 专题一回顾：原创丨【城投融资策略系列】专题二：城投融资困境的成因
当前城投公司的债务问题很突出，但无论如何，城投公司都应正视现实，寻求解决办法，既不能鸵鸟，也不能躺平。在这其中，最重要的是要守住信用的底线。现在很多非标产品违约现象突出，甚至有些公司爆雷已经严重影响了区域的金融生态和信用。从整体上看，城投公司要维护主体信用，妥善处理还款事宜，尽量避免出现诉讼、维稳事件，尤其在银行、债券市场、资本市场上要坚决维护信用，防止信用受损。
城投公司债务违约，将导致地区金融信用环境塌方，新增融资受限，进而导致地方财政资金枯竭，很有可能造成区域系统性金融风险，因此，相关债务化解工作是避免地区经济金融环境恶化的必要举措。 目前很多城投公司债务问题的实际表现是债务结构不合理、债务成本不合理、债务期限不合理。非标及衍生品产品过多过于复杂、短期债务过多、综合成本过高等问题让本就经营效益很差的城投公司难以承受。所以，城投公司需要面对这些问题，找到实际的解决方法。 首先，需要确定城投公司债务规模和偿债压力，全面债务梳理，确认存量债务规模和到期偿付安排。其次，城投公司要提前充分与债权人沟通，缓解短期集中兑付压力，合理安排债务期限。最后，调节债务期限同时注意融资成本管控，只顾票面利率不顾实际综合成本不利于调整债务结构，应提高标准化融资产品比重，稳步压降非标类融资产品规模。原则就是“以时间换空间、以结构化风险、以增量调存量”。 以时间换空间。简单说就是债务展期、借新还旧等。与银行等金融结构充分沟通，通过债务展期或借新还旧的方式，尽量拉长债务还款周期，调整还款时间，以时间换空间，减少短期的债务刚性兑付压力，将短期资金更多用于发展。同时，在新增融资上一定要特别注意债务期限问题，明确融资战略，尽量避免短贷长投现象，尽量减少短期融资占比。 以结构化风险。简单说就是量力而为，不要饮鸩解渴，债务结构要把握好，尽量减少非标及衍生品融资的占比，要根据项目情况匹配恰当的融资方式，科学测算融资成本，坚决避免超过公司偿还能力的高成本融资，优化债务结构，全面降低综合成本，以结构调整降低债务成本、债务风险。 以增量调存量。现有的债务问题靠现有的公司、现有的业务、现有的资产等可能无法短期解决。所以，从债务处理上要短期、中期、长期方法相结合。一方面，对存量债务要有序解决，另一方面，应该加大融资力度，以新增融资逐步增强公司的还款能力，确保不出现重大债务违约等问题。如有必要，可以新设公司、新增市场化项目等方式增强信用、增加融资能力，以增量融资调节存量债务，逐步形成良性循环。 对城投公司来说，防范化解债务风险，严守公司债务底线，不出现债务爆雷危机，进而防范化解债务风险，这是对城投公司的刚性要求，也是城投公司必然要担负的责任。
一是从项目的必要性对拟建项目进行梳理，确实必须要做的项目才上马，需要上马的项目，根据轻重缓急分近远期实施，不靠谱的项目去除。 二是很多项目可研报告的投资额虚高，水分很大，有压缩的空间，尤其是公益性项目、准公益性项目，要科学论证，该压缩的要压缩；即使没有压缩空间，也可以考虑是不是需要全部一次建成，一步到位，能否分期建设。比如拟建一个10万吨的水厂，可以根据地方的实际需求，先建一个5万吨的，预留好条件，以后有了需求再扩建。其他项目也是类似，这样可以减小城投公司资金压力。 三是可以谋划一些来钱快的项目，比如一些滩涂用地、未利用地、一些标准不太高的农田，经过土地整治，做完以后，建设成高标准农田，建成以后可以指标流转，增加城投公司现金流。
城投债务困境，依靠城投公司自身力量协调资金还款、资产加固的难度极大，与金融机构谈判的难度也更大。地方政府应加大支持力度、全局考虑、统筹协调，一方面全力帮助城投公司解决债务问题，在隐性债务有序消化、公益性资产运营、协调金融机构方面提供切实的帮助，让城投公司能够轻装上阵、快速发展。另一方面促进城投公司做强做优做大，整合各类资产，推动兼并重组，提升经营规模和信用水平。具体可从以下几个方面给予支持： 一是，政府对城投公司化债要予以高度重视和积极支持。必须要统筹政府债务与公司债务，目前大部分地方制定了未来几年内的隐性债务化解方案，隐性债务化解任务较重，且城投公司作为隐性债务主要的承担主体，政府对城投公司化债要予以高度重视和积极支持。地方政府依托融资平台所形成的地方政府隐性债务是中国特有财税体制及经济发展模式的产物，既要辨别区域隐性债务，厘清政企权责，明确债务对应项目情况，同时还要对政府性债务进行全口径梳理，并对债务处理设置风险应急处置预案。此外，需确认各期资金需求，做到“一企一策”精准画像，提前做好风险防范缓释工作。此外，城投债务困境需要地方政府应立即启动响应，承担起最终出资人的职能，从全局出发，跨主体、跨部门，甚至跨区域调动资源，通过协调资金、注入资产、增强担保、协助谈判等方式，帮助受困企业渡过难关，及时止住出血点，防止个体波及群体、局部波及整体。 二是，在地方政府指导下协助城投加强与银行等金融结构充分沟通、谈判，通过债务展期或借新还旧等方式，拉长还款期限、降低还款利息，改善债务结构。 三是，地方政府对于公益资产处理等给予城投公司明确支持。城投公司公益资产多这是事实，对于公司发展来说是包袱重、压力大。地方政府应当通过财政预算安排对城投公司从事的公益性项目予以及时回购，这是化解城投公司隐性债务的主要途径。地方政府应该对于公益性资产的有序处理、置换提供切实的帮助，让公司能够轻装上阵、快速发展。 四是，地方政府应当对城投公司通过盘活、出售闲置资产等方式化解债务风险的行为予以支持，将政府手头的一些闲置资产、有稳定收益的资产，采取股权转让、资产转让、特许经营权转让等方式，进行变现。从而有利于消除城投资产出售过程中的政策和法律风险，调动城投公司化债的积极性。 五是，对于短期资金紧张的情形，在坚持依法合规的基础上，由地方政府主导，在风险可控的企业间进行拆借，保持企业的现金流入。
（一）从投融资模式对拟建项目进行梳理、重构 一是，新增建设项目要以市场化方式去设计、运作，项目上马前了解上级有无针对这些行业的优惠政策，把政策用足。 二是，做好科学的成本收益测算，必须要有确定性的收入来源，避免以前的低效投资，要形成有效资产而不是新的债务。 三是，城投公司应加强投融资能力的建设，不能有“融资外包”思想，要加强与金融机构的联系，掌握政策，前瞻性布局项目储备，以利于对接政策性银行、国有银行及其他各类金融机构。 四是，随着项目运营效益体现出来，应积极考虑包括收益权资产证券化产品、公募Reits在内的资产证券化工具，有条件的项目可以引进社会资本，在资本市场筹集资金，盘活资产，降低杠杆。 （二）借力创新融资工具 1.借力公募REITs 随着公募Reits的兴起，公募Reits为城投公司盘活资产化债提供了一个有力的工具。我国公募REITs跟国外的REITs不同，底层资产主要是基础设施，原始权益人（即发起人）通过公募REITs完成对资产的真实出售并获得了资金，投资者通过REITs间接持有底层资产的股权。原始权益人（即发起人）通过公募REITs，将部分存量债务随存量资产转移出表，同时，通过公募REITs对存量资产的价值重估，可以提高城投公司财务报告的权益金额，从而显著降低运营商（城投公司）资产负债率，化解债务风险。目前公募REITs试点行业主要包括交通、能源、生态环保、仓储物流、园区、保障性租赁住房等领域，城投公司业务与公募REITs试点行业契合度较高，因而可以借助公募REITs这一工具盘活存量资产、降低城投资产负债率。 2.供应链ABS 近年来城投供应链ABS加速发行。目前，城投ABS产品主要包括基础设施收费收益权ABS、保障房ABS、供应链ABS。其中，供应链ABS是2020年开始兴起的城投ABS品种。供应链ABS有利于城投解决当下困难。 第一，供应链ABS的基础资产主要为工程、贸易等业务开展过程中形成的应收账款债权，城投公司开展的工程、贸易类业务存在一定的时间差，进行供应链ABS，就可以延长付款时间，城投公司不至于因为付款时间而影响业务开展，工程施工、贸易销售等业务规模较大的城投公司更适合发行供应链ABS。 第二，城投开展贸易业务，涉及上下游的产业链供应链，通过整合资产资源发行供应链ABS，有助于城投盘活融资能力。 第三，城投供应链ABS依托于城投公司及其下属公司真实开展的工程类、贸易类等业务过程中形成的应付账款，因此发行供应链ABS有利于城投公司相关市场化业务的发展与扩张，有利于城投公司加速产业化转型。
（一）推动重组，打开融资空间 存量债务与增量融资问题得用发展的眼光来看待，不能单纯是处理存量债务，而是应该将债务、融资、发展结合起来看，尤其是要维持甚至提高现有的融资能力。所以，要以融资主体、融资信用为核心重组公司架构，打造新的公司架构，撤销壳公司、做实主要融资主体，并以“老公司老办法、新公司新办法”的方式开展经营，打开公司发展的空间。 建议各地方城投平台根据实际情况对辖区内各种类型的城投公司进行必要的整合。其中，可以借鉴的模式推荐为：设立一级地方持股平台，该平台承担实际的出资义务、承担融资责任，依据实际情况对下属二级企业实行战略管控、财务管控或运营管控。在总部层面总体进行协调管理，包括设置考核目标，二级公司核心人员的选聘任免，定期的市场分析和政策研究，各子公司的业务协同，对政府部门的对接协同等；各二级公司仅为业务单元，负责具体的市场化运营接受一级集团的管控，二级公司人员主要为业务型人才，避免麻雀虽小五脏俱全，最大程度减少运营成本。在整合过程中，通过强强联合，做大城投公司资产规模，提高债项评级，降低融资成本，提高业务协同度；通过强弱联合，逐步将无市场化盈利能力的企业淘汰，且平稳化解弱体机构的债务。 （二）以项目为抓手，重塑造血功能 城投公司的着眼点应该是项目，也就是说，化债的根本还得是有可经营、可收益的项目。所以，城投公司应该在地方政府的支持下，整合各类资产、资源，明确自身定位，大力调整业务结构、推动兼并重组、吸收合并，整合同类业务，大力拓展市场类业务，以项目为抓手，切实加强项目的筹划、投资、融资、建设、运营的管理，重构投融资模式，进而完成自身造血功能的重塑，使其具备市场生存能力，进而改善其财务状况，提升信用等级，做强做优做大，实现市场化转型。 |
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