上一篇投资观文章中,我阐述了一个投资判断的大杀器——ROIC(投入资本回报率)。ROIC是一个计算结果,而不是原因,我认为,真正创造超额ROIC是源于竞争优势。也就是说: 超额ROIC=竞争优势 我们将ROIC分解,得到: 企业的ROIC=社会平均ROIC+(行业平均ROIC-社会平均ROIC)+(企业ROIC-行业ROIC) 我们将等式两边同时减去一个社会平均ROIC,则得到: 超额ROIC=行业超额ROIC+企业超额ROIC 我们以以上公式为基础,展开讨论。 一、社会平均ROIC 社会平均ROIC我们近似参考所有A股上市公司均态,可以查到,2018-2020年全部A股上市公司的ROIC中位数分别为9.86%、9.39%、8.66%(疫情年),那么简单来看,如果一个企业产生超过10%的ROIC,很有可能具备超额ROIC,我们开始进一步分析其超额ROIC的来源。 二、行业超额ROIC 如果我们得到一个享受超额ROIC的行业,我们第一反应就是思考,这是因为供不应求所创造的短期行业超额ROIC,还是行业壁垒所创造的长期行业超额ROIC。这里有一个辨识武器,就是做历史长周期数据的纵向对比。 举个例子,生猪养殖行业在2020年获得了超高的行业ROIC,我们找几个行业内企业拉长历史数来看:天邦股份2018-2020年ROIC:-13.15%、4.35%、41.49%;再看正邦科技2018-2020年ROIC:3.38%,11.52%,21.55%。可以发现,该行业ROIC波动很大,长周期ROIC“上蹿下跳”,2020年的行业超额ROIC基本断定是短期供不应求所创造的。 再举个例子,芯片设计行业具有很高的行业壁垒,我们挑选几个行业内企业观察:高通(Qualcomm)2018-2020年ROIC:20.9%、20.8%、19.4%,三年内相对稳定,英伟达(Nvidia)2018-2020年ROIC:41.94%,29.54%,25.21%,如果严谨点可以把时间周期拉到更长,但此时我们基本可以断定,芯片设计行业超额ROIC是行业壁垒所创造的。 对于我来说,我更喜欢由行业壁垒所创造的ROIC,因为这是可以长期持续“滚雪球”的ROIC。 三、企业超额ROIC 按我的理解,企业超额ROIC=企业与其竞争对手相比的竞争优势 上一篇我们说过,需要对ROIC进行归因分析,这里我提供一个思维模型,基本上可以应对大部分企业超额ROIC的归因分析。 我们将ROIC变形,变形为: 变形ROIC=(销售单价-单位成本费用)*销售数量/资本投入 把等式右边各项所代表的竞争优势逐项翻译过来为:卖得更贵、成本更低、卖得更多、投入更少。我们逐一举例: 我们进一步可以发现,有一些要素可以具有多种竞争优势表现形式,如技术、品牌、垄断、规模、客户黏性等,如果一家企业拥有这类可以在多处表现的竞争要素,其竞争优势更加显著。 三、竞争优势分析的注意点 1、找准竞争对手 做竞争优势分析时,一是要找到所有提供相似产品的对手,尤其不要忽略不是企业的竞争对手(如农民),更进阶地需要做替代品分析;二是要划清竞争的范围,比如某些产品是区域竞争,某些产品只在特定渠道竞争(如同一产品分别在军品和民品渠道竞争)。简而言之,找准竞争对手,既要避免不全面,又要避免扩大化。 2、 关注竞争历史 为了更深入地进行竞争分析,不能忽略行业发展史和历史上竞争格局的变迁,比如此时做通信行业的竞争优势研究也不能忽略摩托摩拉。 行业发展史需弄清楚行业的诞生,行业发展各阶段,全球行业趋势,中国企业不要忽略其中国发展史;竞争格局变迁研究要收集长周期行业格局及集中度,各阶段主要企业及规模排名,中国的竞争格局与演变等。 3、 以动态视角审视 因为商业竞争的不断演进,今天的竞争优势可能明天就不复存在,所以我们秉持动态视角进一步追问:当前的竞争优势是否可持续?竞争对手复制的门槛是否足够高?企业底层的团队与机制是否能够为竞争优势保驾护航? 通过完整全面的竞争优势分析,我们看清了超额ROIC的来源,做到了“知其所以然”,对企业的理解更深了一层。 |
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