投资思考：重塑我的估值体系 相信很多人都对股票估值十分困惑，为啥以贵州茅台为代表的白酒股可以享受几十...

相信很多人都对股票估值十分困惑，为啥以贵州茅台为代表的白酒股可以享受几十倍PE的估值，而以万科A为代表的地产股却只能给予个位数PE的估值？

其中一个原因是估值的高低代表着市场对该公司成长性的预期，如预计未来几年该公司成长性好，则估值就高，反之估值则低。

但其中更重要的原因是商业模式的区别，一流的商业模式代表着该公司赚钱能力更强，未来的前景更好，存活率更高，故给予一流的商业模式更高估值；而平庸的商业模式意味着该公司赚的都是辛苦钱，且负债率高，未来的前景不明，存活率偏低，故给予平庸的商业模式更低估值。

每个人对商业模式的理解不同，对何为一流的商业模式有分歧，比如过去十年的地产行业百花齐放，给投资者带来了丰厚的回报，所以很多人仍然认为优秀的地产商具有一流的商业模式。但随着政策的不断打压，地产商的融资压力越来越大，毛利率逐渐下降，当前的地产开发显然不再是一流的商业模式。

在所有行业中，白酒几乎是所有投资者公认的一流商业模式，其中又以贵州茅台为最典型的代表。

接下来就以贵州茅台为例，对一流的商业模式应该具有哪些特点进行分析：

1、永续经营

永续经营代表这个公司十年后甚至二十年后仍然存在，这点非常关键；

2、轻资产

轻资产的公司不用重资本再投入，往往意味着公司整体负债低，现金流好；

3、高毛利率＞40%

高毛利率意味着公司有核心竞争力，行业竞争不会非常激烈；

4、高现金流

高现金流表现在经营活动产生的现金流量净额大于净利润；

5、高ROE＞15%

巴菲特最为关注的指标，长期来看股票的长期收益率就等于ROE；

6、高派息率＞40%

如果公司非常赚钱但不分红那么对投资者来说没有任何意义；

7、低负债

主要关注有息负债率，低负债意味着公司较为安全，存活率高；

8、强品牌

强大的品牌也是可以构建非常坚固的护城河；

9、具有提价权

具有提价权的公司往往具有非常强大的核心竞争力（护城河）；

10、具有成瘾性或异地复制性等

具有成瘾性或异地复制性都代表着公司未来具有一定的成长性，具有成瘾性的公司主要分布在白酒、赌场、游戏等行业。

如果某公司完完全全符合以上十大标准，那么该公司一定具有一流的商业模式，合理估值为30倍PE，代表企业贵州茅台、香港交易所（交易所可比作赌场，故满足第10点具有成瘾性要求）。我们假设满分是10分，那么茅台与港交所就是10分企业。

洋河股份与古井贡酒的品牌力一般，但在全国范围来看也算知名品牌，古井贡酒更是老八大名酒之一，故“强品牌”给予0.5分比较合适；高端白酒具有提价权，洋河目前也有一部分高端，但相比茅五泸弱很多，故最终洋河股份得分9分，古井贡酒得分8.5分，合理估值自动下降，分别是27倍与25.5倍。

我们再来看跟房地产相关的几个行业。首先是地产行业，区域性的房企如无强大的品牌力，那么仅仅能在“高ROE”得1分，对应合理估值3倍PE；强如万科A，具有强大的品牌力、高ROE和少见的高现金流，也仅得3分，对应合理估值9倍PE。而从地产行业延伸出来的物业板块，普通具有轻资产、永续经营、高现金流、低负债等特点，故最终可以享受20倍左右PE的合理估值，可见物业股相比地产股具有好的多的商业模式，跟整个市场给予物业、地产股的估值也是基本匹配的。

我们再来看看其他一些得分比较高的公司。

1、中国飞鹤：除了不是永续经营、没有成瘾性之外，其他标准都符合，合理估值24倍PE；

2、腾讯控股：除了派息率比较低，其他标准基本符合，合理估值24倍PE ;

3、宋城演艺：没有成瘾性，派息率较低，有些项目是轻资产的项目，所以“轻资产”给予0.5分，合理估值22.5倍PE;

4、福寿园：不是轻资产，派息率较低，没有成瘾性，合理估值21倍PE;

以上4家公司都是具有一流商业模式的公司，市场给予的估值也普遍较高，与我的估值体系也是基本吻合的。

最后总结：

1、得分在5分以下的商业模式非常一般，赚的都是辛苦钱，投资价值极低；

2、以上标准只能作为投资决策的参考，因为有些东西无法量化，如管理层的人品。如果管理层的人品较差，在投资决策中往往是一票否决的；

3、在以上10点中，最重要的当属永续经营，也就是站在当前，基本能够想象10年后，这个公司首先保证100%仍然存在，然后才可谈其他；

4、每个人对一流的商业模式的理解不一样，侧重点也不一样，但把十大标准的其中1-2个标准更换后，如把“具有成瘾性”更换为“管理层优秀”，这个估值体系也是同样适用的。

 $贵州茅台(SH600519)$   $福寿园(01448)$   $香港交易所(00388)$