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本文作者：樊大为，江苏智临律师事务所专职律师（文末有介绍） 房地产企业重整中共益债投资的 风险及防范 感谢作者投稿本公众号 在房地产企业重整中，共益债投资有很大的适用空间，它有效地盘活了资产，提高了债权人的受偿比例，有助于实现相关利益方的共赢。对于投资者而言，共益债投资具有收益稳定，优先受偿的优点，但由于投资体量大，变现过程复杂，投资风险不可不察。为此，投资人应充分尽调选择合适的项目并采取相应的管控措施，才能全身而退。一、共益债投资的主要风险共益债投资在对重整企业的各种债权中虽然具有较高的优先级，投资风险较低，但仍有很多潜在风险需要留意。（一）资产减值风险共益债投资回收的主要来源是重整企业的资产变现价值。在房地产企业重整中，资产变现价值主要取决于房地产市场前景和房产的销售回款情况。房地产行业具有周期性，建设和销售周期较长，如果房地产市场比较景气，房价处于上升期，更容易销售回款，获得财产增值，盘活困境地产；反之，共益债的安全边际变小，甚至连本金都难以回收。另一方面，对于特定的地产项目，如果地产本身规划定位不好、质量存在缺陷，则续建成本较大，难以变现或变现价值减少，会影响到共益债的回收。（二）劣后受偿风险破产法及司法解释为共益债投资的优先受偿提供了依据，但在房地产企业破产重整中，出于对生存权的优先保护，司法实践中还有很多优先权排在共益债之前。根据法律规定，各类债权在破产程序中的清偿顺位为：符合条件的商品房消费者物权期待权＞建设工程款优先权＞有特定财产担保的债权＞破产费用＞共益债务＞职工债权＞税款债权＞普通债权。在实务中，由于运营需要和市场交易地位等原因，债权清偿的顺位并不一定如此，例如企业经营刚需的水电等债务通常需即时清偿，否则难以继续经营。而共益债资金一旦投入，形成沉没成本，在重整过程中就不再具有优势地位，这样，当重整企业的资产变现价值较低时，共益债投资可能难以得到全面清偿。（三）重整计划未通过风险共益债投资方案最终落实在重整计划上，因此重整计划能否通过是共益债投资成败的关键。按照法律规定，债权人会议分组表决通过重整计划并经法院批准，才能进入重整执行阶段，共益债投资才能落地。如果重整方案在分组表决中未能通过或未能得到法院的批准，就无法实现相应的投资目的，错过好的投资机会。（四）重整计划执行不力风险共益债投资者作为债权人，本身并不能直接主导重整计划的执行，只能借助于管理人或债务人的管理运营来实现项目续建和销售回款。由于房产续建和销售回款的周期很长，交易环节复杂，执行中很容易产生道德风险，出现资金转移挪用等现象，且一旦发生资金挪用就很难追回。如果投资者未能在重整计划中对项目执行的相关管控措施作出安排，或者重整计划未能得到严格落实，很可能会出现成本支出过大、销售回款不力等风险，进而影响到共益债的受偿。此外，房地产行业涉及的行政监管较多，地产项目重整中往往会涉及到施工许可证、预售许可证、资金监管等政府监管事项，如果某一环节遭遇障碍，会影响到重整计划的顺利推行。二、共益债投资的风险防范要减少上述风险，确保资金安全，投资者就需要“以退为进”，在投资协议和重整方案中充分考虑上述风险，事先设计好退出路径，做出相应的制度安排。（一）充分尽调只为选对项目房地产重整企业往往面临复杂的债权债务关系，工程续建和房产销售也存在各种法律和非法律障碍，要投资破产企业就需要通过各种渠道收集信息，确定是否要投资，采用何种方式投资。最重要的方面就是搞清企业破产重整的症结所在。投资人需要通过尽调了解重整企业和地产项目的基本情况、地产项目的证照状况、在建工程的现状、债权的种类和规模等。介入时点最好选在已经进入预重整或重整阶段，投资人介入后应与管理人建立良好沟通渠道，借助管理人的前期工作了解重整企业的资产负债情况，查清破产企业的财产，核查破产企业的债务，充分了解潜在风险，并对项目续建及市场前景做出初步预测。投资人在与管理人沟通过程中也应关注管理人的管理能力和职业操守，因为后期很多工作都需要管理人的助力。基于地产项目的强监管特点，投资人还应重点关注政府对破产企业的态度，事先同地方政府部门沟通好，尽量选择取得政府相关部门支持的项目，使其协助解决历史遗留、各项缺陷手续的补办等问题。在充分尽调基础上，投资者如决定进行投资还应注意选择投资的方式，是股权进入、共益债投资还是直接收购资产？如果投资者强调资金安全，投资策略比较保守，或者重整企业债务关系复杂，房地产增值空间有限，风险不确定，则更适合选择共益债投资方式。（二）完善程序强化优先属性选择共益债投资方式，投资人更注重资金的安全退出，只有在确保安全退出的相关前提在投资协议、重整计划中体现并得到债权人会议的确认后才愿意将资金投入，就是“以退为进”。这些前提主要包括完成对共益债的认定程序、后续能够参与管控续建及回款过程。完善共益债的认定程序，是将重整方案中的共益债性质及范围相关条款交付债权人会议表决通过并载入相关文件，满足破产法司法解释三第二条所规定的程序，这样就能明确共益债的优先属性，减少投资风险，确保本金和利息居于优先受偿地位。如果可能，还可以由相关利益方对共益债提供担保或就在建工程的续建部分设定抵押担保。实践中，为在破产程序中掌握更多的主动权并获得绝对的优先权，共益债投资人还可采用收购全部或部分有财产担保的债权，并经债权人会议确认或法院许可将拟收购的债权纳入到共益债的总投资额度内的方式来实现。（三）重整计划重在合作共益重整计划能否得到通过，很大程度上取决于共益债投资人的投资方案能否顾及重整企业债权人的利益，与破产管理人和重整企业债权人沟通是否充分，甚至债权人的分组是否合理等因素。在破产重整中，管理人处于核心地位，投资人应与管理人进行充分的沟通，提交的投资协议草案在对保证共益债的优先退出前提下，重点是提升资产的变现价值，使其他优先级债权不受损，使普通债权的受偿率有提升。这样才能在投资人遴选中胜出，以此为蓝本的重整计划草案才更有可能顺利通过。在重整计划中，投资人在保证投资安全的前提下，应将重点放在盘活资产上，确保制定的方案有可行性，针对不同的市场情形做出多种预案，以现有清算价值作为参照，尽量准确预测不同情形的债权受偿率，使重整方案更有说服力，取得大多数债权人的认可，推动重整计划分组表决通过。（四）严格管控确保资金安全为防范道德风险，确保资金安全，共益债投资项目执行中应全流程封闭运作，在投资退出前，可以从资金使用、资产经营、销售回款等方面加强管控。对共益债投资资金进行全程管控。通过设立监管账户、在银行预留印鉴、共同保管U盾及财务专用章等方式对资金进行管控，根据制定资金使用计划对资金使用进行审批，确保资金用途符合约定。对重整企业的资产经营进行监管。通常由投资人指定的房地产开发企业或施工企业对在建工程进行续建，确保续建成本可控，资金往来透明。或者采取委派管理人员、聘请中介机构监督工程建设、审计项目成本核算、公司资金往来等措施确保成本可控和资金安全。对项目销售回款进行监管。根据已制定的销售回款方案，对销售进度实时跟踪，要求管理人至少按月披露销售面积及回款情况。项目产生销售回款后，需进行资金归集并设定销售回款达到一定金额后，按约定比例留存一定的运营周转资金，剩余部分可提前申请清偿。作者介绍
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