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特别提醒： 本人持有 $滨江服务(03316)$ 多仓，以下内容仅一家之言，据此买卖，风险自负 本调研报告特别献给多年来一直关心支持心中无股HK的13万雪球粉丝朋友 滨江服务我是在一年前10元左右时开始关注并建仓的，作为杭州本地人且又是它的业主都知道它的优秀，但是对它的长线价值的认知还不是特别的深刻，当时只是轻仓，真正开始认识到它的巨大长线投资价值并持续加仓才是最近一个月的事。 一、基本情况 滨江服务是滨江集团旗下的物业公司，滨江地产与滨江服务是杭州房地产行业的第一品牌，浙江人尤其是杭州人对滨江产品与服务一直来赞誉有加，杭州人甚至对滨江楼盘有一种莫名的爱，它的楼盘二手房价格总要比包括周围融创、碧桂园在内的其它楼盘高出很多。当然由于规模的限制，滨江的房产与物业管理还只是浙江省的一个区域品牌。也就是说除了杭州人与浙江人外，外地人对它的价值并不一定都了解，虽然它已经是浙江省地产与物业管理的第一品牌，如同10年前的万科、5年前的绿城一样。 滨江服务目前的基本情况是：2020年，在管小区133个，（其中70%在杭州）、在管面积2000万平方、9.6亿元营收、2.2亿人民币的盈利，物业均价每平4.26元，列港股42家上市物业股第一位，也就是说它是做高端楼盘，目前不到70亿人民币的估值，对应2020年的盈利为30PE，对应2021年的盈利大概大概不到20PE，远远低于港股物业板块目前35倍平均估值。 物业公司的价值在高端楼盘，逻辑上低端物业股还是得无条件规避，因为低端小区的业主恨不得大家都不交物业费，这是这个行业的一个特点，低端物业项目对公司盈利贡献十分有限，没多少投资价值。 二、关于物业股的赛道 与现实生活中一般人的认知相反，在二级市场，物业管理是个与白酒、医美一样的超级赛道，很多投资者对港股最近二年物业板块股票的持续大涨认识不足，认为物业的高估值是炒作，这错得离谱，他们至今还不理解不接受物业管理的优质赛道，物业这个赛道具有以下三个显著的特点： 1、永续经营，物业公司只要是与业主签订了合约，真心服务好业主，你业主就成了物业公司一辈子的客户，它可以赚你一辈子的钱，这种可以永续经营的生意其实不多，就是说，物业管理营收的存量完全可以是固定的，或者说它未来的营收不会出现负增长。 2、轻资产，它不需要研发投入，不需设备投入，更不需要产能厂房规模投入，有很好的现金流，赚来的钱除了并购外可以全部用来分红派息，这样的生意本来就是稀缺。 3、这个行业未来有巨大的增量，日本欧洲进入工业化后期时，地产行业的演变是这样的：地产公司慢慢地消失了，而围绕房子的各种增值服务却应运而生，开始大规模的兴起，即地产公司转型后从过去卖房子变成了卖服务，并且迅速成为了一个巨大的行业。中国是全球最多房子的国家，全国有500亿平方的房子，而且还在不断的增加，如此庞大的房产都需要专门有人管理，这是个多么大的市场，物业管理无论是面积、就业人数、营收还是盈利，都是个天文数级别的行业，市场容量实在太大了。 基于此，海外的物业公司也开始进军这个庞大的中国市场，日本大和物业已经率先进入江苏，一个侧面说明这个行业未来的巨大空间。 总之，物业管理是个既有巨大存量又有很大增量前景美好的大行业，目前这个行业的潜力远远被低估了，目前港股42家物业管理公司合计市值才1万亿，不到港股总市值的2%，本人大胆预计中国未来5至10年会产生数家市值上万亿、数十家市值过千亿的物业公司。 三、滨江物业未来的增量主要在以下几个方面 1、大股东滨江集团每年交付的新楼盘 去年新交付12个小区，今年是22个，明年是34个。这些新增的小区已经全部锁定了合约、规模与盈利，因为房子从销售到交付需要三年时间，上面的这些小区增量已经摆在那了。 去年大股东滨江集团销售1300亿，与目前一些地公司资金链断裂、一线地产公司规模快速收缩相反，滨江地产凭借稳健的财务、高质量的运营与出色的经营业绩，今年一季度销售同比增长90%，预计今年销售是1600亿元，开发规模正在加速增长，这为未来3316物管面积与盈利大增奠定了基础，按公司的10年规划，预计集团2019年至2028年销售2万亿元，面积接近1亿平方，为目前在管2000万平方面积的5倍。 目前很多地产公司在经营战略上，通过低毛利来快速拓地产规模，然后通过子公司物业来获得能长期给公司带来现金奶牛的物业在管面积，这种安排的确是一种战略之举。 2、与合作方带来的物业增量 基于产品的优质，滨江地产与碧桂园、融创与龙湖等一线地产公司在浙江有很多的楼盘联合开发，据了解，这些开发的项目的物业管理大部分都归3316。 在杭州，融创、碧桂园、龙湖这些一线大牌地产公司都愿意与滨江集团合作，主要就是基于对滨江产品的品质与口碑的高度认可，如同8年前杭州人认可万科，5年前认可绿城一样。 3、物业外拓加速 目前全国有13万家物业公司，浙江也有上万家，这个行业开始进入集中化快速提升时期。很多小区交付几年后业主开始寻找并选择优质的物业公司，这为3316提供了的很好的机会。物业是个地域概念，能做好、做足、做深、经营好一个城市，这个规模就已经足够，因为这个行业足够的大。公开信息显示，3316去年第三方的外拓收入占比超过32%，说明公司的快速成长不仅仅依赖于单一的大股东，而是依靠强大的品牌从其它公司中抢占市场，快速提升渗透率。 特别值得一提的是与业主的合作，目前杭州最有钱与最有地位的人基本都住在滨江与绿城楼盘，优质业主是3316最大的资源。这些业主很多都是企业家，他们自身拥有很多的的项目、写字楼、开发区，都有与滨江服务合作的潜在需求，因为这些业主真正懂得滨江服务的价值，选择与3316的合作，能提升物业管理水平与楼盘档次形象，也更有利于提高房租收租率。 除了业主的楼盘，去年开始，公司还与国有的城投公司寻求合作并取得了突破，这一块收入的增量可观，因为城投公司持有大量的写字楼，合作潜力很大。 预计3316第三方的外拓每年会保持30%以上的收入增长 4、业主的增值服务 物业公司的增值服务有很多，包括二手房出租、买卖、社会养老、社区团购，二次装饰等等，可以赚钱的点很多，增值服务中尤其要要特别关注二次装饰的机会。 滨江在杭州的房子基本都是精装修，10年前的房子已经进入了二次装修的周期，这个市场空间很大，这一块业务有机会是母公司与3316共同来经营，很显然，这块业务空间极大。 物业公司股票是个特殊的细分赛道，物业股票要有好的走势必须有一个强大的母公司，如果没有母公司，这个物业股票5年内基本不用去看，肯定没机会，离开了母公司的支持，物业公司的业绩要出彩还是难。因为相对于母公司地产公司的规模盈利，物业公司的这点盈利只是毛毛雨，逻辑上如果大股东想支持物业公司增加盈利也是比较容易。 另外特别要关注的是，从公开信息了解到，滨江服务的收入构成的一个特别亮点是它没有并购收入，它的收入与盈利全部来自内生增长，无并购是上市公司中滨江服务独一无二的，说明滨江服务的成长质量很高，因为并购收入不具有可持续性，而且还存在潜在的风险，不并购意味着什么？意味着它不需要增发融资，意味着它的后面全部盈利理论上都有机会用来分红派息，因为物业公司的轻资产模式决定了它不需要更多的现金。 靠内生增长而不是并购是滨江物业突出的价值看点。 四、物业管理行业的生态演变带来的机会 目前正在快速成长与演变的这个行业给了物业公司巨大的成长机会，这个行业演变来自三个方面： 政府方面，基于近些年很多楼盘业主与物业公司的大量法律与民事纠纷，尤其是一些相对低端的楼盘甚至引起社会问题，政府方面开始关注并推动小区物业管理整体水平的提升，从之前的物业费一律不得提价到现在允许优质优价，并鼓励小区业委会选择优质的公司替代绩差公司，以改善社区的环境 业主层面，之前一些业主都不太愿意交物业费，最好是物业费免交，现在也逐渐改变了，认识到只有好的物业管理才能提升小区形象进而提高二手房价格，才能提高生活质量，更多的人也开始愿意支付高一点的物管费，以3316为例，从2015年开始至今，物业费先后上调了27次，均价年年有提升。 市场方面，过去物业公司只是母公司地产集团为了更顺利的销售房子的一个促销手段，物业公司都是开发商低价补贴业主，不赚钱的；而现在刚好相反，开始不赚钱的地产业务可以通过物业公司来部分实现价值。目前全国13万家物业公司正在经历并购重组，行业集中度开始提升，未来绝大多数的物业公司都有可能被优质公司干掉。 五、盈利预测 公开信息显示，3316过去4年盈利的复合增长是80%，其中去年收入指引是增长50%，发布盈喜时的盈利增长是70%，而最终的年报盈利增长是91%。从有关资料了解到，大股东对未来3至5年的收入指引是年复合增长50%，这是一个非常惊喜的指引。我按前5年盈利复合增长60%，后5年增长30%计，5年后公司盈利规模从去年的2.2亿将增至23亿，即5年盈利增长10倍，如果估值按行业均值计，未来5股价上涨空间10倍以上。 究竟这种概率有多大？这无法准确判断，但是在投资上，常识比专业更靠谱，精准的财务测算是个比较复杂的专业问题，要找到完整的答案比较难，而用常识去判断反而容易得多，这个常识是什么呢？我们来看看： 滨江集团是个正在由二线地产向一线地产公司跨越的优质地产集团，地产业务处于加速上升期 滨江物业是个追求极致有其良好用户口碑并从事高端物业的一流物管公司，并且正处于这个海量市场容量中快速起飞的高成长公司 相对于它目前年盈利规模2.2亿元，20倍PE，70亿人民币的市值规模，不到0.1%市占率的公司，这规模太小了，它就是个15岁的少年，正在快速成长的少年。 对标目前碧桂园服务75倍PE，2300多亿市值.常识提示我们：3316的市值与它未来确定性的快速成长与真实内在价值相比，它存在严重的不相适应， 可见它的未来的盈利与市值大幅提升该有多么确定。 六、结语 二级市场投资的一个重要使命是找到最优质的公司，然后长期持有，让优质资产持续不断为我们创造财富并持续的变富，这样的资产现在还有吗？ 个人认为，眼前的3316滨江物业就是这样的一个优质资产，由上述盈利预测计算，按30元以内买入，未来5年，潜在股价上涨10倍，每年的股息率可以达到30%（后面还会持续提升），如同10年前100元茅台买入，股价上涨20多倍并且每年还有30%股息率一样，当然滨江物业它不是茅台，也不是去年本人有幸遇到并做过的一年10倍的微盟集团、微创医疗、阳光电源与比亚迪，但是它可以是一只业绩高成长高确定性，可以让我们慢慢变富，能进入收藏级别的稀缺优质资产。 6月3日，本人对公司作了一次调研，有幸与滨江集团的实际控制人戚金兴董事长作了近3个小时的对话，戚总有关企业战略、物业公司定位及未来公司的主要经营举措的精彩分享，给了我们极大的信心，直觉告诉我们，把长线资金投资给这样一位睿智、大格局、低调务实、在行业有很好口碑的企业家，可能是最好的选择。 关于风险，上述的投资价值逻辑推理全部基于3316优质服务与良好口碑的中长期可持续性及不断的提升，物业管理的“护城河”在基于优质极致服务基础上的品牌，今天你可以通过外拓抢占别人的地盘，明天同样他可以用更好的服务抢占你的领地，如果未来服务与品牌力下降，那投资价值又是另一回事了。 感谢 @不疾而速H 、 @革子2019 、王总的一起调研，感谢群友“白弃”的文字整理。 最后特别提醒，3316是个中长线标的，宜低吸锁仓，短期涨幅已大，追高务需谨慎 $碧桂园服务(06098)$ $金斯瑞生物科技(01548)$ 2021年6月5日 |
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