【原】制药公司 VS 生物技术公司：复苏还是泡沫？

医药魔方 2020-11-06

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过去两三年，制药企业和生物技术公司的发展似乎又重回黄金时期。在研究新成果和治疗新选择的驱动下，大量创新药物不断的出现，比如肿瘤免疫治疗药物、个体化治疗、干细胞、基因疗法等应接不暇。我们也见证了一些具有里程碑意义的药物的诞生，比如丙肝已经成为一种可以彻底治愈的疾病。反映在资本市场上就是一些制药企业和生物技术公司的估值水涨船高，新成立的小生物技术公司除了能在IPO当天募到天量资金，股价随后也是一飞冲天。这背后是复苏还是泡沫？

制药企业的疯狂并购能否持续？

多年以来，制药企业主要依赖自身的研发力量去开发新药，每个新药平均需要耗时6~10年，这种商业模式日益受到冲击。各个制药企业的发展策略正在变得多元化，比如大型并购、剥离非核心业务、地域扩张或区域整合、重点开发生物制品、扩大仿制药业务、专注开发孤儿药、与生物技术公司合作、从OTC转战专科药物等等。

仿制药厂商则是另外一种境遇，他们之前主要从原研药专利到期以及医保支付方削减支出的需求中获益。当前全球对低价药的需求依然强劲且市场巨大，但是专利到期的重磅炸弹药物越来越少，意味着仿制药厂商的机会也越来越少。这种形势迫使仿制药厂商也需尽快转型和整合。

在这种局面下，谁胜谁败难以料定，而且外部环境的变化以及制药企业多元化的发展策略开始让制药企业陷入癫狂。2012年和2013年的药企并购无论从数量还是规模上都还算是相对温和，这里面的原因除了制药企业对于大型并购后的不确定性仍存有疑虑外，也受制于标的公司估值的飙升。

制药企业一般都现金流充裕，营收和偿债能力突出，所以他们很少去股票市场募资，制药企业的IPO数量也明显少于其他行业。自2014年以后，医药并购市场的形势风云突变，制药企业似乎变得激进起来，上百亿的交易时有发生。

2014年全球共完成51项制药企业并购，交易总额合计804亿美元。2015年前3季度共完成37项企业并购，但交易总额已经是去年的2倍多，达到1900亿美元，其中仅Acatavis并购Allergan一项交易就高达700亿美元。在股票市场寻找并购目标似乎成了各制药企业汹涌现金流宣泄的出口……

截至2015年9月，仍有24项制药企业并购交易尚未完成，合计547亿美元的交易总额，其中包括Teva以405亿美元收购Allergan的全球仿制药业务。此外，Acatavis以700亿美元并购Allergan之后，觉得保留Allergan的名字更高大上一些，没想到11月23日就被辉瑞就以1600亿美元鲸吞掉了（见辉瑞与艾尔建真合并的话，叫什么名字好？），这笔交易应该在2016年才能完成了。Shire在7月份报价300亿美元追求刚从Baxter中独立出来的Baxalta被拒绝，（见Baxalta要做下一个AbbVie？），但Shire并未死心，仍在寻求交易的可能性。

制药企业在并购交易中的角色也是买方和卖方自由切换，交易类型繁杂多样，包括战略联盟、资产互换、巩固核心业务、剥离非核心业务单元、寻求税收倒置等等。总之从近两年来看，制药企业激进并购的目的大多还是为了壮大产品管线，强化核心业务的主导地位，对于一些可留可弃的业务，要么加大投入做到领先，要么直接完全放弃。当然也包括完全是出于避税的目的。

生物技术公司泡沫又起？

生物技术公司的并购规模一直都不大，即便在疯狂的2015年也是如此，这一点并不奇怪，因为生物技术公司与制药企业的交易很多都是以合作伙伴或权利许可的方式进行。另外，生物技术公司一般都具有很强的IPO和二级市场募资能力，这为他们提供了充沛的现金以及投资人退出后的补缺途径。在股票市场，生物技术公司的股票一般也都倍受追捧，投资人对新产品和新技术表现出强烈的偏好，可使股价保持稳定，生物技术公司的商业模式得以持续。

尽管并购规模相对温和，但2015年前9个月年生物技术公司完成并购交易的总额已经超过2014年全年，共有19项并购交易完成，总额153亿美元。2014年共有27项并购交易完成，总额127亿美元。

生物技术公司并购交易在近2年变得活跃的主要原因是制药企业或者大型生物技术公司扩充自身管线产品的需要。在股票市场，生物技术股泡沫的几度破裂让投资人在很长时间里都对这类股票敬而远之，生物技术公司发行的债券也普遍遇冷。但2013年以后这种市场情绪开始发生转变，屡创新高的IPO募资让人恍若回到生物技术股一片繁荣的2000年。2015年6月14日一家叫做Axovant Science的制药公司在美国上市，IOP募集了3.15亿美元，成为是生物制药史上募资最多的IPO，但是这家公司手里只有一个500万美元买来的阿尔兹海默病药物。大型生物技术公司Gilead、Amgen、Biogen的市值也分别突破1500亿美元，1200亿美元和1000亿美元，其他某某生物技术公司上市首日股票暴涨百分之几百的消息更是屡见不鲜。

丙肝药物、肿瘤免疫疗法、基因疗法新成果不断涌现，生物技术公司的股价一飞冲天，无数投资人的热情又被点燃了，但如此疯狂景象，还是不由得让人疑虑泡沫正越吹越大并有随时破裂的可能。

2016年展望

1900s末期被成为制药行业发展的黄金年代，制药企业收入稳定、高盈利、高增长，从估值上看可以说天空才是极限。制药行业这两年的复苏使得整体市盈率较几年前有所提高，但还是低于10年前的估值水平，而且仍带有不稳定和不确定因素。不过整个制药工业已经显示出积极的信号，包括业绩普遍重回增长，创新产品不断涌现，很多策略也已见成效。

大型和专科制药企业可能会纠结在应该选择哪种商业发展策略，包括在股息分红/股票回购与并购/内部投资之间做出选择。仿制药企业尽管能在维持增长方面做得很好，但专利过期药物的明显减少迫使他们必须考虑整合并购以便向非仿制药业务转型。

制药企业也好，生物技术公司也好，2015年的交易总额肯定会创下历史记录。制药企业的业务重塑正在进行，仿制药企业和非仿制药企业的整合正在发生，2016年可能会发生更多的大型企业并购。此外，补充管线储备的强烈愿望也会促进更多权利许可、成立合资公司等交易的发生。

尽管研究失败会让一些生物技术公司在一天之内股价腰斩，但是生物技术公司整体上的超强研发实力仍将在2016年的股票市场上继续得到体现，估值仍然会很贵，小型生物技术公司仍会不断接到制药企业及大型制药企业的合作意向，但交易规模仍会停留在相对温和的水平。至于泡沫什么时候破裂，自然是等到无人愿意接盘的时候。