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文 银行螺丝钉 我们经常说投资最牛的地方是可以依靠复利，那投资指数基金，复利来自哪里呢？ 我们投资指数基金，复利主要来自三个方面。 第一种来源：低买高卖 低买高卖是最容易理解的复利。低估值的时候买入指数基金，估值涨上来后卖出。
第二种来源：红利再投入 如果我们不打算经常买卖，而是打算长期持有指数基金，那我们就没有第一种复利了，这种情况下能否实现复利增长呢？也是可以的，例如把指数基金分红再投入。 很多人对分红并不在意，但实际上，分红也就是股息收入，是股票投资的最主要收益来源。《股市长线法宝》中，西格尔对标普500从1871年到2012年的数据进行回测，发现股息是整个时期内股东收益的最重要来源。从1871年开始，股票实际收益率为6.48%，股息收益4.4%，资本利得收益率为1.99%。 在A股港股也是如此。 我们都知道指数默认是不考虑分红的，即成分股分红了，市值下降，指数会任由其下降，并不会复权考虑。会考虑分红复权的叫全收益指数。 例如上证50，在发布上证50指数的时候，会同时发布上证50全收益指数。全收益指数就考虑了分红，是把分红复权在内的。我们可以把全收益指数理解为对指数“分红再投入”的收入。 像上证50和上证50全收益的走势图对比，图中上面的黄线是上证50全收益。 上证50创立十几年来，普通指数涨到了2177点，全收益指数涨到了2766点。这其中的差异就在于分红再投入产生的复利。 时间越长，分红再投入产生的复利就越大。我们观察下历史更悠久的恒生指数，1969年以来，恒生指数从100点涨到了21273点，上涨212倍；而如果考虑了分红再投入，恒生指数涨到了53639点！上涨了536倍。分红再投入贡献了大部分的收益。 第三种来源：ROE-复利增长的发动机 还有朋友有疑问，如果指数我们打算长期持有，同时这个指数分红又不高，这种情况下还有复利增长么？也是有的。
前两种复利增长，无论是低买高卖还是分红再投入，实际上主要是通过让持有的份额增长来实现收益的。如果我们始终持有指数的份额不变动，那增长需要依靠内在因素。 这个内在因素，就是ROE：净资产收益率。 ROE=盈利/净资产。它反映了公司对净资产的运作效率。同样是价值1000万的净资产，有的公司可以产出300万的净利润，有的只能产出30万。很明显前者的1000万净资产更值钱，相应的市净率也就越高。ROE可以用PB/PE粗略的估算一下。 芒格说过，“从长期来看，一只股票的回报率与企业发展息息相关，如果一家企业40年来的盈利一直是资本的6%（即ROE6%），那40年后你的年均收益率不会和6%有什么区别，即使你当初买的是便宜货。如果该企业在20-30年的盈利都是资本的18%，即使当初出价高，其回报依然会让你满意。” 这一点对于历史比较长的宽基指数基金来说也是适用的。像H股指数，长期ROE和长期单纯持有指数基金的收益率相差无几。换句话说，如果没有配合估值低买高卖，那指数基金的长期收益会与ROE趋同。 常见宽基指数的ROE会在11-14%之间，无脑定投的长期收益也在这个区间。 就目前常见的宽基指数基金来说，一般每年赚到的净利润会有35%左右用来分红，剩余的65%会留在公司。同时指数的成分股每年也会融资来一部分钱，一并投入到后面的生产。投入的这笔钱，下一年会再产出一定的净利润，循环往复。 所以每年的净利润都会有一部分留存在公司，以ROE作为“复利发动机”实现复利增长。 经济周期底部，我们看到指数的市盈率和市净率一般都会比较低。本质上都是因为ROE下降了：ROE下降代表净资产的运作效率下降，产生的净利润增速下滑，甚至净利润少了；投资者会产生悲观预期，导致股价相对盈利更大幅度的下跌，使PE下降。 但只要ROE大于0，一般都会有利润留存，下一年的净资产一般也会单调增加，市净率也会有效。等经济周期回暖的时候，指数上涨是一个戴维斯三击“ROE上涨，净资产增速变大，估值提升”，三重因素推动指数上涨。 像2015年的牛市为何不能持续呢？因为宏观经济并没有好转，周期性行业为主的A股，上市公司的ROE并没有得到改善。只是因为杠杆资金推动了估值提升。A股的真正牛市来自于盈利能力的好转，ROE的提升，否则每年留存的利润和融资得到的钱无法产生多大的复利增长。 像美股的牛长熊短是如何实现的呢？因为美股弱周期性行业占比高，ROE稳定。每年留存的利润和再融资得到的资金，投入到稳定的ROE中，下一年的净利润也会相对稳定性。估值也就不会大起大落。 所以只要A股的企业周期性仍然比较强，ROE无法长期稳定，那暴涨暴跌是必然的。不可能实现长期慢牛。ROE是内在复利的发动机。 对我们投资指数基金有什么用呢？ 1. 复利的来源 明白我们赚到的钱是从哪里来的：低买高卖和红利再投是外在的复利来源，ROE是内在的复利来源。
2. 低买高卖+红利再投，实现持有份额的高效复合增长 低买高卖和分红再投，都是通过增加份额来实现复利增长的。什么时候我们持有的指数基金份额可以最高效的增长呢？自然是指数基金估值低的时候，同样的钱可以买到更多。 所以做到“估值越低买入越多”“在指数低估的时候分红再投”，我们就能保证投资指数基金的时候，份额最高效的增长。 同样的，如果之前投资的指数基金估值不再低估，我们就应该减少买入甚至停止买入，得到的现金分红也不应该再投入。而是应该转为投入其他“价格低于价值”的低估指数基金。 3. 通过指数的ROE推算长期收益 指数的ROE并不是我们能决定的，但是我们能通过ROE大体推算出收益率。 经济周期底部，指数的ROE处于低位。例如H股ETF，当前ROE在11%-12%左右，处于历史底部，未来会比这个高。而且当前PB是0.86左右，以低于市净率的价格买入，未来的长期收益也会高于ROE，与盈利收益率相契合。所以推算当前简单买入并持有H股指数基金，获得14%以上收益率没有太大问题。如果配合低买高卖和其他策略，收益还会再次提升。 不过ROE也明确的告诉了我们，对指数基金指望不合理的高收益是不现实的。例如想在11%-16%ROE的指数基金上获取40%的年复合收益率，这就是非常困难的。指数基金在ROE上的优势，是通过对成分股的新陈代谢，使ROE长期维持在某一个高度的永续能力。 |
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