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从净息差角度看银行
今年银行一季报相对以往有较大的变化，让很多投资者感到迷惑，主要原因是去年底和今年一季度的央行这个妈妈和银监会这个婆婆出台的一系列去杠杆强监管措施，导致银行一季度在货币市场利率的不断提升，同时资产端难以及时调整资产负债结构，影响了业绩，也就是一季度很多银行降息差下降很厉害，尤其是兴业银行、民生银行、中信银行等股份制银行。 在这次较大的监管背景下，尤其是以兴业和招行为两个典型成为大家关注的重点，招商银行为首的大行由于有资产端优势而影响较小市场给予了充分肯定，而兴业银行为首的股份制银行遭遇了市场的冷遇，很多投资者也开始大声疾呼，银行分化已经开始了，事实真的是这样吗？如何全面地看待净息差及其对股东权益的影响是我们作为投资者需要关注的，下面说说我们对此的看法： 1、货币政策对净息差的影响。 自从央行在2015年10月最后一次降低一年期存贷款基准利率，并取消存款利率限制以后，中国逐渐进入利率市场化时代。央行主要通过影响基准利率或者说货币市场利率来调整市场的流动性。近两年用的最多的是麻辣粉（中期借贷便利，MLF）与酸辣粉（常备借贷便利，SLF）。MLF是3个月到一年的借款，SLF是隔夜到1个月之间的借款。这两种粉的价格决定了商业银行短期资金的成本。 近两年银行越来越多的依赖麻辣粉和酸辣粉获取资金。从财报数据看就是向中央银行借款同比大幅增加，尤其是股份制银行增幅明显。因此可以认为银行在短期内对央行的调控已经越来越敏感。 由于市场化的不断推进和银行资产配置的必然性，央行调整公开市场操作利率最先影响负债成本，然后才会传导到资产端，息差就会有一个反向变化的驱动力。也就是说，升息情况下，息差可能会先下降后上升；降息时，息差会先上升后下降，这个对兴业银行等股份制银行而言体现的非常明显，一季报数据也证明了这一点。说直白一点，我们假设这个利率上升2个季度维持4个季度，然后下降2个季度维持4个季度，我们假设兴业银行和招商银行的总体差不多，那么我们会发现兴业银行在前两个季度息差小于招商银行，在中间四个季度和招商银行差不多，在后面降息的两个季度，兴业银行息差会大于招商银行，在后面的四个季度会继续持平，也就是说兴业银行在升息过程中相比招商银行受到的影响，大概率是会在降息过程中得到弥补。举个例子说一下： （1）A银行向市场其他金融机构B借来短期资金通过信托等渠道给C，也就是短期资金长配获取利润。之前B要A大概2.5%的利息，A要C大概5%的利息。 （2）现在市场拆借利率大涨到4%，这个是即时调整的，A和C约定是时半年或者一年调整利率，比如按照市场价加2个点，或者到时候再议利率的事情，或者到期后再重新配置资产；那么在资产还没有调整利率的时候，A需要付4%的利息，只能获得5%的利息，息差大幅缩小，利润表很难看，这就是现在大家看到的很多股份制银行一季报。 （3）资产配置的时间到了，信托等渠道资金的需求还是存在的，这个时候市场是很谨慎的，利率调整必然大幅上涨，我们可以预见这个时候A会向C要7%左右的利息，因为这个时候同业资金供应总量是减少的。然后我们看到A向C要7%的利息，A付给B大概4%的利息，这个时候利差归于正常。毕竟中间做生意是要赚钱的，不是做慈善的，中间要付出很多，还要承担信用风险等。 （4）如果到这里，很多人会感觉到，息差回归正常了，那么对这些股份制银行的影响也就结束了，不必太在意这些一次性的损耗了，确实可以这样理解，也就是一个短期影响，但更厉害的在后面。 （5）经过一段时间，市场拆借利率从4%由跌幅到2.5%了，这个时候资产端C付给A的利息还是7%，因为没有到调整的时间，这个时候我们会看到息差大幅上升，会大幅弥补之前息差缩小的损失。
2、重定价速度对净息差的影响。 在加息周期的预期下，资产重定价越快越好（一年内到期或者重定价的资产占比高），负债重定价越慢越好（一年内到期或者重定价的资产占比低）。而降息的时候则相反。下图列举了近些年几家银行一年内到期或者重定价的资产占比。可以从2014年到2015年底的数据看出，降息过程中，兴业和民生银行降低资产重定价速度，招行没变，同时三家都加速了负债的重定价速度。对于2016年降息通道逐渐关闭，有加息预期后，兴业已经提前降低了负债重定价速度，这一点从2016年以来，1-5年内到期或者重定价的负债占比的明显增大也可以看出来。虽然其负债成本受同业影响较大，难以和招行逆天的核心存款的成本相比，但是不可否认兴业对负债管理的超前意识。
总体而言，我国资产重定价速度较快。我国的贷款大多数都是浮动利率贷款，可由双方约定时间根据市场水平调整利率，也就是重定价。目前看80%的资产至少一年内要到期或者重定价。根据2016年年报，兴业银行贷款资产的96.8%、建设银行的96.5%、招商银行的85.7%一年内要到期或者重定价。同时负债端也是同样重定价速度较快。
3、资产负债的类别及期限对净息差的影响。 资产一般都是期限长收益高，负债都是期限短成本低，这样净息差才会高。但是同时如果处理不好就会引发流动性风险，需要一个平衡。 生息资产收益率高低排序基本上是贷款>投资>存拆同业>存放央行。但也有例外，比如兴业的投资类收益率高于贷款，大家可能会觉得高收益就一定是高风险，这个不一定，关键是要找到好的资产，而且期限长的资产定价本来就较高，我们看到的按揭贷款就是，期限越长利率越高，并不代表期限长就风险更大，反而长期资产往往是还款能力较强项目，而短期资产往往是风险更高的行业贷、小微贷等。而且在财报中我们可以看到，兴业银行在过去的几年，投资类产生的逾期或者不良资产远远低于贷款。 从负债角度看，负债按成本率由低到高排序依次是存款<><><> 此外，存款中活期存款的价格刚性也会影响息差的变化量。一般而言，活期存款零点几的利率不太会随着市场利率明显变化，也就是负债中的一部分成本不太会变化，但资产端收益率都会发生变化。因此活期存款占比高，降息周期下，净息差可能下降更快，升息周期下，净息差上升也更快。但是这只能说是影响的一个方面，并不必然。例如招行的活期存款较多，一季度其公布的净息差环比由2.39%回升至2.43%，而活期存款占比差不多的建行一季度息差尚未回升。
4、净息差的综合影响。 影响净息差的因素非常多，既有现有资产负债结构，也有即将开始的资产负债重定价结构，如果仅仅盯着过去的资产负债结构是不行的，还要看不断变化的情况。目前各家银行对资产负债的调整还是很快的，我们要分析研究一家银行的未来盈利能力，就要不断跟踪他们的资产负债调整情况，推演净息差的变化趋势。下面这个是一个推演公式： 从上图看，可以从两个方面理解这两点对净息差走势的影响：一个是利率不发生变化的情况下，资产负债比例发生变化，如配置更多高收益资产和低成本负债（提高A/M、B/M或C/M）；一个是资产负债比例不发生变化的情况下，针对市场利率变化，改变重定价速度而改变资产收益率和负债成本率（改变d、e、f）。
总结一下：由于利率传导需要时间，就需要从长期角度看待净息差，不宜放大短期的影响，这种短期的影响也必然是不可持续的，相反短期的影响在反转的时候大概率还会获得补偿。此外，净息差并不是单独决定股东权益变化的因素，还要看到非息收入的情况，看到营业支出成本的情况，还要考虑到资产减值损失的情况等等。对于投资而言，还有一个更重要的因素，就是价格，低估才是王道。 |
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