比之前的净资产增加了350万。

以上，就是房地产牛市30年给中国人带来的财富效应。参照这个模式，就理解了房地产加杠杆圈地的发展模式，也就理解了为什么全世界最富裕的国家排名和家庭负债占GDP的比例是一致的，即越富裕的国家，家庭杠杆率越高。

杠杆的好处和风险

企业资产证券化和不动产杠杆化的财富效应是显而易见的，但是，加杠杆也带来很大风险。 企业家的风险是企业的经营规模必须持续扩张，一且盈利能力下滑，资产减值，债务杠杆问题就会水落石出。

不动产加杠杆的风险就是不动产估值下滑，不动产出租收入无法覆盖利息支出。简单讲，就是贷款买房的人还不起房贷了，美国次货危机已经把这个场景演绎得淋漓尽致了。

全球财富稳定增长了30年，各类金融风险也累积了30年，只要资产价格不下滑，这个游戏就能持续，而一旦资产价格下滑，整个社会的巨额财富也会随之烟消云散。

美国有金融泡沫，中国有房地产泡沫，如何稳住泡沫价格，并慢慢消解巨大的金融泡沫，考验着两国政府。

下表为2018年各国家庭借债占 GDP 的百分比，资料出处为BIS（世界银行清算中心）。

企业资产债券化前后的对比

个人房产杠杆的财富效应

马霞

2020年9月25日