|
在安踏与李宁发布了2021年财报后，各券商也陆续发布了报喜不报忧的调研报告，为中国“李安”摇旗呐喊
当然，人民群众的眼睛是雪亮的，在这些喜讯多于全面分析的研究报告之外，也有不少人提出了善意的提醒，从下图中的标题可以看得出来，大家的观点各异，比如，对于李宁、安踏中的任意一家公司，市场上既有看衰也有看好的。那么，我们究竟应该如何更为客观进行判断哪个公司更值得各位去投资呢？
下面，我就使用年报数据和资本市场数据，对比分析一下这两家公司在经营层面的优劣势。需要说明的是，以下分析纯属个人行为和一家之言，不代表任何投资建议，据此入市投资，风险自担。同时，由于采用了研究公开资料的方式，受限于资料范围、置信度和研究目的，以下分析也不能作为战略分析使用。 PART.1 先从杜邦财务分析入手迅速了解概况 我通常建议先使用杜邦财务分析体系以简明扼要的对总体财务情况有个大致的判断。这次分析使用了两家公司连续十年的财报数据进行分析。由于两家公司均在港股上市会计准则相同且财年相同，所以不必对数据统计期间进行调整。
作为杜邦分析体系中最核心的指标，ROE（Rate of Return on Common Stakerholders' Equity，有诸多中文别名，比如权益净利率、股东权益报酬率、净值报酬率、权益报酬率、净资产利润率等等，本文中我就直接使用ROE了）是巴菲特最为看重的指标，代表了投资者没投入一元钱可以获得的净利润，数值越大，说明对股东的汇报越高。从过往十年的数据分析趋势可知，两家公司的ROE均呈现出不断向好的趋势。无论是2021年的截面数据，还是过往十年的稳定性与趋势数据，安踏均高于李宁，说明安踏的经营结果非常稳健（至少在财务结果层面）。李宁公司的ROE数值反映出该公司在2015至2018年处于调整期、在2019年有一个质的飞跃，且之后保持稳定，侧面反应出李宁调整的决心和结果，具体的原因在后面进行分析。 ROE作为经营的结果受三个关键指标的影响：销售净利率（盈利能力）、资产周转率（运营水平）、权益乘数（杠杆水平）。通过这三个指标可以相对基础地判断出企业的大致方向性问题。 销售净利率反映了销售收入的收益水平。扩大销售收入，降低成本费用是提高企业销售利润率的根本途径，而扩大销售，同时也是提高资产周转率的必要条件和途径。从连续十年的趋势看，李宁的销售净利率从2019年开始进入双位数，且不断提升，目前已经略超安踏一个百分点。安踏的销售净利率一直维持在两位数之上，足以说明其经营的稳健，但不可忽略的是，最近三年的数据有所下滑，具体原因将后续展开分析中进行说明。 资产周转率反映了资产的周转速度。资产周转率与ROE成正比，数值越高说明企业的产品卖的越快（不排除面向渠道商压货的可能性，需要结合业务模式和经营数据进一步分析），资产投资的效益越好。叠加考虑利润率的话，盈利性强的公司净资产增值越快。在资产周转率这个指标上，两家公司十年的趋势均是逐步向好、在疫情期间受影响而下滑，李宁公司该项指标明显强于安踏。由于资产周转率的影响因素较多，还需要对更多的影响因素进行分析才能发现公司资产周转是否存在问题。 权益乘数反映了企业的负债程度，是企业利用财务杠杆进行经营活动的程度。该数值越高，说明企业的资产负债率就高，企业的杠杆利益和风险相对就高。在这个指标上，两家公司的趋势正好相反：安踏的权益乘数数值越来越高，而李宁越来越低，说明安踏的负债经营情况日益严重。 总结上述初步分析结论，以最近一年的指标看，ROE方面安踏有优势，销售净利率双方旗鼓相当，资产周转率李宁胜出，权益乘数方面李宁更稳健，可以说各有所长。
在本文的最后，也附录了NIKE和ADIDAS财报数据的杜邦分析结果，各位感兴趣的话也可以和中国“李安”做个对比，看看有哪些关键发现。 PART.2 再从7个维度展开财务分析寻找更多的故事 下面我们从各项财务数据再对两个公司进行详细对比，以下是对比分析的7个维度。
为了便于大家要求，我会先将本次对比分析的结果呈现出来，并给出必要的指标涵义解读，以及提供对比结果的建议，指标背后的故事将在下篇中进行分析。与前面的分析保持一致，这是先从公司层级的数据入手开展的分析，还没有展开下一层结构性数据分析。 01 成长能力分析
采用同比增长与相对年初增长的视角，使用wind的指标和数据进行了对比。从结果看，每股收益（%）、营业（总）收入同比增长率（%）、营业利润（%）、利润总额（%）、归属母公司股东的净利润（%）、每股净资产（%）、资产总计（%）、归属母公司的股东权益（%）上，李宁较安踏有较好的表现。净资产收益率（摊薄）（%）双方差异不大。每股经营活动产生的现金流量净额（%）由于缺少李宁公司最新的数据无法进行对比，但是从2020年的数据看李宁不如安踏，可能受疫情的影响更大，但2018年与2019年的数据李宁高于安踏。 02 盈利能力分析
从销售毛利率看安踏高出李宁8个百分点，但在销售净利率上李宁高于安踏一个百分点，扩展至营业利润率，李宁也要高出安踏一个多的百分点，与之对应的营业成本率李宁低于安踏一个多百分点。作为反映企业主营核心业务的经营成果的指标，EBIT利润率两者旗鼓相当。把折旧和摊销考虑在内的话，在EBITDA利润率方面，（此处由于缺少李宁2021年的数据，通过对比前两年的数据结果，安踏明显高于李宁），我姑且认为安踏好于李宁。三项费用率方面，从财务的短期效果看数字越低越好。2021年北京筹备动机奥运会，两家公司作为传统的体育赛事赞助商均有不小的投入，虽然高费用投入可能会带来品牌的递延效应从而带动消费者持续关注并购买公司产品，但由于无法客观量化这个结果，所以本次分析仍旧采用传统的当期分析思路。在这个背景下，李宁在三项费用率方面均低于安踏。 03 受益质量分析
这个维度对利润的构成有个更为详细的分析。结果显示，在营业利润/利润总额、经营活动净收益/利润总额、价值变动净收益/利润总额、扣非后净利润/净利润方面，李宁表现好于安踏。与前面一样，在指标（经营活动产生的现金流量金额/营业收入）方面，由于缺少李宁2021年数据，所以此处无法比较，与无法承接前两年的趋势进行对比。在营业外收支净额/利润总额方面，安踏具有优势。 04 营运能力分析
营业周期是存货周转天数与应收账款周转天数之和，显然，周期越短，说明资金周转速度越快，这方面李宁从2019年开始具有明显改善，且在该指标上明显强于安踏。 存货周转天数反映了企业产品变现速度，该数值越小，说明产品变现速度越快，存货占用资金的时间越短，同样，李宁以绝对的优势强于安踏。在存货周转率方面李宁快于安踏。流动资产周转率、固定资产周转率方面两家旗鼓相当。 应收账款周转天数李宁远低于安踏，说明流动资金使用效率更好。同样，应收账款周转率李宁胜出。 应付账款周转天数、应付账款周转率是把双刃剑，既可以反应企业“盘剥”上游供应商的能力，也可以反应企业与上游供应商紧密合作、休戚与共的程度，在这些指标上我姑且认为他们旗鼓相当。对比行业其他公司数据，这两家公司在该方面做的的确还不错。 最后，在总资产周转率方面，李宁略胜一筹。 05 现金流量分析
现金流量方面，由于缺少李宁在2021年的数据，所以，本次暂时无法分析。 06 资本结构分析
在资产负债率方面，李宁负债率低于安踏，说明使用自有资金经营较多，风险相对低。在负债方面，安踏的流动负债与非流动负债几乎各占一半，流动负债占比高说明短期内债务较高、可能会对安踏的现金流产生压力。 在带息债务/全部投入资本方面，由于缺少李宁数据无法对比，但我们也可以看到安踏在这个指标上数字不断攀升，反映出举债经营的情况。通过权益乘数（计算公式为：企业资产总额 / 所有者权益总额）我们看到安踏明显负债高于李宁。在产权比率方面，可以看到近三年安踏该指标在1上下浮动，说明安踏的负债经营对债权人而言还是安全的。在这个指标上李宁的数值大约只有安踏的一半，说明李宁更倾向于使用自有资金经营。这在（归属母公司的股东权益/全投入资本）指标数值中体现的也非常清晰。 安踏和李宁均呈现出流动资产大于非流动资产的情况，且比例大致相当，但在（流动资产/总资产）这个指标上，这两家公司数值明显低于特步和361度，结合前面分析的流动资产周转率指标，说明这两家公司的流动性高于特步和361度。在合并考虑前面提到的营业周期、存货周转天数等指标进行分析可知，李宁在流动性管理方面明显强于其他三家公司。 在（有形资产/总资产）方面我没有进行比较，主要原因在于无形资产的评估是个仁者见仁智者见智的事情，在这个指标上安踏的有形资产占总资产的35.41%，而且是从2018年的61.92%大幅降低至目前这个水平。李宁的有形资产也在同期有所下降，但并没有象安踏幅度如此之大。 07 偿债能力分析
偿债能力的各类指标，基本上都是以各类现金流量、收入、权益对比债务的各类属性，由于各位已经对前面的分析很熟悉了，也知道主要是安踏在较多采用举债经营的方式，从各方面指标看，安踏均能以相对稳妥的方式稳健管理其债务，所以在此我就不赘述了，各位可以直接参考上述指标。 PART.3 从财务数据中我们可以得到这样的故事 综合上面的分析，我们可以通过中国李安”通过财报透露了这样的故事: 在过往十多年中，受益于中国的体育运动市场的强劲增长，两家本土的主流公司均取得了不俗的营业收入增长率，并为股东带来了良好的回报。 李宁开启了民族运动品牌的先河，带动了一众追随者投身于运动行业。但骄傲的领军者李宁一度陷入经营困境，也被小弟安踏超越。但在2015年-2018年经过调整后，终于在2019年之后有了不俗的表现，奋起直追，各项指标逐渐向好：销售净利率快速提升，资产周转快，运营效率高，变现速度快，应收账款周转天数少于安踏，收入利润和股东权益增速较快，并注重和上游供应商的关系，及时和供应商结算。三项费用投入虽然不及安踏，但这利弊并存。这种高效、灵动的运营效率，以及合理的费用管控，使得李宁在最近三年中不断突破自己，虎虎生威，势头不可小觑。 安踏凭借持续多年的勤勤恳恳、稳健经营，在行业中树立了良好的口碑，这从销售毛利率和EBITDA利润率高于李宁可以看出。目前，两家公司的净资产收益率水平相当。与此同时，安踏也不得不面对这样一些挑战：销售净利率连续三年呈现下滑，安踏的经营也正日益变得越来越慢，负债经营是否会带来其他风险？ 总之，焕发第二春、生机勃勃的李宁正在重新挑战有些臃肿、步履蹒跚的安踏。 那么，谁是最值得我们进行投资的标的公司呢？ 到目前为止，基于财务的分析告一段落。应朋友之邀，我首先对公司总体的财务数据进行了简要分析，本篇文章还没有结合两家公司的战略、市场数据以及经营数据进行更为深入分析——这些方面的分析结果既可以解释为何出现前面财务分析的结果，还能提供更多有意思的信息，比如，我们都看到了安踏通过并购获得了不菲的业绩，强调自己已经成为一家品牌管理公司，这会是安踏步履蹒跚的缘由吗？资本市场认可了安踏的业绩吗？安踏宣称自己正在不断扩大与其他国产品牌的相对收入差距，这究竟是安踏战略布局的成功，还是战术的成功？作为李宁、特步、361度等运动品牌，应该如何改善自己的短板以应对与市场领先者的竞争？在中国的运动市场，竞争的焦点是否会产生迁移？这些问题我们将在下一篇章中与各位分享。 附录 在这里我顺便列出了NIKE和ADIDAS财报数据的杜邦分析结果，供各位读者参考。需要说明的是，NIKE的财年与公历年度不同，由于数据源的问题，我无法进一步拆分修正数据为同期可比口径。不过，作为战略研究，从十年的数据对比趋势已经足够了。
|
|
|
来自： suiming2000 > 《公司information》
