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李天佑 从业资格：F3048648 投资咨询：Z0015714 摘要： 1月28日以来，为了切实保障铁矿石价格平稳运行，国家发展改革委针对铁矿石价格监管作出了重要努力，严厉打击铁矿石上涨过快的市场炒作行径，铁矿石期货一度触发跌停，截止2月21日收盘，大商所铁矿石05合约收于707元。 当前铁矿石估值中性，主要表现为历史中位，钢厂利润中性偏高，比价中性偏低，自身进口利润中性。驱动上，钢厂日均铁水产量表现不佳，铁矿石钢厂库存可用天数处于历史高位，短期受到迁安市复产铁水小幅反弹，铁水产量大幅上涨预期在3月中旬以后，供给端发运维持中性，短期现货偏宽松，螺矿比与港口库销比劈叉走势短期快速修复，中周期矿石走势需密切关注钢厂产量与实际用钢需求。 核心观点： 估值：价格历史中位，钢厂利润中高位，比价中性偏低，自身进口利润中性，整体估值中性。 驱动： 1、阶段性限产放松，不改短期供需双弱； 2、澳巴发运维持中性； 3、政策驱动； 4、残奥会结束后复产预期。 综上所述，铁矿我们认为当前铁矿石估值中性，驱动近弱远强。从中期来看，矿石库存将延续宽松格局，但在钢厂高利润背景下，矿石走势将密切与用钢需求联动。 风险点： 1、供给扰动 2、政策风险 正文： 随着自1月28日以来，为了切实保障铁矿石价格平稳运行，国家发展改革委针对铁矿石价格监控作出了重要努力，严厉打击了铁矿石上涨过快的市场炒作行径，铁矿石期货一度触发跌停，截止2月21日收盘，铁矿石2205合约收于707元，最低点一度下跌接近150元/吨。 图1：政策监管趋严，铁矿石应声下跌
数据来源：发改委公众号，大商所，网络信息整理，永安期货北京研究院 一、估值中性 截止2月21日，天津港超特粉成交价538元/吨，日照pb粉850元/吨，当前铁矿石估值中性，阶段性海运费有所回升，但期货在政策监管下表现依旧弱势，目前铁矿石月间结构价差偏低，品种比价低位，当前铁矿石绝对估值中性，相对估值中性偏低。 图2：期货微贴水，铁矿比价弱势但钢厂利润较高
数据来源：钢联云终端，永安期货北京研究院 二、驱动：短期限产放松，残奥会仍存限产扰动 1、迁安市解除空气质量保证措施 按照1月13日唐山市工业和信息化局以及唐山市生态环境局发布的关于报送2021年-2022年采暖季钢铁行业错峰生产实施方案的报告，唐山市冬奥会举办期间的铁水有明显加严，铁水从日均219万吨下跌至203万吨。2月21日，迁安市大气污染防治工作领导小组宣布解除《迁安市重点时段空气质量保障措施》，这也意味着冬奥期间限产最严的时刻将逐渐过去，复产走入现实的同时也不能忽视残奥会的边际扰动，短期来看虽然迁安地区限产放松，但铁水依旧很难出现大幅度上升，铁水产量大幅上升预期将会出现在冬残奥会与两会结束后。 图3：钢厂库存回归合理水平，日均铁水产量预计3月中旬才会出现起色
数据来源：钢联云终端，永安期货北京研究院 2、中期复产走进现实，钢厂利润面临考验 当前钢厂利润相对偏高，主要依托于投机需求支撑，短期实际成交量并不高，因此即期利润并不足以体现二季度钢厂的生产动力，3月15日以后钢厂产量将不再受到政策限制，因此铁水复产高度与成材需求将面临考验，刚需释放后的实际钢厂利润的表征将决定原料的想象空间。 图4：投机需求支撑钢厂高利润
数据来源：钢联云终端，永安期货北京研究院 3、螺矿比与库销比劈叉修复，中期还看实际用钢需求 从螺矿比的视角看，螺矿比走势与港口库存/疏港量长周期走势趋同，螺矿比往往提前反映未来库销比预期，因此走势提前于港口库存/疏港量指标，螺矿比最终会因为库存积累或者去化达到预期或者不及预期而回补。当前螺矿比走势基本上回归至2017年末-2018年初水平，1-2月铁矿石在一季度旺季预期与钢厂复产预期导向下，虽然铁矿石供需双弱，但螺矿比走势出现与港口库存/疏港量逆势劈叉的格局，在铁矿石供需整体宽松的背景下过度反应复产预期，最终因为政策监管快速回落，在库销比较高的情况下，短期来看较难走出类似于2021年的单边独立行情。 图5：螺矿比与港口库存/疏港量长周期走势趋同
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