【原】中一签亏2万，市值2000亿、亏损200亿的百济神州，为何值得高瓴7年陪跑？

2021年61篇（共289篇）原创文章

高瓴资本陪跑7年的国内创新药翘楚——百济神州，今天登陆科创板。

它是首个实现美股+港股+A股三地上市的创新药企业。

但两岸三地的投资人回报并不相同：

【A股】

开盘直接下跌20%，在绿鞋机制介入后才开始回升，收盘时-16%，中签者一股亏了近2万。

【港股】上市3年多，涨幅51%。

【美股】上市10年，涨幅超过10倍。

从二级市场上，我们很难说这是一只好股票。

但百济神州是不是一家好公司呢？

究竟有什么实力，值得头部机构持续加仓、巨额亏损还能持续融资呢？

01

创新药中的First-in-class

创新药可被分为两大类。

第一类是「First-in-class」药，即首创药。

用全新且独特的机制来治疗一种疾病的药物。

第二类创新药是「Me-too」药。

药物结构与首创药相似，但是有较小的差别。

正是这个较小的差别区分了「Me-too」药和仿制药。

Me-too的优势：

一方面，能用较少的时间金钱成本开发出新药。

另一方面，能规避首创药的专利保护，无需等到专利失效后再仿制。

目前所有国产PD-1抑制剂都是Me-too药，虽然药厂坚称“Me-better”，但还有赖于大量临床试验结果的证实。

可以看出，国内创新药市场的局面是创新性不够。

而百济神州是“真正意义上第一款自主研发的具备首创新药（first-in-class）潜力的候选药物“。

HPK1抑制剂BGB-15025胶囊，在2021年的5月24日临床申请才正式获得NMPA受理。

但尽管是翘楚，百济神州也是从2017年开始，才慢慢向first-in-class过渡。

目前的研发管线中，仍有50%以上围绕着best in class（同类最优）在研究。

也就是说，要成为我国创新药市场的头部企业：

me too已然不够，不仅要自证me better，还得努力成为best in class。

02

自研药物3天亏1亿，烧钱为了赚钱

市值2000亿的百济神州，2021年1-6月的营收为15.8亿元。

药品销售收入连年上涨：

2020年实现了21.2亿元药品销售收入，是2018年的2.5倍；

2021年上半年，相当于2020年全年的75%。

资料来源：招股说明书

目前百济神州自研药品销售额Top3的产品分别是百泽安（替雷利珠单抗注射液）、百悦泽（泽布替尼胶囊）、百汇泽（帕米帕利胶囊）。

2020年，百泽安创造的营收高达11.2亿元，给百济神州贡献了超50%收入。

2021年上半年再次创收8亿元，显现出良好增速。

但打造出这几个明星产品，百亿神州在商业化道路上几经摸爬滚打。

以首只获批的自主研发药泽布替尼为例：

从2012年启动项目到研发出就已经耗费了2年时间，经历了5年漫长的临床研究及试验阶段，再经过新药申请、批准上市等阶段，前后9年。

截至2021年6月，泽布替尼累计销售额达7亿元。

9年投入，回本7亿元，听起来似乎还不错。

但百济神州的研发总投入超220亿，号称国内医药企业的“研发之王”。

2020年其研发支出达84.5亿元，比“药茅”恒瑞医药50亿元的研发费用还高出70%。

2020年百济神州营收是研发投入的25%，净亏损则高达114亿元。

这意味着2020年，公司每日平均亏损3125万元，相当于3天亏1亿。

尽管高瓴资本作为早期和持续的投资人，投入的80亿，已带来120亿的浮盈。

但我们不得不面对一个现实：

创新药赛道风光融资的背后，在商业回报上依然艰难，巨额的研发投入和营收并不成正比。

已有三款上市新药的百济神州尚且如此，那些仅靠单一创新药维持营收的公司，离盈利还有多长时间的路要走？

03

未来生物制药公司的发展方向

尽管很难，但资本和人才依然纷纷涌入生物制药的赛道。

目前，国家的导向是：First-in-class & Best in class。

me too或me better的商业化道路，已经越来越窄。

一方面，来自于审批：

国家药品监督管理局药品审评中心（CDE）对于大量过度重复研发的分子已经不会再给快速审批绿色通道，间接劝退了一些药企。

另一方面，来自于集采：

如果做不到同靶点药的前三名，在集采之后基本不能通过放量来抵消降价的影响。

这类创新药的研发将变得毫无商业价值和投资价值。

而First-in-class & Best in class的价值在哪里？

在First-in-class专利期内，其他药企是不允许仿制的，就是一家垄断的局面。

医保局不会进行集采，不用担心集采降价。 

在专利保护期内，药企还可以通过Best in class的研究方式，为后期专利期结束增加竞争力。

因此，即便知道First-in-class的投入是无底洞，但因为其成功后巨大的市场空间和垄断价值，依然能吸引投资机构前仆后继。

从世界各国药企的国际化历程可以看到，那些成长为跨国制药巨头的企业，无一例外具有长久的战略眼光。

中国药企面对更广阔的国际市场，需要具备研发实力、 并购整合能力、丰富的产品梯队、海外认证能力以及海外营销团队的加持。

我们期待更多具备全球实力、拥有本地智慧的全球性生物科技公司。