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浙江医药（600216）：
业绩基本符合预期:2010年公司实现营业收入45.58亿元,利润总额13.33亿元,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润11.62亿元,分别同比增长8.95%、-6.42%、-5.97%,实现基本EPS2.54元,CPS2.92元,基本我们前期的符合预期。
VE是公司最重要的收入来源:公司2010年合成VE收入21.99亿元,同比增长-0.39%,毛利率56.17%,在公司收入和毛利中占比分别为48%与56%;天然VE收入1.23亿,同比增长15.07%,毛利率9.56%,在公司收入和毛利中占比分别为3%与1%。VE产品贡献了公司绝大部分收入与利润。公司VE生产工艺的不断完善,质量持续提高,高含量VE(98%以上)的产量大幅增长,这有助于公司进-步进军高端市场。
VE价格存在上涨空间:目前国内生猪价格仍在高位运行,国内通胀高企将有力支撑生猪价格,欧洲养殖业也出现回暖现象。从VE的季节性需求看,从4月份开始随着养殖行情启动,饲料产量逐步增加,预计5-9月份将出现快速增长态势,饲料季节性消费旺盛将刺激VE需求。石化产品价格高企,中间体异植物醇、三甲基氢醒价格不断上升,成本提升对下游VE传导效应也将会逐步显现。未来VE价格上涨可能性较大。
制剂、抗耐药产品增长迅速,国际认证注册工作成绩显著:公司2010年抗耐药产品产销量迅猛增长,盐酸万古霉素原料药销售收入同比增长63.11%,替考拉宁原料药销售收入同比增长89.57%。制剂销售取得新突破,来可信收入同比增长33.52%,加立信同比增长43.60%。盐酸万古霉素原料药获得CEP证书和日本PMDA的批准,获准在美国、欧盟、澳大利亚、日本等主要市场销售;左氧氟沙星原料药在韩国和印度完成注册获得批准;米格列醇原料药的DMF在印度已经获得批准;生物素药用级完成韩国和印度的注册工作。
东北制药（000597）：
最近我们调研了东北制药,并于管,作了充分的交流。我们认为,东北制药作为国内维生素C“五大家族”之一的重要成员,未来有望受益于行业的复苏从而改善经营业绩,而配额制出口以及VC 行业准入条件将加速行业的复苏。公司拟募集资金异地改造,新建张士制剂生产基地和细和原料药基地,未来有望提升公司的盈利水平。
维生素C是公司核心业务。东北制药是国内最早生产维生素C 的企业,公司产能2.5万吨,与石药、华北、江山、鲁维同誉为“VC 五大家族”。2010年,公司实际生产维生素约2.3万吨,其中出口1.9万吨。
成也VC,败也VC。维生素原料药存在较强的周期性,公司经营业绩也随着维生素的价格时起彼伏。2008和2009年,行业一片景气,公司仅凭维生素C 业务囊括利润近10个亿,赚得可谓盘满钵满。然而2010年,由于维生C 素价格大幅下滑,公司业绩也不容乐观。我们估算当年维生素业务收入约为11亿,毛利2.5亿,所以2010年EPS 仅为0.16,同比下降88.81%。
制剂业务稳中有升。尽管公司2010年业绩欠佳,但制剂业务却稳中有升,同比增长约20%,毛利率超过50%。我们推测主导产品磷霉素实现收入超过3个亿;麻醉药杜冷丁销售过亿;一类新药整肠生销售过亿。目前公司已经整合分公司的销售团队,组建统一的销售公司,以集中资源做大重点品种。公司对整肠生寄以厚望,是销售公司未来重点攻克的品种。
募集资金,异地改造。根据沈阳市的安排,东北制药生产基地需要搬迁,重新建造张士制剂生产基地和细河原料药生产基地。目前张士制剂生产基地已整体完成GMP 认证,实现完全投产,成为国内最大的单体制剂生产厂区之一;由于缺乏资金,细河原料药生产基地建设(含维生素C)尚未开工。2010年公司拟公开增发,募集资金完成改造项目,但由于业绩出现大幅下滑,公开增发被撤。我们预测2011年公司有望重启增发事宜,融资完成原料药搬迁工作,提升公司盈利水平。
VC行业复苏在即。维生素C 是中国拥有自主知识产权和定价权的品种,由于2008和2009年市场景气,企业扩建产能,小企业也加入行业,导致2010年价格大幅下滑。我们认为,目前维生素行业正在复苏:1)2011年1月,中国出口维生素C 达到1.22万吨,同比增长45.1%,环比增长了20.1%;2月份出口达到了8300吨,同比增长近5%,终端正在囤积库存;2)维生素价格正在反弹, 2010年底为$5/kg,目前$6/kg,价格逐渐上升;3)生产企业停止签订出口长单,有涨价的预期;4)部分小企业已经停产,如牡丹江高科、山东润鑫、内蒙古同联等。种种迹象表明,维生素行业正在复苏。配额制出口、维生素C 行业准入条件等行业政策,将加速行业复苏的进程,并有望减小行业的波动性。未来维生素C 也有望如VA 和VE一样,保持稳定且高额的利润。
西南合成（000788）：
2010年公司重点产品维生素E、磺胺类原料药、洛伐他汀原料药价格均出现不同程度的下降,拖累公司2010年综合毛利率由2009年的28%下降到24%。正在I期临床的康普瑞丁磷酸二钠市场前景广阔。
收购优质资产北医医药,产业链向医药流通领域延伸
2010年10月公司再度启动定向增发,收购大股东所持有的北京北医医药100%股权,成为西南合成在医药物流及销售业务产业链方向上的重要拓展。北医医药及其子公司叶开泰科技是北大国际医院集团重要的医药物流销售平台,2010年实现净利润1,275万元。
成为方正集团医药产业整合平台
公司控股股东为西南合成医药集团有限公司,实际控制人为方正集团。西南合成作为方正集团旗下唯一的医药制造业上市公司,是方正集团医药板块的产业整合平台。股东北大医院集团下尚有较多医疗资产和医院资产,未来陆续注入可期。公立医院改制也带来医院资产上市新契机。
广济药业（000952）：
我们认为国际环境的变化导致未来核黄素的市场趋暖的趋势将长期保持,广济药业作为技术领先,规模优势突出的生产企业,在较长时间内其垄断地位不会受到挑战。从公开资料和市场报价的变化,我们认为其相对于竞争对手拥有20~30%左右的成本优势。
我们预计公司 2009-2011 年EPS 分别是0.16 元、0.77 元和1.18元。业绩大幅增长的原因是我们预期核黄素市场竞争格局在发生变化,产品价格有望继续提升,而且公司在河南孟州厂的投产,提高了公司的产能,也提高了公司在市场上的定价权。
复星医药（600196）：
资产重估价值356亿元:国药控股按照权益比例给公司贡献181亿市值;部分医药资产以2010年业绩40倍进行估值;另有较多资产按照公司账面投资额进行估值。
万东医疗（600055）：
主业平稳，非经常性损益导致业绩下降。公司归属于上市公司股东的净利润同比下降38.85％，源于非经常损益减少带来的波动:2009年，根据公司与北京医药集团有限责任公司签订的《搬迁补偿费用协议书》，获得搬迁补偿产生的营业外收益3579.4万元，2010年没有这项收益，导致净利润大幅下降。实际上，扣除非经常性损益后的净利润同比增长20％，公司的主业依然保持平稳的增长。
产品结构调整导致收入下降，毛利率提升。报告期间，公司的营业收入同比下降11.8％，主要是由于外部市场发生重大变化，基层医疗设备政府采购项目大幅减少所致。公司及时调整战略，增加了中高端产品的销售，因此医疗器械的毛利率达到37.10％，同比提升5.95个百分点。
期间费用率明显上升。2010年公司的销售费用率为14.75％，同比提升2.2个百分点，主要原因是面向医院销售的中高端产品比重加大；管理费用率为12.86％，同比上升2个百分点，主要是销售收入下降所致，实际上公司的管理费用基本与2009年持平。
华润对公司的整合是重要看点。华润集团通过控股北药，成为了公司的实际控制人，我们认为华润未来对公司整合的预期比较确定:1）上海医疗器械集团有限公司是华润旗下的全资子公司，在X光机业务上与万东构成了同业竞争，为解决同业竞争问题，华润将上海医疗器械集团注入万东医疗将是大概率事件，整合预期非常强烈；2）公司过去在管理和营销上均存在一定的问题，激励措施也不到位，华润对万东的定位是医疗器械的整合平台，在华润以业绩为导向的考核体系下，公司的管理和营销都存在较大的改善空间，而且华润今后在万东医疗很可能推出有效的激励计划，对公司的业绩改善和长期发展都非常有利。至于华润对公司整合的具体时间点，我们认为可能在华润完成对北药集团的增资控股之后。
九安医疗（002432）：
目前公司主要利润来源仍为血压计外销，第一大客户市场欧洲市场受经济危机滞后效应影响而出现需求萎缩，据估计欧洲血压计市场规模下降20％，由于公司欧洲市场销售额占比达到70％，故受此拖累，导致公司销售逡巡不前。
增加宣传力度，推进新产品提高销售费用，人民币升值造成不利影响
由于公司加强国内外营销渠道的建设，扩充人员等原因，预计公司销售费用有较大幅度的提升，成本费用的提升故侵蚀公司利润空间，致使公司营业利润下降49％。同时，公司外销比例达70％，人民币升值对公司业绩构成直接压力。
未来前途主要看点仍为新产品:血糖仪与ihealth系列
公司血糖仪测试产品（主要是试纸）2010年在国内上市，上半年实现收入353万元，估计血糖产品全年可达到1000万元。
该产品主要看点还是美国推广:公司血糖试纸原计划销往美国，且已接美国大客户订单1000万片，但由于FDA新增标准而延期。我们预计公司通过FDA问题不大，若该订单2011年顺利成行，则可实现收入4000万元，且不排除未来进一步出现新订单的可能性。
公司ihealth系列产品已经于2011年1月全球首发，采用“高端渠道”策略与苹果系列产品同台销售，公司备货10万台产品原材料。该产品预计售价为100美元，若按销售8万台测算可增加公司毛利润2860万元，增厚EPS为0.11元。
尚荣医疗(002551):
尚荣医疗目标市场空间很大,公司的成长更多地取决于自身能力的提高。尚荣医疗在上市之后美誉度的提高带来了不少的大订单,这些大订单的完成情况特别是资金管理情况有待跟踪。从单纯的手术室建设到EPC总承包模式的转变拓展了公司业务的开展空间,也更有利于提高公司的拿单能力。现有的订单基本保证了未来两到三年的收入增长,但利润增长不单取决于公司的项目完成情况,而且和宏观经济变化、人力成本上升等因素相关。另外,项目进度的会计确认方式的变化可能会对利润表产生比较大的影响,但不会对公司的实质经营产生变化。
乐普医疗（300003）：
营销策略优化促进业绩增长。2010年公司进一步优化营销策略，加大主导产品从一线城市向二、三线城市的辐射，同时，对新收购公司进行营销整合，取得了满意的效果。营业收入、净利润同比分别增长36.26％、40.27％，每股收益0.51元。从各业务板块看，支架业务、封堵器业务、其他项业务收入同比分别增长31％、28％、219％，收入规模扩大推升公司综合毛利率3.15个百分点。
传统支架业务增长仍将保持，新产品稳步推进。公司近期增长仍然要依靠有载体药物支架，预计未来2-3年可以保持30％左右的增速。同时，公司自主研发的无载体药物支架（Nano）已经获得生产注册证书，此外，还有多个项目处于注册申报和临床阶段。
2011年实现三个突破。公司积极推进国际化战略，2010年已小有成绩，取得了1000万元的销售收入，2011年至少有2倍以上的增长；耗材业务方面公司已形成生产能力，将改变长期以来国内市场依赖国外耗材的局面；此外，公司先后收购的卫金帆、思达医用以及秦明医学等公司，经过营销整合，2011年将进入收获期。 阳普医疗（300030）：
2011年公司自身增长点主要来自:①真空采血系统产能瓶颈突破:公司10年上半年受制于搬迁带来的产能瓶颈，收入仅增1.6％。从10年9月开始原有1.2亿支产能恢复正常，自有资金新建的2亿支产能也开始释放。10Q3、Q4收入同比增长25％、36％，加速增长趋势明显。11年募投项目将再增加1.2亿产能（估计3月建成，7月投产），将建成自动化生产线。②2010年因搬迁造成管理费用大幅增长67％，11年费率有望下降。③全国性销售网络进一步完善；海外市场销售收入10年增长36％，预计11年产能释放后增长更快。④新产品上市及推广:2011年将推出专项检测管、脱盖机、安全式采血针等。
收购杭州龙鑫增加尿液检测产品线
公司于去年底公告拟收购主营尿液检测产品的杭州龙鑫，公司持51％股权。本次收购除了扩充公司原本单一的检测产品线外，龙鑫原实际控制人沈一珊还承诺11-12年税后净利润不低于人民币1000、1300万元，照此计算对公司的业绩贡献不低于0.07、0.09元/股。
金陵药业（000919）：
公司现金充裕,目前账面现金达到7.15亿元,由于并没有很好的主业投资方向,公司将超过2亿元的现金投资于二级市场,我们预计今年全年的证券投资收益将比去年大幅减少。
脉络宁是公司主业的核心。脉络宁注射液是中药独家品种,主治脑血管疾病,是中医急诊科室的必备品种。脉络宁终端零售价格低廉,仅为10.8元/支,这在基层医疗市场占据巨大的价格优势。脉络宁去年进入国家基本药物目录,从长期来看,由于基层市场的扩容和脉络宁在基层市场的占有率扩大这两大因素的驱动,脉络宁的前景值得期待。
提价致脉络宁销售小幅下滑。脉络宁原材料为金银花,石斛,玄参等,其中最为重要的原材料金银花价格今年上半年明显上涨,从去年年中的不足100元/公斤上涨到目前的220元/公斤。由于原材料上涨,公司提高了对批发商的销售价,致使上半年销量下降。同时由于基本药物招标制度在各省实施的情况比较混乱,配套制度还未出台,脉络宁的增长并没有提速。但是脉络宁的终端需求比较强劲,在批发商消化完存货后,其销量将会恢复。我们预计脉络宁下半年的需求会恢复甚至超过同期水平,全年销量估计将会超过8500万支。
公司控股的宿迁医院目前为二乙医院,今年上半年纳入到合并报表中的收入达到9361.31万元,同比增长30.21%,净利率超过20%。医院有望升级为三甲医院,并由非营利医院改为营利医院,未来盈利水平将得以提升。
华润三九（000999）：
国内OTC市场近几年发展较快,外资企业也纷纷掘金中国OTC市场,国内OTC市场有可能掀起新一轮的并购热潮。我们认为未来市场会再定义优势OTC企业的品牌价值,强者恒强,具有品牌和渠道优势的企业将享受更高估值。华润三九OTC业务收入占主营收入的60%左右,在感冒药、皮肤药和胃药等领域具有品牌优势,享有众多优质分销渠道资源,理应在OTC业务上享受更高的估值。
华润三九现金流充沛,外延式并购的愿望强烈。公司陆续收购了安徽金蟾生化股份有限公司、三九黄石制药厂和上海百安(南昌)制药有限公司,介入了抗肿瘤中药注射液新领域,并增加了皮肤类用药的品种。
华润和北药集团于今年7月达成重组协议,重组完成后,新的华润北药集团公司将整合旗下医药资产。华润三九被定位为华润集团的中药和OTC业务整合平台,未来北药集团的相关中药资产极有可能注入上市公司。
紫光古汉（000590）：
一、紫光古汉拟扩大古汉养生精产能
根据临时董事会决议,紫光古汉之全资子公司──衡阳中药公司计划投资1.24亿元建设“年产4亿支古汉养生精口服液技改工程项目”。待项目建成投产后,预计年均营业收入6.25亿元,年利润额1.06亿元,全部投资所得税后回收期为4.9年(含建设期2年)。
二、古汉养生精是中药行业难得的好品种
“古汉养生精”源于西汉马王堆出土帛书《养生方》,是现存最古老的养生方。1972年该方出士后,中医研究院专家对其进行深入研究,采用现代科技手段研制而成。该产品为国家中药保护品种,1996年被国家科委、国家保密局列入国家级秘密产品。古汉养生精所包含的药材有人参、黄精、黄芪、淫羊藿、金樱子肉、枸杞、菟丝子、女贞子、白芍、麦芽、蜂蜜、炙甘草等,功能主治滋肾益精、补脑安神,用于头晕心悸、目眩耳鸣、健忘失眠、疲乏无力等。民间常用于“补肾”,经国家兴奋剂检测中心测试不含任何兴奋剂,长期服用安全。
三、销售有较大拓展空间
古汉养生精疗效确切,主要是用口碑营销来占有市场的,因此销售基本上集中在湖南。我们注意到公司在周边省份也开始打广告进行营销,但力度不大,效果有限。如果公司确立了大打养生牌的战略,古汉养生精有望走出湖南,极大地拓展销售空间。而在公告中,紫光古汉也表示将将重点加强国内外市场的营销网络建设,进一步提高销售专业化、规模化、规范化的水平。
四、将受益于“中西医分离”趋势
“中西医结合”是我国中医药发展的历史选择,为促进中医药现代化做出了巨大贡献。但正因为实行该政策,在传统的中医药和传统的西医药之间构筑了一个缓冲地带,这成为中国医药界的特点:占主导地位的西医也能开中药,但他们并不是按中医理论用药的;中医也能开西药,而且迫于经营压力,中医院必须拥有西医设备和科室;传统中药被改造成植物药,但仍按中药使用。也就是说,有大量药品和传统的中药不同,传统中医理论难以覆盖,但由于在西医界也得不到承认,只能勉强以中药的身份存在。
随着国际主流社会对植物药的承认,部分处于缓冲地带的中药可以争取到植物药的身份,以摆脱目前的尴尬状态,可理直气壮地推荐给西医使用。这样就出现了一个新问题:从理论上看,通过植物药改造,凡是处于缓冲地带的中药,都可以被认定为植物药而被西医药接纳,从而导致中医药和西医药之的缓冲地带消失。而我们的研究认为:中医药和西医药在相当长的时期都不可能真正相互融合,这就意味着中药内部将呈现“中西医分离”新趋势:要么归传统中药,要么归植物药。归属于植物药的中药将在西医占主导地位的医院市场和西医思维占主导地位的OTC市场得到广泛使用,其增长速度可能超过西药;而传统中药的销售将继续萎缩,并逐步归拢到拥有中医师资源和中医药文化的企业里。
九州通（600998）：
国内排名第三的医药商业企业。1)公司是仅次于中国医药集团总公司和上海市医药股份有限公司的医药商业企业。2)公司主要从事医药批发业务,2009年销售收入达189.57亿元,净利润为3.03亿。
充分发挥民营企业控制成本和费用的能力。1)公司采取快销模式,对成本和费用控制的要求较高;2)公司不断引入集中采购的模式,毛利率逐年上升;3)公司控制费用率效果显著;4)鉴于毛利率的逐年上升和较低的费用率,公司净利率从2007年的1.15%增长到2009年的1.48%。
分销品种受益于医改政策。1)公司分销产品中几乎覆盖了基本药物目录里的所有品种;2)医改政策明确大力发展基层医疗机构并鼓励其使用基本药物;3)公司在全国基层医疗机构已建立了优势分销网络。
国药股份（600511）：
医药商业保持稳定增长。医药商业业务的增长主要依赖于市场占有率的提高和外延扩张。由于控股股东国药控股的内部区域划分,公司分销的主要所在地为北京地区,公司向外扩张的可能性较小;医改的深入将会出台一些有利于商业龙头的具体政策,再加上北京地区将实施医院和社区捆绑招标配送,公司将进一步社区配送这一市场份额,但同时招标药品的降价、反商业贿赂等政策因素可能会对销售产生一些不利的影响,综合来看,我们认为公司医药商业继续保持稳定增长的可能性较大。 发展医药工业和物流,使之成为公司未来利润的增长点。 公司大力发展医药工业和物流,积极推进外延扩展:收购青海制药集团有限责任公司47.1%股权,预计每年贡献450万元收益,收购宜昌人福药业有限责任公司20%股权,预计每年贡献2300万元投资收益;增资国瑞药业用于新建冻干粉针生产线和原冻干粉针车间技术改造,预计每年贡献1800万元收益。我们认为,随着在医药工业和物流项目上的不断投入,公司将由原来的医药商业龙头转变为工商业协同发展的模式,迎来新的发展前景。
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