LPR形成机制改革改了什么？

文 | 许尧

中国建设银行金融市场交易中心，看懂经济专栏作家（ta已经入驻看懂App小程序，关注他可来看看懂App小程序）

8月17日，人民银行发布公告“改革完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制”，备受关注的利率“两轨并一轨”改革拉开了帷幕。根据人民银行的公告，LPR形成机制改革主要有四方面内容，一是报价频率由每日改为每月，二是报价采用公开市场操作利率加点形成的方式，三是报价行由此前的10家全国性银行增加到包括城商行、农商行、民营银行、外资银行在内的18家，四是增加五年期以上的利率品种。此外，人民银行还在公告中明确要求商业银行的新增贷款主要参考LPR进行定价，存量贷款仍维持原状，同时将LPR的应用情况及贷款竞争行为纳入MPA考核。8月20日，人民银行首次公布新机制产生的LRP，其中一年期为4.25%，5年期以上4.85%，较此前的基准利率分别下降10BP和5BP。

利率“两轨并一轨”改革的大背景主要有四方面：

一是随着对存贷款利率限制的放开，我国利率市场化已经完成。但由于贷款基准利率的存在以及商业银行的经营惯性，商业银行贷款仍然普遍以贷款基准利率为基础上下浮动进行定价。贷款基准利率事实上仍起到贷款利率锚的作用；

二是2018年6月以来银行间市场利率下行幅度较大，3个月SHIBOR由2018年5月末的4.33%下行至2019年7月末的2.66%，但在此期间贷款基准利率并未调整。由于银行仍依赖基准利率对贷款进行定价，因而实际的贷款利率下行幅度有限，金融机构人民币贷款加权平均利率仅由2018年二季度末的5.94%下行至2019年二季度末的5.66%，银行间市场利率的变动无法向贷款利率实现有效传导。

三是宏观经济下行压力加大，融资难融资贵问题再度凸显，客观上需要降低实体经济融资成本；

四是降低贷款基准利率虽然可以简单有效的直接降低实体经济融资成本，但这一方式与利率市场化改革、货币政策调控由数量型向价格型转变的方向相矛盾，并且降息的信号意义可能与维持人民币汇率稳定、稳定房地产价格、去杠杆等其他目标产生冲突，因而央行轻易不愿动用。

由此催生了“两轨并一轨”的改革，寄希望通过改革打通银行间市场利率向贷款利率的传导，以此实现降低实体经济融资成本的目的。由于贷款基准利率仍是事实上的贷款利率锚，因而推动“两轨并一轨”的落脚点就是如何让贷款利率锚依赖市场的供求变化加以浮动。人民银行在一季度货政报告中指出，稳妥推进贷款利率“两轨并一轨”，重点是要进一步培育市场化贷款定价机制。这就存在以下几个方面的要求： 

一是人民银行要放弃设定存贷款基准利率，使得商业银行重新定位新的利率锚，并且新的利率锚要能够跟随市场利率波动；

二是在新的利率锚跟随市场变动的同时，人民银行还要对新的利率锚有足够的控制力，以此保证货币政策有效传导，以实现人民银行的货币政策目标；

三是贷款利率锚跟随市场变动的同时，还要保持一定的稳定性，避免频繁波动对商业银行经营造成困难；

四是商业银行必须转变现有的贷款定价机制，从依赖基准利率转而依赖根据市场利率变动的浮动利率，这也对资产负债管理提出了新的要求。

包括人民银行行长易纲、货政司司长孙国锋在内的多位官员也在此前对这些问题有过相关表述，概述起来大概包括存贷款基准利率逐渐淡出，LPR作为新的贷款利率锚，LPR报价参考中期借贷便利（MLF）等一系列市场化利率等。基于以上背景，我们就能够对此次LPR的改革形成一个清晰的认识。

第一，LPR由商业银行根据公开市场操作利率（主要指中期借贷便利）加点形成，加点幅度主要取决于各行自身资金成本、市场供求、风险溢价等因素。新的形成机制同时兼顾了央行对LPR的控制力和利率市场化的灵活性，必要时人民银行也可以通过下调MLF操作利率引导LPR利率下行，从而对实体经济融资成本产生直接影响。

第二，LPR的公布频率由此前的每天改为每月，公布频率的下降避免LPR受短期冲击而产生大波动。同时，公布间隔的拉长就足以保证LPR利率在相对较长的时间保持稳定，减少对商业银行经营的影响。

第三，继续公布贷款基准利率，贷款基准利率与新的LPR利率并行，但要求新增贷款参考LPR进行定价，存量贷款仍采用原有方式。在改革期采用并行的方式，减少对商业银行经营的冲击，也给商业银行时间调整自身经营以适应新的利率形成机制，待未来进入稳定期后再取消贷款基准利率。

8月20日，人民银行首次公布新机制产生的LPR，其中1年期利率4.25%，5年期以上利率4.85%，相比此前的基准利率分别下调了10个BP和5个BP，基本符合市场“小幅下行”的预期。

结合LPR形成机制和首次公布的LPR利率，一些问题值得讨论。

一是未来人民银行是否会下调MLF利率。此次LPR改革一大变动是建立起了LPR与公开市场操作MLF利率之间的关系，此后人民银行可以直接通过调整MLF操作利率影响市场中长期利率和贷款利率，公开市场操作利率对实体经济融资成本的影响将更强。考虑到降低实体经济融资成本的需要，未来人民银行是否将通过调整MLF利率引导融资成本下行值得高度关注。

二是新的LPR利率能否跟随市场利率的变动而变动。相比人民银行下调MLF利率引导贷款利率下行，更加值得关注的是在MLF利率不变的情况下，LPR是否能够跟随市场利率变动。

新的LPR形成机制由MLF（中期借贷便利）利率加点形成，MLF利率由人民银行确定，因而跟随市场自由浮动主要取决于点差的变动。虽然人民银行明确要求点差由各行根据自身的资金成本、市场供求、风险溢价等因素自行确定，但是在贷款基准利率依然存在的情况下，各家行的报价是否能够明显偏离贷款基准利率报价仍未可知。此外，此次改革并未触及此前广泛讨论的影响利率传导机制的存款基准利率、同业负债限制、FTP体系等，市场利率的变动能否带来点差的变动，可能并不明确。从这个意义上讲，LPR改革或许只是“两轨并一轨”的第一步。

三是1年起和5年期以上LPR利率变动幅度可以不一致。根据人民银行的公告，增加5年期以上的品种是“为银行发放住房抵押贷款等长期贷款的利率定价提供参考，也便于未来存量长期浮动利率贷款合同定价基准向LPR转换的平稳过渡”。住房按揭贷款在中长期贷款的重要地位，5年以上LPR利率事实上是为住房按揭贷款提供利率提供参考，这样的安排也与此前的基准利率体系保持一致。8月20日公布的新LPR利率，相比此前基准利率体系，下调幅度并不一致。因而是否提供了一种新的可能，未来人民银行通过引导一年期LPR和五年期以上LPR两个利率向不同方向变动，以此实现降低实体经济融资成本和房地产调控的结构性调整的目的。考虑到当前人民银行对结构性货币政策的广泛使用，未来这一变化是否持续值得关注。

（本文仅代表作者个人观点，与所在机构无关）

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